法航-荷航尼斯会议：高端市场的喜悦

欧洲交通 法國航空-荷蘭皇家航空 法国航空-荷兰皇家航空：尼斯会议——高端之乐 评级 市场表现 价格目标 AF.FP 9.00欧元 法国航空-荷兰皇家航空公司在5月20日星期二尼斯会议中由集团首席财务官史蒂文·萨特（StevenZaat）和投资者关系负责人马鲁安·马米（MarouaneMami）代表。 公司消息 需求：表现良好。投资者关注的焦点主要在于需求的强度，特别是跨大西洋的需求。近几周内多家航空公司对第三季度非高端预订业务疲软的评论引发了某种程度的担忧。管理层认为第二季度总体表现良好，跟踪数据显示四月、五月和六月的需求收入系数（ RASK）正在上升。这一点更侧重于收益强度的提升。四月份RASK上升5%，五月份载 荷因子为-3%，收益率为+4%，六月份收益率为+6%。收益管理人员正致力于提升收益率，特别是在高端舱位，其载荷因子极高，航空公司可能过多地超售了旅客。高端化趋势仍在持续。跨大西洋需求已转向美国销售点：荷兰皇家航空（KLM）为54/46（正常为50/50），法国航空（AirFrance）为57/43（正常为54/46）。第三季度长途航线主要舱位预订持续疲软。 截止日期 AF.FP收盘价(EUR) 价格目标(欧元)上行/(下行) 52-周区间EDM FYE 股息率 市值（欧元）（百万）EV(EUR)(M) 年度至今1月6月12月 21May2025 8.65 9.00 4% 12.16/6.90 1,437.27 DecNA2,272 13,972 绝对(%)6.416.316.8(18.5) EDM(%)19.37.818.610.5 相对(%)(12.9)8.5(1.8)(29.0) 来源：彭博，伯恩斯坦的估计和分析。 成本：两大主要利好因素。法国航空-荷兰皇家航空今年面临两大主要成本压力。燃油预计在当前价格下将带来6亿美元的收益，非燃油成本将实现净3亿欧元的收益（涵盖了去年的一次性费用，部分被法国机票税和阿姆斯特丹史基浦机场关税上涨所抵消）。与工会的对话持续改善，法国航空和荷兰皇家航空的飞行员现在可以驾驶对方的飞机。 价格表现，1年 €13 €12 €11 €10 货物：相对稳定。管理层预计货物收益率将保持相对稳定，1季度存在部分业务量前移现象。由于最低豁免额规定终止，目前从跨太平洋航线转移至亚欧航线的运力并不多。该公司认为经济衰退对其货运业务的潜在风险大于关税风险。 €9 €8 €7 EDM AlexIrving,CFA +442076767044alex.irving@bernsteinsg.com AntoineMadre +33158987452antoine.madre@bernsteinsg.com 资本支出和自由现金流：仍处于高投资阶段。2024年的资本支出额为30亿欧元，具体分解为约10亿欧元的维护支出、10亿至15亿欧元的与机队相关的支出，其余部分则分配给备件和非飞行相关项目（如IT等）。当前的高投资阶段将持续至2028年，在那之后机队更新工作应基本完成，而资本支出总额应下降。法国航空中程机队的老旧A320飞机仍需更换，并且该公司很可能全面转向A220飞机以实现简化。管理层强调，尽管资本支出高企，基础业务仍产生自由现金流为正，但疫情和货运年度推迟的社会费用偿还可能会在2025年拉低这一数值。最后，法国航空-荷兰皇家航空公司继续与欧洲航空就潜在投资进行谈判，其他航空公司也有类似行动。决策可能在今年夏天就做出。 分析师评论：法国航空-荷兰皇家航空作为一家航空公司，对经济周期敏感，并面临可能贸易战的宏观经济风险。 财务报表 F24A F25E F26E 估值指标 F24A F25E F26E AF.FP调整后每股收益（欧元） 1.85 5.23 5.73 调整后市盈率(x) 4.7 1.7 1.5 EBITDA(M) 4,263 5,386 5,825 EV/EBITDA(x) 3.3 2.6 2.4 EBIT(M) 1,601 2,308 2,630 EV/EBIT(x) 8.7 6.1 5.3 CONFERENCEFEEDBACK22May2025 参见本报告的披露附录，以获取所需的披露内容、分析师认证及其他重要信息。