核心观点
香飘飘（XPP）2024年营收/归母净利润为32.9/2.5亿人民币（同比-9.3/-9.7%），四季度及一季度数据分别为13.5/2.4亿（同比-18.1/-14.9%）和5.8/-0.2亿（同比-20.0%/转负）。其中，即饮（ID）业务收入同比-15.4%，预制饮品（RTD）业务收入同比+8.0%。一季度ID业务受外部压力影响，出货承压，但公司维持价格稳定、保障经销商利益，渠道库存保持健康水平。RTD业务表现亮眼，Meco果茶贡献7.8亿收入（同比+20.7%）。
关键数据
- 2024年ID/RTD收入分别为22.7亿（-15.4%）和9.7亿（+8.0%），其中RTD中Meco果茶贡献7.8亿。
- 一季度ID/RTD收入分别为3.0亿（-37.2%）和2.7亿（+13.9%），Meco果茶保持增长，冻柠茶承压，奶茶稳定。
- 渠道库存健康，经销商/电商/出口/直营收入同比变动分别为+9.1/-25.4/+9.9/+22.8%，公司积极拓展新兴渠道（如大卖场、餐饮）。
盈利能力
2024年毛利率提升0.8pp至38.3%（主要因原材料成本下降，四季度受高利润ID业务收入下滑拖累），销售/管理费用率分别为23.2%/6.8%（四季度微降/持平），归母净利率稳定在7.7%。一季度毛利率降至31.2%（同比-2.4pp），费用率升至26.8%/9.4%，归母净利率为-3.2%（同比-6.7pp），主要因主动去库存。
研究结论
预计RTD业务优化尚需时间，下调2025/2026年营收预测16%/15%，EPS预测下调19%/17%至0.64/0.74元，并新增2027年0.79元预测。给予25x2025E PE，目标价16.00元（较前值13.14元，基于18x24E PE）。
风险提示：市场竞争加剧、宏观经济弱于预期、食品安全问题。
