电力行业2025年中期投资策略：静待博弈下的新平衡

火电

• 角色转变：火电正从“主体电源”向“调节电源”转变，装机容量增速放缓，发电利用小时数下降。
• 短期展望：煤价维持弱势，火电企业EPS有望增厚。2025年多地长协电价下行，但电力供需格局、煤价水平及电力市场交易情况将影响最终电价水平。
• 长期发展：煤电企业将建立容量电价、电量电价、调节性电费组成的三部制收益体系，盈利稳定性提升，ROE趋于平稳。容量电价确定性提升，新能源入市后火电调峰收益有望增加。

绿电

• 供给侧变化：风电光伏装机超过火电成为常态，但投资呈现“以量为先”向“以质为先”转变。
• 主要挑战：绿电公司应收补贴占营收比重提升、消纳压力较大、电价下行压力。
• 政策突破：136号文推动新能源全面入市，差价合约机制保障存量项目收益。

算电协同

• 政策支持：政策要求国家枢纽节点新建数据中心绿电占比超过80%，算电一体化运营新模式应运而生。
• 发展模式：风光发电与IDC协同，垃圾焚烧发电协同IDC，促进绿电消纳，降低数据中心PUE值。
• 商业模式：垃圾焚烧发电企业从ToG转向ToB，现金流改善，ROE有望提升。

水核

• 水电：低利率背景下，水电公司股息率具备溢价优势，分红率预期稳定。
• 核电：装机规模成长性确定，长久期资产盈利增长及分红提升预期可观。

投资建议

• 火电：推荐【华电国际】、【建投能源】、【福能股份】、【甘肃能源】。
• 水电：推荐【长江电力】、【川投能源】，谨慎推荐【国投电力】。
• 核电：推荐【中国核电】，谨慎推荐【中国广核】。
• 绿电：推荐【龙源电力】、【中绿电】、【中闽能源】、【新天绿能】。
• 垃圾焚烧发电：建议关注【旺能环境】、【军信股份】、【中科环保】。

风险提示

• 宏观经济波动、电力市场化改革推进不及预期、新能源竞争激烈、降水量不及预期。