牧业拖累盈利,业绩低于预期-2025年一季报点评

天润乳业2025年一季报点评：牧业拖累盈利，业绩低于预期

核心观点：

• 公司2025年一季报业绩低于市场预期，主要受牧业拖累，疆内外收入均承压，常温业务疲软，竞争加剧及减值扰动导致盈利能力承压。

关键数据：

• 2025Q1公司实现营收6.25亿元，同比-2.5%；归母净利润-0.73亿元，同比-1713%；扣非归母净利润-0.01亿元，同比-105%。
• 疆内/疆外收入分别同比-4.4%/-5.9%，疆内收入下滑主因促销力度加大及收入确认准则调整，疆外收入承压主因常温奶竞争激烈、特渠地区疲软。
• 常温/低温/畜牧业/其他业务收入分别同比-4.4%/-0.6%/-44.3%/-22.2%。
• 乳制品销量7.45万吨，同比增长12.37%。
• 2025Q1毛利率14.63%，同比-1.8pct，主因原料奶供大于求及促销力度加大；销售费用率同比+1.15pct，主因疆外市场品牌建设投入增加；资产减值损失占收入比重同比+1.14pct，主因喷粉减值增加；营业外支出占收入比同比+14.4pct，主因加大淘牛力度，牛只存栏5.63万头，较24年末减少0.85万头。
• 2025Q1归母净利率为-11.7%，同比-12.5pct。

研究结论：

• 公司2025-27年收入预期下调至28.9/30.7/32.7亿元（同比+3%/+6%/+6%），归母净利润预期下调至0.35/1.3/1.7亿元（同比-20%/+266%/+33%），对应PE分别为89/24/18x，维持“增持”评级。
• 风险提示：渠道建设不及预期，原材料价格大幅波动，行业竞争加剧，牧业业务持续承压，并购整合不及预期。