电解铝：铝需求韧性仍在 低库存对铝价及价差存支撑

宏观：美国与中国达成会谈后，美国与欧盟等其他国家及地区的谈判还在进行中，尚不顺利，但边际上关税对市场的影响趋于缓和，后续关注7-8月美国对等关税90天缓冲期到期后的更新情况。受新订单推动，美国5月Markit制造业PMI初值52.3，创三个月新高，预期49.9，前值50.2。由于与贸易相关的担忧有所缓解，即便关税导致的价格压力持续上升，美国本月的商业活动和产出预期均有所改善，制造业和服务业呈现同步增长的态势。德国5月制造业PMI初值48.8，于预期一致，高于前值的48.4，但仍处于荣枯线以下。产业供应：供应端短期变动不大，产量缓慢增加。截至4月底，全国电解铝建成产能4518.2万吨，运行4408.9吨，环比仅增加4.5万吨，开工率97.6%。云南宏泰继续进行产能置换，运行产能较去年年底提高23万吨，山东产能相应减产。铝水就地转化率持续提高，本周铝棒窄幅减产，但西南地区铝板带厂投产带动铝水直供比例增加。铝锭社会仓库入库量维持往年同期偏低水平附近。5月铝锭净进口23余万吨，处于较高水平，大部分仍来自俄罗斯。产业需求：4月铝锭进口量更新后、折算4月铝表观消费同比增8.89%以上，1-4月累计同比增长6.3%；5月按铝锭铝棒厂库社库去库16万吨保守估计，5月铝表观消费同比增长4.8%，1-5月累计增长6%。6-12月若按去年消费量来粗略测算（不考虑增量），全年铝消费同比增量为2.3%，而这一需求增速下、铝由于进口预期上调，预计国内铝全年供需仍窄幅过剩。考虑光伏下半年组件排产平均45GW/月，较去年下半年年均48.5GW/月的排产水平预计在半年期间带动用铝量同比下降10万吨，则若下半年铝同比消费有1%的增速，就可以覆盖光伏用铝的减量并可以覆盖全年过剩窗口至紧平衡附近。库存：据SMM调研，截至5月22日，铝锭社会库存较周一下降2.8万吨至55.7万吨，铝棒库存较周一下降0.08万吨至13.08万吨。保税区铝库存较上周四增加4700吨至116500吨。铝锭库存降至60万吨以下，往年6月铝消费转淡去库速度下降但6月底之前预计基本维持去库趋势，则后续6月铝锭库存不排除降至40余万吨水平的可能，继续对月差、基差支撑，需要重点关注月差会否像2023年一样连续多月保持大back走势。交易逻辑：中美贸易局势缓和，市场调高中国经济增速预期，LME铝锭库存降至39万吨以下，国内铝锭库存在50余万吨且6月有望步入40余万吨水平，后续关注月差back的扩大以及需求对铝价在2万元附近的支撑。但铝价绝对价若要向上突破20500元需要更大动力。交易策略：关税预期整体边际缓和，中美会谈推升需求信心，预计铝价震荡偏强运行；套利：06-09合约价差及基差有望随着库存进一步下降而扩大；衍生品：暂时观望。策略展望 1GALAXY FUTURES 铝锭产品持续去库铝锭社会库存铝锭周度出库量01020304050607080901002023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-01铝锭社会库存库存变化（右轴）万吨中国电解铝分地区社会库存：合计万吨0246810121416182023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-12中国主要消费地铝锭出库量走势无锡万吨巩义万吨佛山万吨杭州万吨重庆万吨 现货市场显示需求韧性沪粤价差走扩基差走强元/吨元/吨元/吨美元/吨沪粤价差当月-连三月差走势-80.00-60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.00-200-1000100200300400月差（当月-3个月收盘价）-300-200-1000100200300主流消费地价差-沪粤差山东与华东铝价价差巩义与华东铝价价差1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月巩义与华东铝价价差季节性对比2022年2023年2024年2025年1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月山东与华东铝价价差季节性对比2022年2023年2024年2025年 GALAXY FUTURES主流消费地基差LME升水LME铝(现货/三个月):升贴水主流消费地升贴水无锡佛山 GALAXY FUTURES新投：海外电解铝产能方面，印尼PT KALIMANTAN电解铝厂宣布该项目的50万吨将分段投产，其中2025年预计投产其中的10万吨，随后产能逐渐爬坡，2027年满产。从目前的排产来看，如果海外电解铝产能均如期顺利投放，预计在2026-2027年将达到3%-5%的产量增速。 GALAXY FUTURES本周国内铝加工下游龙头企业开工率延续分化态势。原生合金开工持稳，铝轮毂出口同比增12.9%但环比降0.5%，对美出口占比首破30%，转口贸易推动墨西哥出口量激增44%；企业受年中达产目标支撑维持生产节奏，但中美谈判未明抑制"抢出口"动能。铝板带开工小幅回升0.4个百分点至67.6%，受益于家电等出口回暖，但国内罐料加工费竞争加剧压制整体涨幅。铝线缆开工微跌0.4%仍处高位，赶工周期支撑排产，出口以东南亚及南美为主。铝型材开工降0.5个百分点至56%，区域分化显著：山东基建订单稳定，西南建材产线回落；光伏边框企业开工两极分化，小型企业接单乏力。铝箔开工降0.5个百分点至70.6%，新能源汽车铝箔需求稳健但传统领域承压，出口窗口期或成短期变量。再生铝开工续降0.4个百分点至54.6%，中小型企业受订单萎缩冲击明显。  2025年1月23日，国家能源局正式下发最新版的《分布式光伏发电开发建设管理办法》。明确自然人户用、非自然人户用可以选择全额上网、全部自发自用、自发自用余电上网三种模式中的任一种；但对于一般工商业项目，《征求意见稿》规定可以采用全部自发自用或自发自用余电上网。