关税博弈现转机，贵金属高位盘整

关税博弈现转机贵金属高位盘整 研究员：王露晨CFA期货从业证号：F03110758投资咨询资格证号：Z0021675 目录 2 第二章宏观面数据追踪 7 13 ◼周内美元指数重回100之上，贵金属在历经之前的连续快速上涨后，在高位陷入调整，走势先扬后抑。 ➢伦敦金交投与3240-3440美元区间，周涨幅2.65%；伦敦银交投于32-33.2美元区间，周涨幅2.25%。受人民币升值影响，内盘贵金属涨幅相对更小，沪金交投于777-810元区间，周涨幅1%；沪银交投与8070-8280区间，周跌幅-0.17%。 ➢美元指数重回100之上，周涨幅0.31%，反弹至4月中旬以来的高点。 ◼本周市场的交易主线仍围绕美国和各主要经济体间的贸易谈判情况进行，受英美初步达成贸易协定的影响，市场风险情绪有所提振；另外美联储召开了5月议息会议，会议和市场预期基本一致，因此对市场的影响较为有限，美联储仍采取观望态度。 ➢关税主要进展：①5月8日晚，英美达成贸易协议：保留对英10%的基准关税、扩大双方市场准入、取消对英钢铝关税、对美农产品实行0关税、对英汽车进口实行阶梯关税。②美商务部长：关注下一个大国，希望与一个来自亚洲的大国达成贸易协议；③若谈判不顺，欧盟拟对价值950亿欧元的美国产品征收额外关税。 ➢美联储方面：美联储连续第三次维持利率不变，声明中强调通胀和失业率上升的风险走高。鲍威尔称继续观望等待的成本很低，表示不急于降息。鲍威尔还称无意主动与特朗普会晤，后者的降息呼吁无碍美联储的工作。在本次会议中，鲍威尔淡化了任何关于美联储寻求通过降息来缓解特朗普关税带来的经济疲软的猜测，他强调美联储并不急于行动，仍坚持美联储只有在看到经济增长大幅放缓的证据后才会降息，而且可能是迅速降息。 ➢除了关税摩擦和美联储会议，周内印巴冲突有所升级，但目前的影响尚未扩大，因此暂未反映到贵金属的定价之中。 盘面走势及交易逻辑 逻辑分析 ◼美英或将达成贸易协议的消息指向贸易战的缓和迹象和不确定性的减少，市场风险情绪好转，美元指数重回100关口之上，令以黄金为主导的贵金属走势开始承压。但中、欧、日等主要经济体和美国的谈判仍无显著进展，尤其是特朗普政府否认主动接触中国以及将先降低关税，市场所担心的关税摩擦带来的负向冲击的力度实际仍无法明确。另外，美联储方面尽管承认通胀和失业率上升的双重风险走高，但维持利率水平不变，预防式降息的可能性偏小。整体来看，在关税谈判一波三折和美国经济大概率趋弱的背景下，近期贵金属或将在高位保持震荡走势。交易策略 ◼单边：区间震荡思路。◼套利：观望。◼期权：观望。 主要资产和指数走势 主要资产和指数走势 第一章周度核心要点分析及策略推荐 第二章宏观面数据追踪 第三章贵金属基本面数据追踪 美国经济——GDP与消费 •美国第一季度实际GDP年化季率初值-0.3%，预期0.3%，前值2.40%。 但近期最新的数据显示美国居民对于未来的经济展望变得悲观： •美国3月零售销售月率录得1.4%，预期1.3%，前值0.20%，录得2023年1月以来最大增幅，其中一个重要原因是美国家庭在加征关税前急于购买汽车等进口商品。 •密歇根大学一年期通胀率预期为6.5%，为1981年以来最高水平，预期5.1%，前值5.00%。 •美国4月密歇根大学消费者信心指数52.2，预期54.5，前值57。 •美国4月标普全球服务业PMI终值50.8，预期51.2，前值51.4。美国4月ISM非制造业PMI 51.6，预期50.2，前值50.8。 •美国4月Markit制造业PMI终值50.2，预期50.5，初值50.7。美国4月ISM制造业PMI指数48.7，预期47.9，前值49。 ➢美国4月失业率4.2%，预期4.20%，前值4.20%。美国4月季调后非农就业人口17.7万人，预期13万人，前值由22.8万人修正为18.5万人。平均时薪环比增长为0.2%，预期0.3%，前值0.3%；同比增速为3.8%，预期3.9%，前值3.8%。 非农数据显示美国就业市场暂时稳健，缓解了市场对于美国将快速陷入衰退的担忧。 资料来源：iFinD银河期货 美国3月未季调CPI年率2.4%，预期2.60%，前值2.80%。 美国3月未季调核心CPI年率2.8%，预期3.00%，前值3.10%。 美国3月季调后核心CPI月率0.1%，预期0.30%，前值0.20%。 美国3月季调后CPI月率-0.1%，预期0.10%，前值0.20%。 ➢从分项看，能源分项增速大幅放缓，食品分项增速上行。核心CPI中的大部分分项均有所降温，但波动较大的学校住宿与运输服务对通胀回落贡献较大。 这组良好的通胀数据本应提振市场情绪，但由于关税阴云的笼罩，市场担心关税对物价的影响将从二季度左右才开始体现出来，因此这组数据对市场的影响暂时有限 10GALAXY FUTURES资料来源：iFinDBloomberg银河期货 第一章周度核心要点分析及策略推荐 第二章宏观面数据追踪 第三章贵金属基本面数据追踪 ETF持仓及CFTC持仓情况 黄金——供需情况 根据世界黄金协会的最新报告，供应方面，2024年黄金总供应量同比小幅增长1%至4,974吨。