环旭电子是全球SIP封装领先厂商，下游覆盖通讯、消费电子、云端及存储、汽车电子、工业、医疗电子六大领域。2014~2022年公司随大客户SIP业务产品类型和下游应用品类扩张经历了一轮扩张周期，营收/利润分别从2014年的158.73/7.01亿元增长到2022年的685.16/30.6亿元，8年CAGR分别为20.1%、20.2%；2023/2024年随着下游创新趋缓、景气度下滑公司业绩承压。预计2025年开始公司眼镜、折叠屏等增量业务助力SIP主业再起航，同时公司布局的算力业务将进一步打开公司成长空间。
SiP主业：
- SiP封装适合消费电子高集成度、微型化特点，应用空间广阔。苹果引领SiP封装趋势，Apple Watch产品线率先引入SiP模组，除智能手表外，苹果已将SiP拓展到AirPods及iPhone的部分模块。
- 手机端：AI或引发新一轮换机潮，折叠产品进一步增加SiP需求。苹果推出Apple Intelligence有望推动用户换机，带动智能手机出货量提升。近年来折叠屏新品频发，重量和厚度逐步轻薄化，SiP技术的高集成度和微小化特性将成关键。
- 眼镜端：智能眼镜市场快速爆发，SiP轻薄化特点助力智能眼镜普及。当前智能眼镜的普及受制于硬件集成与佩戴舒适性的矛盾，体积及重量两方面痛点需解决，SiP微型化封装成为平衡功能集成与轻量化设计的关键方案。
新业务：
- 板卡业务：算力爆发背景下ASIC空间广阔，公司算力业务布局有望成为增长新引擎。ASIC芯片凭借其低成本、定制化特点发展空间广阔，环旭深度布局服务器主板的设计和制造，以及服务器电源功率模块、光收发模块以及供电解决方案，公司预计25年AI加速卡业务将取得明显业绩增长。
- 机器人：车电累积深厚，寻求机器人产业链新突破。汽车电子与人形机器人在技术与供应链层面上存在诸多共通之处，环旭电子在汽车产品制造领域已具备超过40年的经验，其客户及技术积累有望带来技术领域的新机会。
投资建议：
环旭电子为全球电子设计制造领先厂商，在SiP模组领域居行业领先地位，并深度布局消费电子/汽车电子及AI领域，有望受益行业增长趋势。预计公司25-27年实现归母净利润20.57/25.30/29.16亿元，选择立讯精密、工业富联、长电科技、华天科技为可比公司，参考可比公司给予公司2025年20倍PE，目标股价18.80元，首次覆盖，给予“强推”评级。
风险提示：
1）下游需求不及预期
2）大客户业务拓展不及预期
3）行业竞争加剧
