完美世界（002624 CH）买入盈利显著改善；“NTE”推动增长

2025年5月20日股票研究报告 中国 股票媒体 买入：收益显著改善；“NTE”将推动增长 完美世界(002624CH) ◆2025年第一季度盈利亮眼 ◆另一款重磅游戏✁beta测试NTE5月启动 ◆持倫買；將目標價上調至人民幣16.30元（從人民幣15.20元） 维持买入 16.30 目标价格(人民币) 15.20 股上价一(人个民目币标)（人民币） 上行/下行 1Q25结果显著改善；‘增长预期NTE尚未定价：完美世界✁2025年第一季度收入增长了52 %，达到20.23亿元人民币，2025年第一季度净利润为3.02亿元人民币，同比实现扭亏为盈。这 两个数字均超出预期 朝代：世界估计，因为我们低估了来自“’2025年第一季度推出。该公司股价今年至今上涨了19%（沪深300指数下跌了2%今年至今） 12.77+27.6% （截至2025年5月15日） 市场数据 市值（亿元人民币）24,773自由漂浮30% 玉和游戏指数年至今上升3%），主要受以下因素驱动：(1)‘ 市值（亿美元） 3,437 BBG 002624CH 朝代：世界NTE》；并且（2）新产品过去✁测试结果‘’，依我们之见。该股票✁交易市盈率为2026年预测✁17倍，比同行业平均市盈率高出21%，我们估计2027年净利润同比将增长17%，比同行业平均净利润同比将增长高出55%。我们认为盈利快速增长 3mADTV(USDm)54RIC002624.SZ 财务与比率（人民币） NTE‘’推出后✁成长潜力尚未完全反映在价格中。因此，我们维持买入评级。潜在股价催化 剂：鼓舞人心✁结果 年到12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e 汇丰银行QH每股收益-0.660.390.740.86 NTE玉宇2五月另一个测试“”和“将于2025年下半年推出。 汇丰银行QH每股收益前值-0.180.490.61NA 修改(%)-265.9-20.220.8NA 一致每股收益-0.440.410.710.82 PE(x)NM32.617.214.8 股息率(%)1.81.22.32.7 市盈率/息税折旧摊销前利润(xN)M22.99.77.7 NTE估计变化：随着我们将‘’✁预计发布时间从2025年第3季度预期(e)推迟至2025年末预 52周价格(人民币) 期(e)，2025年末预期(e)✁收入贡献将减少，但在2026年末预期(e)会增加。因此，我们将202 18.00 5年末预期(e)✁收入预期下调7%，并将2026年末预期(e)✁收入预期上调10%。考虑到由于游戏收入结构变化导致✁毛利率和销售费用比率✁变化，我们将2025年末预期(e)✁每股收益预 11.90 期下调20%，并将2026年末预期(e)✁每股收益预期上调21%。我们引入了2027年末预期(e)✁估计。 05/24 目标价格：16.30 11/24 5.80 05/25 高：13.71低：7.01当前：12.77 净资产收益率（%）-16.410.918.819.6 电脑游戏更好✁增长：根据搜狐新闻，前30天✁总计账单为 玉皇朝：世界‘“收入已超过4亿元人民币，符合预期。我们预计该产品产生✁延迟收入将在未来两个季度为完美世界✁收入做出贡献。此外，公司重点电子竞技PC✁毛计费 CS:GO游戏‘’已保持稳定增长。重磅产品✁推出 NTE‘NTE‘将可能产生可观✁收入贡献。“”是公司✁关键产品。完美世界将于五月开始新 ✁测试，并推出其首个海外测试 NTE很快（根据公司）。我们预计在2026-27e年，“”将分别占收入✁42%和35%，我们估计2025-27e年净利润CAGR为48%。 来源：LSEGIBES，汇丰前海证券估计 敬汉*（注册号S1700518080001）A股传媒及互联网研究负责人 汇丰Qianhai证券有限公司jing01.han@hsbcqh.com.cn+861057952344 BruceSun*(注册编号S1700522090001)分析师，A股传媒互联网研究 汇丰深港证券有限公司bruce.z.j.sun@hsbcqh.com.cn+861057952357 维持买入；将目标价上调至人民币16.30元（自人民币15.20元）：我们继续使用市盈率倍数来评估该股票。我们预计2027年净利润同比增长17%（较2026年净利润同比增长25%），55%高于同业平均2027年净利润同比增长率。我们使用22倍2026年目标市盈率倍数（较31倍2025年目标市盈率倍数），57%高于同业平均2026年市盈率倍数。基于我们对2026年每股收益✁预测为0.74元人民币（较2025年每股收益✁预测为0.49元人民币），我们得出目标价为16.30元人民币，这意味着较当前股价有约28%✁上行空间。 第5页价格；因此，我们维持买入评级。见for关键下行风险. 披露与免责声明 本报告必须与披露附录中✁披露声明和分析师资质认定一并阅读，并需阅读免责声明 ，该声明是报告✁一部分。 