黑色金属周报

投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 【黑色金属周报】 国贸期货黑色金属研究中心2025-05-26 张宝慧 从业资格证号：F0286636 投资咨询证号：Z0010820 董子勖 从业资格证号：F03094002投资咨询证号：Z0020036 陈佳鑫 从业资格证号：F03100607 薛夏泽 从业资格证号：F03117750 本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅供参考，不构成任何投资建议；期市有风险，投资需谨慎 目录 01 螺纹钢 产业逐渐切换到“供需双弱”的叙事结构 02 焦煤焦炭 产业淡季逐渐兑现，煤焦近月多头弃盘 03 铁矿石 04 铁合金 矛盾积累过程，铁矿小幅震荡锰硅云南预期丰水季复产，硅铁利润不佳产量难反弹 本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅供参考，不构成任何投资建议，期市有风险，投资需谨慎 01 PARTONE 螺纹钢 影响因素 驱动 主要逻辑 铁水日均产量延续小降，幅度不大，也算在市场预期内；未来可能会延续这个方向，铁水产量见顶但回落斜率偏缓，直到市场矛盾恶化到钢厂利润 供给 偏空 快速压缩至亏损，或者行政性限产政策出台并开始兑现。市场化快速减产触发条件：板材出口或内需建材转弱，钢材库存累库叠加生产利润转负，当下并不充分具备，因此减产的力度和节奏多会偏慢一些。但换一个维度，在上半年铁水增产以及保持在高位的时候，原料还不缺甚至价格主动下跌，那么后续铁水产量见顶的过程中，炉料成本进一步宽松的方向更加笃定。那么，原料端的支撑还是会缺席，除非有突发的原料端供应出问题。 需求 中性 需求端暂时还没有看到特别大的转弱变化，主要是观察库存还能合理去化，出口也尚可保持高位；反观价格，就表现的更糟糕，一是市场预期很差，总担心现在的需求韧性不能良好保持，比如内需进入季节性淡季或者出口逐步转差，这一点在钢材基差上得到很好体现“即现货强期货弱的正基差结构”；二是成本端估值不断坍塌，尤其是碳元素持续下跌，焦煤价格不断向下测试新低，但相比而言，铁矿石的价格并没有很好反应产业对称的估值水平。目前，碳元素估值来到比较低水平，但暂时还未看到影响生产，那么价格可能还没有到达绝对谷底。未来，对需求的观察，重点在于钢材出口何时会大幅转弱，届时出口转弱带来的需求缺失有可能短期内无法通过其他板块来快速弥补。 库存 偏多 仍可维持季节性去库，总库存水平偏低，行业仍是主动去库心态；需求则未达理想情况，需求自驱反弹力度不足。 基差/价差 偏多 基差小扩，期货贴水格局。截至周五，rb2505华东地区（杭州）基差64，较前一周小扩6。 利润 偏空 现货钢厂利润回落至低位区间，钢厂长流程生产点对点仍有利润。 估值 中性 产业链生产环节都有微薄利润，相对估值偏低，绝对估值仍有挤压空间。 宏观及政策 中性 近段时间宏观利好在黑色系的反应偏有限；产业弱叙事依旧是定价主驱动。 投资观点 观望 如果把关税主题纳入到宏观观察框架里，那么宏观转暖的方向并不成立，贸易战可能还有很多反复的不确定性。中观看产业，或许只有行政性限产可以扭转产业的方向，但目前没有清晰的信息支持，同时考虑到今年以来黑色板块核心逻辑是炉料供给进一步宽松、产业链上游让利，成本松动导致估值重心下移，如果限产也存在进一步加剧原料过剩矛盾的可能性，而价格还没有到达绝对低估值区间，尤其是铁矿石在产业内的相对估值偏高。往后看，内需建材逐步进入季节性淡季，而出口链条板材潜在走弱的风险暂未探明，若需求转弱触发铁水产量见顶，进而传导至炉料供需格局进一步转弱及成本下移，保持滚动卖出套保或者现货预售来兑现生产利润的思路依然必要。 交易策略 单边：滚动做好套保及敞口管理，适当轮库。套利：卷螺价差逢高做空期现：热卷期现正套。 风险：粗钢减量政策兑现 螺纹周产量：长流程 420 350 280 210 140 70 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 螺纹周产量热卷周产量 202020212022 480202320242025 400 320 240 160 80 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 202020212022 2020 2021 2022 2023 2024 2025 360202320242025 340 320 300 280 260 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 螺纹周产量：短流程 202020212022 60202320242025 50 40 30 20 10 螺纹表需 202020212022 600202320242025 500 400 300 200 100 热卷表需 202020212022 202320242025 360 330 300 270 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 240 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 五大材总库存五大材表需 4800 4000 3200 2400 1600 800 202020212022202320242025 1400 1200 1000 800 600 202020212022202320242025 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 400 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 五大材厂库 202020212022202320242025 3000 五大材社库 202020212022202320242025 