埃尔登米尔（EREGLT）：为可持续增长而投资，与同行的价值比较-首次评级为MW

核心观点：
Erdemir 作为土耳其最大的平板钢生产商，受益于国内市场供需缺口和客户邻近优势，但面临全球钢价波动和重资本开支周期带来的挑战。公司美元化业务对汇率风险有一定对冲，但盈利能力易受钢价周期性影响。

关键数据：

• 土耳其平板钢市场年缺口约 200-300 万吨，Erdemir 占比约 40%；
• 公司 2023-2024 年 EBITDA 每吨降至 80-90 美元（2021-2022 年为 100-120 美元），2025 年预计恢复至 90-100 美元/吨；
• 2025-2027 年资本开支预计 80-100 亿美元，导致净债务/EBITDA 比率维持在 3.5-4.0 倍区间；
• 公司现金储备约 19 亿美元，短期债务占比降至 22%，流动性缓冲优于同业；
• 子公司 Isdemir 负债占集团总债务 30%，但未提供担保，债券结构相对较弱。

研究结论：

• 公司评级为市场中性（MW），建议从 SISETI 29s 转仓至 EREGLT 29s，因其流动性优于 Sisecam；
• 钢价复苏和成本优化将支撑盈利，但全球经济前景和钢价走势是关键变量；
• 重资本开支周期下，2025-2027 年自由现金流为负，但现金储备充足，债务期限结构优化；
• 与土耳其主权评级相关性强，但高于同业钢企，估值合理。