费用下行支撑盈利改善，关税分担恐倒压上游价格

核心观点

• 工业企业利润延续修复，主要驱动力为费用下降（销售费用和财务费用降低），受益于政策推动降低社会综合融资成本和物流成本。
• 利润改善未带动企业增产，仍呈现被动去库特征，反映外部冲击加剧、市场主体情绪谨慎及有效需求不足。
• 短期市场微观主体采取谨慎策略，企业生产、投资和消费或趋于收缩，PPI同比跌幅扩大加剧有效需求不足。

关键数据

• 4月规模以上工业企业利润同比增速3%，1-4月累计增速1.4%，较前值回升。
• 1-4月工业增加值同比6.4%，营业收入同比3.2%，营业成本同比3.4%，利润率改善明显（每百元营收费用下降0.15元）。
• 企业费用：财务费用同比下降0.5%（广谱利率下行），销售费用同比下降2.3%（物流成本下降）。
• 1-4月产成品库存同比增速3.9%，PPI同比-2.4%，应收账款周转天数70.3天，产成品周转天数21天。
• 1-4月私营、股份制工业企业利润增速分别4.3%、1.1%，国有及国有控股企业利润增速-4.4%。

研究结论

• 短期策略：市场主体情绪谨慎，风险偏好下降，建议关注：
  • PPI同比拐点未现，上游原材料投资机会待观察；
  • 促消费政策带来的投资机会；
  • 90天豁免期“抢出口”或支撑出口短期修复，但需警惕透支全年需求；
  • 稳地产政策短期增量政策概率低，房价止跌企稳是投资前提；
  • 人工智能、算力产业、低空经济等新质生产力方向具有长期投资价值。
• 长期方向：政策支持新质生产力发展，科技创新与经济增长协同。