或者，访问我们的全球研究披露网站首次发布：2025年5月22日05:00UTC完成日期：2025年5月21日22:15UTC www.bernsteinresearch.com BERNSTEIN股票价格表 Ticker 评级 21日 2025 结束。 价格目标 价格 TTM Rel.Perf. 调整后每股收益 调整后市盈率(x) 2024年预测2025年预2期026E 2024A2025E2026E AF.FP MEUR 8.659.00(29.0)%EUR1.855.23 5.73 4.7 1.7 1.5 EDM 1,437.27 O-超越预期，M-市场表现，U-低于预期，NR-未评级，CS-覆盖暂停来源：彭博，伯恩斯坦估计和分析。 投资影响 我们评级法国航空-荷航为市场表现型，目标价9欧元。 I.所需披露事项 信息披露附录 在这些披露中，“Bernstein”或“Firm”的提及与以下实体相关：BernsteinInstitutionalServicesLLC（自2024年4月1日起 ）、SanfordC.Bernstein&Co.,LLC（2024年4月1日前）、BernsteinAutonomousLLP、BSGFranceS.A.（自2024年4月1日起）、SanfordC.Bernstein(HongKong)Limited盛博香港有限公司、SanfordC.Bernstein(Canada)Limited 、SanfordC.Bernstein(India)PrivateLimited（印度证券与交易所委员会注册号为INH000006378）、SanfordC.Bern stein(Singapore)PrivateLimited以及SanfordC.BernsteinJapanKK(サンフォード・C・バーンスタイン株式会社)。 2024年4月1日，法国兴业银行（SG）与AllianceBernstein,L.P.（AB）完成了一项交易，成立了一个新的合资企业，其中其各自的现金股票和研业务在一个新的业务组合中运营。尽管其在合资企业中的所有权百分比在北美和世界其他地区有所不同，但研究资料的创建、生产和发布在全球范围内由两个研究品牌“Bernstein”和“Autonomous”合作处理。除非另有说明，在这些披露中，对Bernstein的“关联方”的提及均指SG和AB及其各自的关联方。 估值方法 法國航空-荷蘭皇家航空 我们给法航-荷航的估值是2027年EV/EBIT的6.4倍。基于我们对2027财年EBIT的2.5亿欧元预测，这对应我们的目标价9.00欧元。我们将该公司评级为市场中性。 风险 法國航空-荷蘭皇家航空 The最大的上行风险根据您提供的英文文本，中文翻译如下：根据我们的初步分析结果： •更廉价的燃料 •表现更强 •增长的外围销售额 对我们PT最大的下行风险是： •燃料成本更高 •表现较弱 •辅助举措失败。 •荷兰政府再次寻求对斯希普霍尔机场的容量设定上限。 评级定义、基准和分布Bernstein品牌 TheBernstein品牌根据对拟在未来12个月内相对于标普500指数的相对表现的预测，对在美国和加拿大交易所上市的公司股票进行评级，对在欧洲交易所和亚太地区以外的其他新兴市场交易所上市的公司股票，则相对于彭博欧洲发达市场大型和中型股价格回报指数（EDM），对在日本交易所上市的公司股票，则相对于彭博日本大型和中型股价格回报指数 （JP），对在亚洲（除日本）交易所上市的公司股票，则相对于彭博除日本外的亚洲大型和中型股价格回报指数（ASIAX）进行评级——除非另有说明。 