其中，金矿产量增至3661吨，同比基本持平。回收金总量为1370吨，同比增长了11%。需求方面，2024年黄金需求总量为4554吨，同比增长1%。其中，投资总需求增长25%至1,180吨，创四年来新高。科技用金同比上涨21吨（+7%）。金饰消费量创下自WGC有数据统计以来的新低，仅为1,877吨，同比-9%。需要注意的是，2024年全球央行购买黄金共计1044.6吨，为连续第三年超过1000吨大关。 •对于2025年的预测，世界黄金协会预计：（1）2025年黄金供应量将再次增加，原因是全球经济增长放缓、金价高企以及地缘政治风险溢价略有下降，而地缘政治风险溢价是过去两年抑制供应的关键。（2）投资方面，普遍较低的利率、高估值的股票、疲软的美元以及主要通过贸易和经济不确定性表现出来的地缘政治风险等因素利好黄金ETF、场外交易和期货投资。（3）央行可能由于全球贸易和经济冲突等因素，在2025年再次重复其1,000吨以上的净购买量（4）金饰方面，经济增长放缓和价格高企的熟悉情况可能会对2025年的需求造成压力（5）科技用金方面，对人工智能及其相关基础设施的持续资本投资应能确保2025年的技术需求保持稳健。 ➢2022年起，全球央行掀起购金潮：2022年创下1082吨的最高记录，2023年购金量也高达1037吨，2024年1045吨。在这波购金潮中，以中国(2289.5t 5.9%)、波兰(451.3t18.1%)、土耳其(619.9t 36.5%)、印度(879t12.4%)等为代表的发展中国家表现积极。 •24年三季度央行购金活动一度放缓，为186吨；但4季度在金价回调、特朗普就任的环境下，全球央行购金达333吨，同比增长54%，环比增长79%。 备注：本图仅包含IMF公开披露的央行黄金储备变化 •中国央行：优化外汇储备结构/对冲地缘和经济不确定性/人民币国际化。中国25年3月末黄金储备2292.33吨，为24年11月恢复购金以来，连续第5个月增持。 •波兰央行：防范地缘相关风险/提升金融安全（计划将黄金占外汇储备比例从14.7%提升至20%） •伴随着COMEX黄金库存的快速增加（翻倍），LBMA的黄金库存相应出现下降，主要是由于2月由于市场对美国关税的担忧带来的现货“搬家”。 •国内上期所黄金库存相对较少，上金所则未披露相关数据。 白银——世界供需平衡 由于白银多为伴生，供应端相对稳定，难以在短期内大幅增加或减少,因而凸显了需求变化对白银价格影响的重要性。 需求方面，白银工业需求的传统领域，如首饰、投资、电子电器等从绝对量看通常比较稳定、影响一般也比较有限。 从2022年起对白银需求扰动最大的领域便是光伏用银，颇有些异军突起之势，但25年大概率不会再高速增长，甚至可能边际降低。 原因一方面在于25年光伏行业增长空间暂时受限；另一方面，在银价高企的背景下，少银无银成为行业趋势。 •当前市场普遍预期2025年光伏装机增速和24年基本持稳或增长10%以内。•2024年，占光伏市场主流的TopCon电池片的银单耗由109mg/W下降至80-90mg/W,降幅约20%。2025年，随着技术的迭代，银单耗预计将会进一步降低。 ➢2020-2022年，由于疫情扰动，世界最大的银饰银器需求国——印度的需求先是大幅减少，后报复性反弹。23年起逐步恢复正常水平和波动。 •根据世界白银协会的统计，2024年全球白银供给量为31573吨，同比+2%。2024年白银全球需求36208吨，较上年-3%。白银需求主要包括工业用银21166吨（光伏用银6146吨）、银首饰6491吨、银器1686吨和投资5938吨。供需缺口4634吨。 ➢过去4年白银供需连续出现缺口，与此向呼应的是白银显性库存在2022-2023年经历了快速去库。 •对于2025年，世界白银协会预计供给将继续增长2%，为32055吨。需求方面，预计工业用银整体变化不大，光伏用银维持在6千吨左右。预计2025年的白银供需缺口将减少至3658吨。 但需要注意到，库存已从2024年的底部开始触底反弹，由3.6万余吨逐渐上涨至当前的3.9万吨。供需缺口也有所收敛。 •同样的，和黄金一样，由于市场担忧美国将对白银加征关税，交易员正在将伦敦的白银搬向美国。 •从库存总量来看，近期包括LBMA、Comex、上期所、上金所在内的全球主要交易所的白银显性库存总量，由有统计以来的历史低点反弹。 ◼作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 ◼免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层Floor 31/33 ,IFC Tower, 8JianguomenwaiStreet,Beijng,P.R.China上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层28thFloor,No.501DongDaMingRoad,SinarMasPlaza,HongkouDistrict,Shanghai,China全国统一客服热线：400-886-7799公司网址：www.yhqh.com.cn