贝壳控股（BEKE）：对利润率复苏的信心增强

23,32423,3242186.337.586.337.580.00.07.077.0923.019.20.20.3+852 2284 167505/2411/2452周价格（美元）中国来源：LSEGIBES, HSBC估计维持买入HSBC Global Research Podcasts | Listen to our insights Find out more财务与比率（人民币）Michelle Kwok*Oliver Yu*互联网软件与服务股票市场数据市值（百万美元）市值（百万美元）3m ADTV (USDm)自由浮动BBGRIC年至今12/2024a 12/2025e汇丰银行每股收益HSBC EPS (prev)变化 (%)一致每股收益PE (x)股息收益率 (%)目标价：26.30高：25.80 低：13.23 当前：20.23香港上海汇丰银行有限公司stephen.wang@hsbc.com.hk报告发行人：香港上海汇丰银行有限公司查看汇丰全球研究：https://www.research.hsbc.com受雇于汇丰证券（美国）公司的一个非美国附属机构，且未根据FINRA法规注册或获得资格亚洲房地产及香港股票研究部负责人香港上海汇丰银行有限公司 michellekwok@hsbc.com.hk+852 2996 6918分析师，亚洲房地产香港上海汇丰银行有限公司 oliver.y.o.x.yu@hsbc.com.hk+852 2288 2050目标价格26.30(美元)PREVIOUS TARGET26.30(美元)股价20.23(美元)上行/下行0%（截至2025年5月14日）Stephen Wang*, CFA分析师，亚洲房地产 ◆ 2来源：公司数据，汇丰银行估计财务与估值：KE控股比率、增长和每股分析财务报表年至今损益摘要现有住房交易服务新住宅交易服务新兴及其他服务家庭装修与家具配置总净收入销售成本毛利润管理费用其他费用营业利润/(亏损)非经营性利润/亏损PBT少数股权税后净利润净利润 - 非公认会计原则现金流摘要经营活动产生的现金流量资本支出和其他支出融资活动现金净变动期初现金现金余额资产负债表概要股东权益（不包括MI和优先股）71,324 70,434 70,264 70,721MI和优先股长期负债其他负债总投入资本固定资产流动资产其他资产总资产年至今同比百分比变化收入PBTEBITDA -非公认会计准则净利润 - 非公认会计原则报告每股收益汇丰银行每股收益比率 (%)Revenue/IC (x)ROEROA毛利率非GAAP净利润率净负债/净资产每股数据报告的每股收益（完全稀释）非 GAAP 每股收益（完全稀释）非GAAP每股收益（美元）BVDPS (美元) 注意：价格于2025年5月14日收盘时定价 来源：汇丰 估值与风险方法论：目标市盈率倍数。假设：目标市盈率为23倍（不变），这是凯恩控股在中国大陆互联网同行中2025-26年预期平均市盈率，乘以我们2025-26年非GAAP每股收益预估平均8.44元人民币（不变）。我们还假设汇丰外汇团队2025年末美元对人民币外汇汇率为7.4（不变）。我们的目标价26.30美元（不变）意味着有30%的上行空间，我们维持对该股票的买入评级。下行风险：预期外的房地产销售放缓、预期之外的家庭价格下跌、进一步的成本压缩、佣金率的下降、新企业增长的放缓、美国股市波动以及宏观经济不确定性。二次上市：对于本地股份（2423 HK，HKD53.15），我们的目标价位HKD68.38（不变）基于汇丰银行对2025年年末美元-港元汇率的预测为7.80，以及ADS与香港上市股份的转换比率为1:3。 披露附录重要披露分析师认证Upside/Downside 是目标价与股价之间的百分比差异。股票：股票评级和财务分析的依据自2015年3月23日起，汇丰银行已根据以下基准分配评级：在此之前，汇丰银行的评级结构是按照以下标准应用的：以下分析师、经济学家或策略师主要负责本报告，包括任何作为报告个人部分或部分作者姓名出现的分析师，以及在任何部分估值中作为子公司负责分析师姓名出现的管理分析师，证明其对主题证券或发行人的意见、任何在指定个人作为作者的章节中表达的看法或预测，以及在此处表达的任何其他看法或预测，包括在研究报告的封底表达的任何看法，准确反映了他们的个人观点，并且他们补偿的任何部分，现在或将来都不直接或间接与本研究报告中包含的具体建议或观点相关：Michelle Kwok、Oliver Yu和Stephen Wang，CFA对于每只股票，我们根据我们的策略团队确立的该股票的国内市场（或根据具体情况，区域市场）的股权成本设定了要求的回报率。股票的目标价格代表了分析师预期该股票在我们业绩展望期内将达到的价值。业绩展望期为12个月。要被归类为“增持”，股票的潜在回报（即当前股价与目标价格之间的百分比差异，包括在指示情况下预测的股息收益率）必须在未来12个月内（或对于被归类为“波动性\\*”的股票为10个百分点）超过要求的回报率至少5个百分点。要被归类为“减持”，该股票预计在未来12个月内将表现低于其要求的回报率至少5个百分点（或对于被归类为“波动性\\*”的股票为10个百分点）。介于这些区间之间的股票被归类为“中性”。汇丰银行及其附属机构，包括本报告的发行方（“汇丰银行”）认为，投资者购买或出售股票的决定应取决于其具体情况，例如投资者的现有持股、风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决策时应运用不同的纪律和投资期限。评级不应单独使用或依赖作为投资建议。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级体系来描述其建议，因此投资者应仔细阅读每份研究报告中所使用的评级的定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，而不要仅凭评级来推断其内容，因为研究报告包含了更多关于分析师观点和评级依据的完整信息。