对于本办法发布之日前已备案且于2025年5月1日前并网投产的分布式光伏发电项目，仍按原有政策执行。此举将导致部分工商业项目投资收益降低，同时将刺激4月30日前分布式光伏项目抢装机，4月30日后工商业项目装机可能出现降低。2025年2月9日，国家发展改革委和国家能源局联合发布了《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，提出新能源电量“应进尽进”电力市场，所有新能源项目的上网电量原则上均需进入电力市场交易，电价由供需双方通过市场竞争形成。建立差价结算机制作为保底工具。设定“机制电价”，即基准线，若市场均价低于该水平，电网企业向新能源企业补足差价；若市场价高于基准，则超出部分资金纳入系统运行费用。对于2025年6月1日以前投产的新能源存量项目，继续衔接现行保障性政策，电量规模与电价水平按既有规则执行。对于2025年6月1日起投产的新能源增量项目，完全通过市场化竞价确定电价，电量规模则根据地方消纳责任权重、用户电价承受力等动态调整。此举将导致5月31日以后并网的光伏项目投资收益不确定性增加，利空下半年光伏装机。5月31日以前可能均存在抢并网的情况。2025年4月光伏组件产量59.4GW，环比增加8.4GW，同比增加4.3GW，预计5月排产58GW左右，同比增加5.2GW，去年5月同比增加了10.8GW。4月组件产量较高主要受政策带动抢装情况，但5月份的光伏组件排产边际下降，且预计三季度光伏组件排产或较二季度显著下降。中国光伏行业协会预计全年国内光伏组件产量同比增加12GW至600GW，增速为2%。政策带动光伏组件排产边际下降全年增量有限光伏组件产量国内装机情况（万千瓦）0102030405060701月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月国内组件产量（GW）2022年2023年2024年2025年2025年01000200030004000500060001-2月3月2022年 GALAXY FUTURES 根据2025年2月乘联数据的超强表现，以旧换新补贴政策推动新能源车销量和乘用车总量的2月超强表现，考虑到2025年的国家政策促销费的良好政策取向和未来环境变化趋势，乘联会预测团队在3月中旬根据2月超预期增量和未来4个月的滚动预测的增量预测，上调了2025年的行业年度预测。预计2025年乘用车零售2364万台，增3%，预测总量较2月的预测值增加21万台；预计2025年乘用车出口528万台，增10%，预测总量较2月的预测值持平。乘用车总量预测值仍维持高位汽车产量数据0501001502002503003504001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月中国汽车产量季节性2023年2024年2025年 GALAXY FUTURES 地产用铝仍无显著起色房屋竣工面积1—4月份，房地产开发企业房屋施工面积620315万平方米，同比下降9.7%。其中，住宅施工面积431937万平方米，下降10.1%。房屋新开工面积17836万平方米，下降23.8%。其中，住宅新开工面积13164万平方米，下降22.3%。房屋竣工面积15648万平方米，下降16.9%。其中，住宅竣工面积11424万平方米，下降16.8%。-60-40-200204060802月3月4月5月6月7月8月9月房屋竣工面积：当月同比2021年2022年2023年2024年 GALAXY FUTURES 电力投资及线缆消费情况铝杆产量2025年国家电网投资有望首次超过6500亿元，特高压领域成为投资主战场。2025年开年，国网释放超20万吨铝线缆订单，其中特高压工程释放13万吨，输变电项目贡献约8万吨。2025年4月全国铝杆产量40.65万吨，同比增长14.9%。2025年上半年铝杆至少存在18万吨新增产能落地，分别分布在新疆、贵州、甘肃、四川等地区。下游铝线缆进入交货周期，刚需释放下厂内库存基本清空，订单的预售排产带动开工回暖明显，同时铝价重心回落市场接货情绪较去年同期乐观，推动4月铝杆供应端开工回暖。铝线缆：本周国内铝线缆龙头企业开工率录得%，开工率微跌0.4%，主因铝价重心的回升对企业开工积极性稍有打压，但在赶工周期的背景下，开工仍能维持于高位运行，表现坚挺。近期铝线缆厂家按计划进行生产，上周因订单价差利润可观，原料有备库需求，终端保持提货节奏，厂家成品库存维持低位运行。近一周中美贸易关系缓和，但铝线缆头部厂家出口业务与美国关联性几乎为零，对铝线缆行业出口并无影响，仍以出口东南亚，南美洲企业为主。结合企业排产预期及订单的可观性，预计行业开工率持稳运行。0510152025303540451月2月3月4月5月6月7月8月9月10月铝杆产量（单位：万吨）2022年2023年2024年2025年 GALAXY FUTURES GALAXY FUTURES据产业在线最新发布的三大白电排产报告显示，2025年5月空冰洗排产合计总量共计3821万台，较去年同期生产实绩上涨5.9%。分产品来看，5月份家用空调排产2330万台，较去年同期生产实绩增长9.9%;冰箱排产783万台，较上年同期生产实绩下降4.9%;洗衣机排产708万台，较去年同期生产实绩增长6.5%。从空调排产的季节性来看，后续排产同比虽然维持增加但难改季节性下降趋势，预计将对了铝内需的季节性变化带来一定影响。 铝材出口表现韧性万吨2025年4月中国出口未锻轧铝及铝材51.8万吨，同比仅窄幅减少0.19万吨。1-4月累计出口188.81万吨，同比减少10.19万吨。一季度加工企业与海外客户就出口退税取消后的销售基本达成协议，叠加出口订单季节性恢复，4月未锻轧铝及铝材表现出韧性。目前从内外价差来看，铝材出口利润相对微薄，后续关注铝制品出