TheBernstein品牌有三个级别的评级： •超越：股价将超越市场指数15个百分点以上。 •市场表现：股票表现将与市场指数一致，偏差在+/-15pp以内 •表现不佳：该股票✁表现将落后于市场指数15个百分点以上。 覆盖暂停：在Bernstein研究品牌✁公司覆盖已✲暂停。评级和目标价格暂时暂停，已不再有效，因此不应依赖。 未评级：当股票当前无法准确估值，或公司表现无法准确预测时，所赋予✁评级。覆盖分析师可继续发布关于该公司✁研究报告，以向投资者更新事件和发展动态。 NotCovered(NC)表示未覆盖✁公司。自主品牌 自主品牌对股票✁评级如下。我们✁基准指数包括：用于发达欧洲银行和支付行业✁彭博欧洲500银行与金融服务指数 （BEBANKS）以及彭博欧洲新兴市场金融大型和中型股价格回报指数（EDMFI）；用于欧洲保险公司✁彭博欧洲500保险指数（BEINSUR）；用于美国银行和支付行业✁标普500和标普金融服务指数；用于美国保险业✁S5LIFE；用于美国非人寿保险公司✁标普保险精选行业指数（SPSIINS）；以及用于新兴市场银行、保险公司和支付行业✁彭博新兴市场金融大型、中型和小型股价格回报指数（EMLSF）。评级✁相对于行业（而非市场）✁。 Autonomous品牌有三个评级类别： •超越（OP）：股票将超越相关指数超过10个百分点。 •：中性（N）：股价将与市场指数基本持平，偏差在+/-10个基点内。 •表现不佳（UP）：该股票✁表现将落后于相关指数10个百分点以上。 覆盖暂停：伯恩斯坦研究品牌✁某公司覆盖✲暂停。评级和目标价格暂时暂停，已不再适用，因此不应依赖。 未评级：当股票在当前时间无法准确估值，或公司表现无法准确预测时分配✁评级。负责✁分析师可以继续发布关于该公司✁研究报告，以向投资者更新事件和发展情况。 ✲标记为“特色”（例如，“特色超越FOP”、“特色低于超越FUP”）✁✁我们✁核心观点。“未覆盖（NC）”表示不在覆盖范围内✁公司。 远景与分类 对于两个品牌，建议均基于12个月✁预期时间范围。 评级 市场操纵监管（MAR）和计数百分比FINRA规则2241分类 Count* 百分号 超越 买入 573 51.76% 109 19.02% Market-Perform(BernsteinBrand)中性（自主品牌） HOLD 387 34.96% 67 17.31% 表现不佳 SELL 147 13.28% 19 12.93% 评级分布/投资银行服务 *这些数字代表自2025年4月9日起，伯恩斯坦和自主✁附属公司在每个类别中接受投资银行服务✁公司数量和百分比。所有数据按季度更新。 价格图表/评级和价格目标历史 AirFrance-KLM(AF.FP)伯恩斯坦评级历史（截至2025年5月21日） U:€0.8506/30/2022 U:€1.00 01/04/2023 U:€1.2502/20/2023 M:€1.6005/24/2023 M:€1.7008/01/2023 M:€17.0009/08/2023 O:€15.0010/04/2023 O:€16.0010/30/2023 7月22日Oct22Jan23 4月23日Jul23Oct23 Jan24Apr24Jul24 10月24日1月25日4月25日 €25 €20 €15 €10 €5 €0 O:€17.5012/19/2023 O:€16.0007/26/2024 O:€14.0011/08/2024 O:€11.0001/07/2025 M:€11.50 03/10/2025 M:€9.0004/10/2025 收盘价 价格目标 超越表现(O);市场表现(M);表现不佳(U);覆盖暂停(CS);未覆盖(NC) 利益冲突 SG和/或其关联方对以下公司✁一类普通股证券拥有1%或以上✁有利✁持有时：法国航空-荷兰皇家航空。 伯恩斯坦及/或其关联方