1500 1200 900 600 2500 2000 1500 1000 300 500 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 2500 2020 2023 20212022 20242025 2000 1500 1000 500 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 螺纹总库存螺纹厂库螺纹社库 2020 2021 2022 2023 2024 2025 202020212022 1000202320242025 800 600 400 200 480 400 320 240 160 80 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 热卷总库存 202020212022 600202320242025 520 440 360 280 热卷厂库 202020212022 250202320242025 200 150 100 50 热卷社库 202020212022 480202320242025 400 320 240 160 80 200 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 300 2022202320242025 水泥直供量 1000 水泥出库量 2022202320242025 250 200 150 100 50 800 600 400 200 0 6 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/2 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 4200000 混凝土发货量 2022202320242025 沥青发货量 102022202320242025 3500000 8 2800000 6 2100000 14000004 7000002 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/260 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 华东电炉平电利润唐山钢坯利润 0 2022 2023 2024 2025 1600 2020202120222023 2024 2025 0 1200 0 800 0 0 400 0 0 0 01/01 03/01 04/30 06/29 08/28 10/27 -400 12/01/01 03/01 04/30 06/29 08/28 10/27 12/26 40 30 20 10 10 26 20 螺纹基差热卷基差 600 600 2022202320242025 2022 2023 2024 2025 400400 200 200 00 -200 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 主力合约卷螺差 -200 01/0103/0104/30上海现0货6/卷29螺差08/2810/2712/26 600 400 200 0 -200 202020212022202320242025 800 600 400 200 0 -200 202020212022202320242025 -400 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 -400 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 480 202120222023 2024 2025 400 320 240 160 80 0 01/01 03/01 04/30 06/29 08/28 10/27 12/26 钢铁企业废钢消耗比例钢铁企业废钢消耗量 30202020212022202320242025 25 20 15 10 5 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 沙钢废钢库存沙钢废钢到货量 80202120222023202420254 20212022202320242025 603 402 201 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 全国建材成交：MA5华东建材成交：MA5 360000 300000 240000 202020212022202320242025 180000 150000 120000 202020212022202320242025 180000 90000 120000 60000 6000030000 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 60000 北方建材成交：MA5 202020212022202320242025 100000 南方建材成交：MA5 202020212022202320242025 5000080000 40000 60000 30000 20000 10000 0 40000 20000 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 30大中城市:商品房成交面积:7日移动平均江苏铁废价差 100 202020212022202320242025 江苏铁水-废钢重废：厚≥6mm：汇总价格：张家港（日）铁水：不含税成本：江苏（日） 3800 500 80 300 60 100 40-100 3500 3200 2900 2600 20-300 2300 0 01/0103/0104/3006/2908/2810/2712/26 -500 2000 02 PARTTWO 焦煤焦炭 影响因素 驱动