本周综述
短期看震荡，利多因素存在不确定性但应维持债市久期。本周信用强，但利率震荡上行。上周提出短期震荡观点，主要是基于宽货币环境下债熊出现概率不高+短期缺乏进一步的利多，从本周来看，信用强但利率弱，3Y中短票下行约5bp，而10Y国债则震荡上行近5bp，信用利差整体收窄。资金低于预期的相对转松是当前利率交易的主线。一方面，在双降前DR007的运行中枢大致在1.70%附近，降息10bp后对应1.60%整体符合年内特征，但考虑到政策利率已经为1.40%且盘中多次出现隔夜匿名1.40%的情况，市场预期资金利率进一步下探，而周内随后的资金价格略抬升打消了投资者进一步宽货币的预期，在税期、政府债缴款、央行OMO精准投放的背景下，本周DR007由1.50%抬升至1.60%附近，对应短债受冲击较大，而长端偏弱震荡；另一方面，降息10bp后部分更低的资金利率已经与较多信用债品种形成正Carry，在短期交易主线为资金面的情况下，信用表现则相对更强。
但资金松不应成为多头看多债市的持续理由：原因之一在于经验规律下资金利率的大幅下行是“不切实际”的。从今年的资金面运行情况来看，很难出现资金利率（DR007）贴近政策利率（7天OMO）的情况，央行的表态与操作的影响已经逐步提升，在银行缺负债的背景下，更多是出于资金紧平衡的状态；其次，资金松的预期若一直在，低于预期则会引发债市回调。举例来看，从去年12月政治局会议以来，市场对于宽货币预期明显升温，而历史上在宽货币背景下债市鲜有熊市，因此机构大幅抢跑，但今年一季度银行减少融出、央行对降准降息表态偏鸽、多次提及稳汇率+防空转，利率随后上行；再例如，在双降之后一季度的货币政策执行报告中央行重提国债买卖，5月9日资金利率明显下行，而实际操作何时落地？我们认为短期可能性不高，是否又会上演一季度的剧本？
那么，除了资金松，债市多头还有哪些牌？从我们过去几年统计的债市复盘以及情绪观点来看，实际有两大利空债市的因素影响较大，一是股债比价、二是大类资产风险偏好转变，而倘若进一步看多债市，主要因素仍应围绕基本面与风险偏好展开，从基本面的角度来看，较大的不确定性或是贸易摩擦存在反复的可能、“抢出口”的实际结果低于预期，而从情绪、机构行为、供给等角度看，短期的利多实际已经摆在台面上，例如我们统计的卖方与买方情绪中至少一半机构持乐观态度，机构行为中短债的买盘数量多、长端的砸盘力量也不大，供给中5-6月虽是供给高峰，但央行已经进行宽货币对冲......结合以上，我们依然认为债市短期偏震荡的概率较高，但利多事件的冲击对于债市的影响在今年来看是一个非常迅速的过程，资本利得需求在综合收益中的比重已经持续提高，因此仍然应当维持久期，若资金利率下行则可适当加杠杆。
债市收益曲线与期限利差
国债和国开债收益率普遍上行。国债收益率方面，1Y收益率上行3bp，3Y收益率上行4bp，5Y收益率上行8bp，7Y收益率上行6bp，10Y收益率上行4bp，15Y收益率上行6bp，30Y收益率上行4bp。国开债收益率方面，1Y收益率上行3bp，3Y收益率上行3bp，5Y收益率上行6bp，7Y收益率上行6bp，10Y收益率上行5bp，15Y收益率上行4bp，30Y收益率上行4bp。国债息差倒挂减缓，期限利差短端走阔、长端收窄。国开债息差倒挂加深，期限利差整体走阔。
债市杠杆与资金面
杠杆率维持106.70%。本周质押式回购日均成交额7.1万亿元，日均隔夜占比88.36%。银行融出先升后降。DR007持续上升，R007持续上升。1YFR007持续上升，5YFR007持续上升。
中长期债券型基金久期
久期中位数降至2.73年。利率债基久期升至3.90年。
类属策略比价
中美利差：整体倒挂加深。隐含税率：短端收窄，长端走阔。
债券借贷余额变化
10Y国开债活跃券借贷集中度走势上升，10Y国债活跃券、10Y国债次活跃券、10Y国开债次活跃券、30Y国债活跃券借贷集中度走势下降。分机构看，券商借贷余额上升，大行与中小行借贷余额下降。
风险提示
流动性风险，数据统计与提取产生的误差。
