煤炭行业专题研究：24年龙头业绩韧性和高股息价值彰显，25Q1煤价下行致业绩短期承压

强于大市（维持）[Table_Author]东方财富证券研究所证券分析师：李淼证书编号：S1160524120006证券分析师：王涛证书编号：S1160525020003证券分析师：朱彤证书编号：S1160525030006[Table_PicQuote]相对指数表现[Table_Report]相关研究《3月煤炭供需格局有所好转，疆煤外运及进口对供给补充作用弱化》《一季度进口煤减量，静待旺季需求启动》《美国煤炭退役节奏或放缓，但难以改变全球煤炭供需格局——特朗普提振煤炭行政令点评》《煤炭长协是市场价格形成机制的成功案例，重视“对等关税”下的板块机会》《鄂尔多斯推出稳产稳价措施，煤焦或逐步筑底企稳》-21.32%-13.44%-5.56%2.32%10.20%18.08%4/306/308/3110/31 12/31 2/28煤炭沪深300 2025.04.202025.04.142025.04.112025.04.062025.03.30 正文目录1.2024年/25Q1煤炭行业吨煤利润127/67元，煤价普遍回落............41.1.2024年煤炭行业利润总额同比-21%，25年3月吨煤利润略高于20年平均水平.............................................................41.2.2024年和25Q1煤价普遍回落，25Q1动力煤/焦煤港口价格同比-19%/-40%.................................................................51.3.行业固定资产投资增速放缓，负债率维持60%左右..................62.2024年报&2025年一季报分析：24年吨煤净利同比下降约19%，现金流回落，但分红率基本维持.............................................72.1.24年售价平均同比下降约9%，吨煤净利平均同比下降19%...........72.2.2024年/25Q1上市煤企归母净利同比-20%/-30%....................82.3.2024年样本煤企ROE降至9.6%，账面现金和经营性现金流同步回落.112.4.2024年和25Q1煤炭公司平均三费率均有所上升...................122.5.资产负债率仍然分化，截至25Q1上市公司平均资产负债率52.4%....142.6.2024年上市煤企合计资本开支超2000亿元，创15年以来新高......152.7.2024年行业现金分红比例达54%，维持高分红传统................173.煤价复盘和展望：煤价中枢回落、稳定性提升......................183.1.动力煤价格展望：底部支撑坚实，中枢稳定性提升................183.2.焦煤价格展望：25年供应过剩延续，但弹性可期..................194.投资策略：关注四条主线........................................205.风险提示......................................................22 2 图表目录图表1：煤炭行业亏损企业亏损总额及比例........................................................4图表2：煤炭行业利润总额及吨煤利润................................................................4图表3：主要煤种价格变化（元/吨） ..................................................................5图表4：煤炭行业吨煤利润和固定资产投资增速................................................6图表5：煤炭行业亏损企业亏损总额及比例........................................................6图表6：煤炭行业利润总额及吨煤利润................................................................6图表7：上市煤炭企业售价、成本、吨煤净利情况............................................7图表8：2024年及2025Q1分煤种煤企营收、成本和归母净利.........................8图表9：28Q1-25Q1上市煤企季度营收和成本（亿元）.....................................8图表10：28Q1-25Q1上市煤企季度归母净利（亿元）.......................................8图表11：2024年煤炭上市公司营收、成本、归母净利、扣非归母净利、毛利率变化................................................................................................................9图表12：2025Q1煤炭上市公司营收、成本、归母净利、扣非归母净利、毛利率变化..............................................................................................................10图表13：2022-25Q1煤炭上市公司ROE和账