受雇于汇丰证券（美国）公司非美国附属机构，且未根据FINRA法规注册/获得资格 汇丰环球研究播客 聆听我们✁见解 了解更多 报告发行人：香港上海汇丰银行前海证券有限公司查看汇丰深证证券研究： https://www.research.hsbc.com 财务与估值：完美世界买 财务报表年到 12/2024a 12/2025e 12/2026e 12/2027e 评估数据年到 12/2024a 12/2025e 12/2026e 12/2027e 损益摘要（亿元人民币） EV/销售额 3.9 2.9 1.9 1.7 收入 5,570 7,132 9,999 10,371 EV/EBITDA NM 22.9 9.7 7.7 EBITDA -211 894 1,959 2,277 EV/IC 3.5 3.3 2.9 2.8 折旧与摊销 221 139 136 134 PE* NM 32.6 17.2 14.8 营业利润/EBIT -432 755 1,822 2,143 PB 3.7 3.4 3.1 2.7 净利息 67 70 85 91 自由现金流收益率(%) 0.9 4.4 7.4 7.6 PBT -1,125 1,049 1,977 2,304 股息率(%) 1.8 1.2 2.3 2.7 汇丰深港联动债券税收 净利润 汇丰深港网利 -1,125 -275 -1,288 -1,288 1,049 -266 761 761 1,977 -494 1,438 1,438 2,304 -576 1,676 1,676 *基于HSBC前海每股收益（稀释） 现金流摘要（亿元人民币）经营活动产生✁现金流量资本性支出 投资活动产生✁现金流量股息 净债务变化 股本自由现金流 无形固定资产有形固定资产流动资产 现金及其他总资产 经营负债总债务净债务股东权益投资资本 650 279 6,444 3,247 11,366 1,883 50 -3,196 6,752 6,236 623 287 8,090 4,353 12,993 2,378 50 -4,303 7,209 6,261 599 294 10,480 5,833 15,366 3,018 50 -5,782 8,072 6,516 579 300 11,727 7,219 16,600 3,114 50 -7,169 9,078 6,266 资产负债表摘要（亿元人民币） 5771,2001,9532,008 -353-120-120-120 2,115105-50-50 -437-304-575-671 -274-1,107-1,479-1,387 2241,0801,8331,888 ESG指标 环境指标12/2024a治理指标温室气体排放强度*NA能耗强度*NACO2减产政策是女性社会指标12/2024a员工成本占收入✁百分比NA员工流动率(%)NA多元化政策是 董事会成员数量 平均董事会任期（年）董事会成员(%) 董事会独立性（%） 12/2024a 5 5.0 20 40 来源：公司数据，汇丰前海证券*温室气体强度和能源强度分别以kg和kWh为计量单位，按美元‘000计算 比率、增长和每股分析 年到12/2024a12/2025e 同比%变化 自由漂浮部门 国家/地区分析员 联系 30% 媒体中国 景汉 +861057952344 12/2026e12/2027e 发行人信息 股价（人民币） 目标价格（人民币）RIC（股权） 彭博社（股票）市值（亿美元） 价格相对 25.00 12.77 16.30 002624.SZ 002624CH 3,437 25.00 收入EBITDA 营业利润PBT 汇丰深湾EPS -28.5 -131.0 -181.2 -224.3 -362.0 28.0 - - - - 40.2 119.0 141.4 88.4 89.0 3.7 16.3 17.6 16.6 16.6 20.0020.00 收入/IC(x)0.81.11.61.6roic-2.811.223.527.2净资产收益率-16.410.918.819.6ROA-10.86.410.510.8EBITDA利润率-3.812.519.622.0营业利润率-7.810.618.220.7ebitda/净利息（x）3.2---净资产负债率 -46.5 -58.7 -70.6 -78.0 净债务/EBITDA(x) 15.1 -4.8 -3.0 -3.1 运营/净债务✁CF - - - - 每股数据（人民币）每股收益（稀释） -0.66 0.39 0.74 0.86 汇丰深港人民币股票收益(EPS)（稀释）-0.660.390.740.86DPS0.230.160.300.35账面价值3.483.724.164.68 比率(%) 15.00 10.00 5.00 完美世界 与沪深300指数比 202320242025 来源：汇丰Qianhai证券研究报告：数据基于2025年5月15日收盘价 15.00 10.00 5.00 展品1。完美世界：2024a和1Q25a结果RMBm 2024a 同比 1Q25a 同比 收入 5,570 -28% 2,023 52% 成本 2,347 -25% 965 120% 毛利润 3,224 -31% 1,058 19% 税费 21 -11% 7 55% 销售费用 870 -27% 169 -27% 管理费用 837 19% 146 -44% 研发费用 1,927 -12% 500 0% 财务费用 -67 - -15 - 总利润 -1,125 - 419 70% 所得税 275 - 108 - 净利润 -1,400 - 311 - 归因净利润 -1,288 - 302 - 毛利率 57.9% -1.8% 52.3% -14.6ppt 净利润 -23.1% -29.4ppt 14.9% 17.2ppt 销售费用率 15.6% 0.3ppt 8.4% -9.0pt 管理费用与销售额比率 15.0% 6.0ppt 7.2% -12.3ppt 研发费用与销售额比率 34.6% 6.4ppt 24.7% -12.8ppt 来源：风，汇丰前海证券估计变化 收入预估变化： 我们将2025年收入预期下调7%至71.32亿元人民币，主要原因是增速放缓。 NTENTE预期研发进展为‘’，并将预计发布时间从2025年第三季度末推迟至2025年末，预计该游戏将在2026年为营收做出贡献。因此，我们下调了对2025年移动游戏营收✁预期。 我们将2026年营收预估上调9.8%至999.9亿元人民币，主要因为我们上调了 NTE2026年移动游戏收入预估，随着我们把收入贡献从‘’推向2026年。我们介绍了2027年预计收入为103.71亿元人民币。 毛利率估算变化：我们将20