*若股票的历史波动率超过40%，或上市时间不足12个月（除非所处行业或板块波动性较低），或分析师预期存在显著波动，则该股票被归类为波动性股票。然而，我们未认为波动性的股票可能实际上也表现出类似行为。历史波动率被定义为过去一个月内每日365天移动平均波动率的平均值。然而，为了避免频繁误导性评级变更，股票状态变更要求波动率在任何方向上超过40%基准2.5个百分点。目标价基于分析师对股票实际当前价值的评估，尽管我们预计市场价需要六至十二个月才能反映这一价值。当目标价较当前股价高20%以上时，该股票将被列为买入；当目标价较当前股价高5%至20%时，该股票可能被列为买入或持有；当目标价较当前股价低5%至高5%之间时，该股票将被列为持有；当目标价较当前股价低5%至高20%之间时，该股票可能被列为持有或减持；当目标价较当前股价低20%以下时，该股票将被列为减持。我们的评级会在任何“实质性变化”（覆盖率启动或恢复、目标价格或预估变更）发生时，相对于这些区间重新校准。 5 6919293949596925354555657585长期投资机会的评级分布。来源：汇丰银行截至2025年3月31日，汇丰银行发布的所有独立评级分布情况如下：股价和评级变动，用于长期投资机会KE Holdings (BEKE.K) 股价表现 USD Vs汇丰银行评级历史May-20May-21KE Holdings (2423.HK) 股价表现 港元 VS汇丰银行评级历史May-20May-21来源：汇丰银行HSBC 私人银行客户：在上文所述的分配目的下，在从上一个评级模型过渡到当前评级模型的过程中，采用了以下映射结构：在我们之前的模型中，Overweight = 买入，Neutral = 持有，Underweight = 卖出；在我们当前的模型中，Buy = 买入，Hold = 持有，Reduce = 卖出。有关两个模型下的评级定义，请参阅上文“股票评级及财务分析依据”。买入55% (14% of these provided with Investment Banking Services in the past 12 months)Hold39%（其中11%在过去12个月提供了投行业务服务）卖6%（过去12个月内获得投资银行服务的8%）要查看汇丰在过去12个月内发布的所有独立基本面评级/推荐一览表，以及我们发布非基本面推荐的季度分布位置（仅适用于固定收益和货币研究），请通过以下链接访问披露页面：对于汇丰银行发布的非独立评级的分布情况，请参阅可在以下网址获取的披露页面http://www.hsbcnet.com/gbm/financial-regulation/investment-recommendations-disclosures. May-22May-23May-24May-25May-22May-23May-24May-25www.research.privatebank.hsbc.com/Disclosures 评级与目标价格历史评级与目标价格历史FromToHold购入 2022年6月23日目标价格价值价格113.70 2022年5月31日价格220.80 23 Jun 2022价格321.20 23 Aug 2022价格423.00 28 Feb 2023价格 523.30 16 Mar 2023价格624.00 31 Aug 2023价格 723.90 08 Nov 2023价格821.80 14 Mar 2024价格 921.20 23 May 2024价格1021.40 12 Aug 2024价格1124.40 01 Oct 2024价1234.30 07 Oct 2024价格1330.40 21 Nov 2024价格1422.10 16 Jan 2025价格1526.80 26 Feb 2025价格1626.30 18 Mar 2025来源：汇丰银行FromToN/A买入 2022 年 8 月 23 日目标价格价值价格155.12 23 Aug 2022价格259.80 28 Feb 2023价格360.58 16 Mar 2023价格462.40 31 Aug 2023价格 562.14 08 Nov 2023价格656.68 14 Mar 2024价格 755.12 23 May 2024价格855.64 12 Aug 2024价格 963.44 01 Oct 2024价格1089.18 07 Oct 2024价格1179.04 21 Nov 2024价1257.46 16 Jan 2025价格1369.68 26 Feb 2025价格1468.38 18 Mar 2025来源：汇丰银行 日期分析师Albert Tam日期分析师Albert TamAlbert TamAlbert TamAlbert TamAlbert TamAlbert TamAlbert TamAlbert TamAlbert TamAlbert TamMichelle KwokMichelle KwokOliver YuOliver YuOliver YuOliver Yu日期分析师Albert Tam日期分析师Albert TamAlbert TamAlbert TamAlbert TamAlbert TamAlbert TamAlbert TamAlbert TamMichelle KwokMichelle KwokOliver YuOliver YuOliver YuOliver Yu 无论何时，或在何种时间框架内，将发布此次分析的更新版本，均未预先确定。www.research.hsbc.com/A/Disclosures 所有其他客户：TickerBEKE.K近期价格1 摩根大通在过去12个月内管理或共同管理了该公司的一次证券公开募股。2 摩根大通预计将要从这家公司获得或打算寻求投资银行服务的补偿，在未来 3 年内。3 在本报告发布时，汇丰证券（美国）有限公司是此公司发行证券的市场做市商。截至2025