面现金情况.................................11图表14：15Q1-25Q1煤炭上市公司经营性现金流均值.....................................12图表15：15Q1-25Q1煤炭上市公司平均每股经营性现金流净额.....................12图表16：2024年及25Q1煤炭上市公司三费情况.............................................13图表17：15Q1-25Q1煤炭上市公司平均三费率（%） .......................................14图表18：15Q1-25Q1煤炭上市公司平均税金及附加（亿元）.........................14图表19：2022-2024年及25Q1煤炭上市公司资产负债率和经营性现金流...14图表20：2015-2024年及24Q1/25Q1煤炭上市公司资本开支情况.................16图表21：2018-2024年煤炭上市公司现金分红比例情况.................................17图表22：煤炭企业分红情况................................................................................18图表23：煤炭企业平均分红率............................................................................18图表24：分年度动力煤价格（元/吨）..............................................................19图表25：动力煤长协价格（元/吨） ..................................................................19图表26：分年度焦煤价格（元/吨） ..................................................................20图表27：进口焦煤价差（元/吨）......................................................................20图表28：煤炭上市公司归母净利和估值情况....................................................21 3 41.2024年/25Q1煤炭行业吨煤利润127/67元，煤价普遍回落1.1.2024年煤炭行业利润总额同比-21%，25年3月吨煤利润略高于20年平均水平2024全年行业利润总额6046亿元，较22/23年-41%/-21%，煤炭行业平均吨煤利润127元/吨，25年3月吨煤利润继续下行至68元/吨。2024年行业利润总额6046亿元，同比-20.7%，较22年高点的1.02万亿元-40.7%。2024年煤炭行业吨煤利润127元，较22/23年-100/-37元（较22/23年-44%/-22.4%）。25Q1煤炭行业吨煤利润67元，同比24Q1下降71元（同比-51.6%）。从单月吨煤利润来看，2022年5月行业吨煤利润达到历史峰值247元/吨后持续回落，主要由于煤价有所回落，25年3月全行业吨煤利润68元/吨，较24年12月/24年3月降低25/75元/吨，略高于20年平均58元/吨的利润水平。2024年以来行业亏损企业数量和比例继续上行，截至24年底/25年3月亏损比例分别42%/55%。截至2024年底，全国煤炭规上企业5181家，较2023年同期增加247家；亏损企业数为2175家，较2023年同期增加387家；亏损比例42%，较2023年同期增加5.7pct。截至2024年3月底，全国煤炭规上企业5146家，较去年同期增加88家，较2024年底减少35家；亏损企业数为2821家，较去年同期增加380家，较2024年底增加646家；亏损比例55%，较去年同期增加6.6pct，较2023年底增加12.8pct。我们认为，随着行业去产能的持续推进及煤价中枢的抬升，全行业规上企业数目经历了一个大幅减少（2015-2019年）到目前缓慢增加（2020-2024年）的过程，2023年以来煤价中枢回落，亏损企业数和亏损比例整体有所回升。图表1：煤炭行业亏损企业亏损总额及比例图表2：煤炭行业利润总额及吨煤利润资料来源：Choice宏观数据，东方财富证券研究所资料来源：Choice宏观数据，东方财富证券研究所0%10%20%30%40%50%60%2019/92020/32020/92021/32021/92022/32022/92023/32023/92024/32024/92025/3累计亏损企业亏损总额（亿元，左轴）亏损企业比例（右轴）-1000100200300400020040060080010001200140016002015/32015/92016/32016/92017/32017/92018/32018/92019/32019/92020/32020/92021/32021/92022/32022/92023/32023/92024/32024/92025/3当月利润总额（亿元，左轴）吨煤利润（元/吨，右轴） 敬请阅读本报告正文后各项声明 51.2.2024年和25Q1煤价普遍回落，25Q1动力煤/焦煤港口价格同比-19%/-40%2024年不同煤种价格同比普遍回落，其中动力煤/焦煤/无烟煤均价平均同比-11%/-14%/-21%。2024全年同比来看，价格普遍有所回落。动力煤方面，价格平均同比下降11%，年度长协价同比-1.8%，港口价格同比-11.5%，产地价格方面，山东、内蒙古、山西及陕西等主要产煤地区下