工程机械2024年报&2025年一季报总结：收入增长提速，看好β向全面景气升级

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2025年05月12日工程机械Ⅱ收入增长提速，看好β向全面景气升级——工程机械2024年报&2025年一季报总结我们选取三一重工、中联重科、徐工机械、柳工、恒立液压、浙江鼎力、诺力股份、安徽合力、杭叉集团等15家公司作为A股机械行业工程机械板块的研究样本。工程机械2024年报&2025年一季报经营总结。从统计样本表观数据来看：1）股价表现强于大盘：2024年板块累计涨幅22.86%，同期沪深300累计涨幅16.2%；2025年初至今板块累计涨幅11.58%，同期沪深300累计涨幅0.67%。业绩始终是相对收益核心来源，β层面催化剂系宏观政策调控以及内需复苏持续升级。2）2024年收入主驱动力仍是出口，2025年内需复苏或进一步推波助澜：2024年/2025年Q1，板块营业总收入3319.18、903.65亿元，同比+2.81%、+10.17%，其中2024年海外收入1658.98亿元，同比+15.43%，占比49.98%；内需复苏升级背景下2025年Q1收入增长显著提速。3）业绩弹性加速释放：2024年/2025年Q1，板块归母净利润253.73、86.85亿元，同比+13.58%、+32.79%，降本、结构优化提升毛利率，控费、规模效应提升净利率，二者共同贡献利润增量。4）2024年利润主驱动力是毛利率，2025年控费提升净利率特点更显著：2024年/2025年Q1，板块毛利率25.08%、24.61%，同比+1.23pct、+0.21pct；板块净利率7.96%、9.83%，同比+0.85pct、+1.56pct；期间费用率16.11%、12.93%，同比+0.09pct、-2.8pct，控费接力成本驱动盈利能力提升。5）高质量发展成为主旋律：板块经营性现金流大幅提升，2024年实现328.69亿元，净现比达1.3，体现企业对于订单质量、回款管控等风险管理能力建设的成果显著。挖机复苏节奏加快，β逐步向全面景气升级。从行业销量数据表现来看：1）挖机方面，2024年/2025年1-4月总销量达20.11、8.35万台，同比+3.1%、+21.4%，其中2024年内外销同比+11.74%、-4.2%；2025年1-4月内外销同比+31.9%、+9%。内需的核心驱动力仍系小挖，中大挖2024年下半年以来筑底，2025年开 行业表现资料来源：Wind资讯相关报告年三季报总结2024半年报总结海专题（一）润弹性释放 投资评级首选股票升幅%1M相对收益1.9绝对收益6.2郭倩倩高杨洋2024-052024-09工程机械Ⅱ -21%-11%-1%9%19%29%39% 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。年增长显著，有望支撑全年复苏节奏进一步加快。出口层面，核心重点仍是非洲、拉美、亚洲等新兴市场需求。2）非挖方面，协会披露的11大细分品类中，2021-2024年全年内销正增的品类个数分别为6、2、4、3个，2024年以挖机为代表的土方机械品类率先筑底；2025年1-3月内销正在品类个数提升至8个，工程起重机及路面机械等非挖品类边际企稳，β有望从挖机主导的结构性景气向全品类景气升级。投资建议：周期复苏、挖机先行，且当下复苏热度逐步蔓延至其他非挖品类，β有望向全面景气升级背景下，2025年板块或将迎来收入拐点，业绩弹性有望进一步释放，建议关注工程机械龙头主机厂、零部件制造商、高机/叉车制造商。（1）综合整机厂：出海受益于新兴市场高景气，内需周期复苏力度持续升级，主机厂凭借业务结构调整、体制变革优化等因素业绩弹性有望持续领跑板块。建议关注【三一重工】【徐工机械】【中联重科】【柳工】【山推股份】。（2）零部件制造商：受益于国内市场β向上，零部件企业基本面有望迎来整体改善，同时受益于新兴业务多元化拓展催化，建议关注【恒立液压】【艾迪精密】【长龄液压】【唯万密封】。（3）高机、叉车制造商：短期看，新兴市场需求为国际化业务提供新增长点，同时国内市场顺周期复苏预期下，业绩有望保持稳健增长；长期看，国际化、锂电化仍是相对突出的α属性。建议关注【浙江鼎力】【安徽合力】【杭叉集团】。风险提示：内需复苏不及预期；市场竞争加剧导致盈利能力下滑；海外市场开拓进度不及预期；贸易摩擦加剧导致国产品牌出海受阻；统计样本只能一定程度反映板块全貌，可能失真。 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。内容目录1.经营表现：接力利润弹性释放，收入回归上行通道...............................41.1.市场表现：持续跑赢大盘，政策+内需+业绩是核心催化剂....................41.2.成长性：收入增长提速，驱动力有望从“出口单核”升级为“内外双核”......51.3.盈利性：盈利能力提升，驱动力从成本端转变为费用端......................71.4.经营质量：现金流表现优异，高质量发展成效显现.........................92.工程机械：挖机高增、非挖筑底，β有望向全面景气升级........................103.投资建议..................................................................124.风险提示..................................................................13图表目录图1.2024/1/1-2025/5/9工程机械Ⅱ（中信）指数累计涨跌幅.......................4图2.主要工程机械公司2024Q1-2025Q1涨跌幅及基金持仓占比变化..................5图3.主要工程机械公司2024年报业绩表现.......................................6图4.主要工程机械公司2025年一季报业绩表现...................................6图5.主要工程机械公司2024年海外市场销售情况.................................6图6.主要工程机械公司2024Q1-2025Q1单季收入表现..............................7图7.主要工程机械公司2024Q1-2025Q1单季利润表现..............................7图8.2023Q1-2025Q1工程机械板块整体毛利率.....................................8图9.2023Q1-2025Q1工程机械板块整体净利率.....................................8图10.主要工程机械公司2024&2025年毛利率、净利率表现.........................8图11.主要工程机械公司2024Q1&2025Q1毛利率、净利率表现.......................8图12.主要工程机械公司2023&2024年期间费用情况...............................9图13.主要工程机械公司2024Q1&2025Q1期间费用情况.............................9图14.主要工程机械公司2919-2024年经营性现金流及净现比情况..................10图15.2006-2025年中国挖机内外销销量及同比增速...............................10图16.2024-2025年挖机月度内销销量及同比增速.................................11图17.2024-2025年挖机月度出口销量及同比增速.................................11图18.2024-2025年挖机内销销量分吨位表现.....................................11图19.2024-2025年挖机出口销量分吨位表现.....................................11表1：2024-2025Q1挖机分区域出口金额月度同比增速.............................11表2：2021-2025年工程机械分品类内销表现.....................................12表3：工程机械板块重点公司盈利预测..........................................12 3 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1.经营表现：接力利润弹性释放，收入回归上行通道我们选取三一重工、中联重科、徐工机械、柳工、山推股份、山河智能、厦工股份、建设机械、恒立液压、艾迪精密、长龄液压、浙江鼎力、诺力股份、安徽合力、杭叉集团15家公司作为A股机械行业工程机械板块的研究样本。1.1.市场表现：持续跑赢大盘，政策+内需+业绩是核心催化剂我们以工程机械Ⅱ（中信）指数为参考，回顾2024年来工程机械板块股价走势。2024年工程机械板块累计涨幅22.86%，同期沪深300累计涨幅16.2%；2025年一季度工程机械板块累计涨幅11.58%，同期沪深300累计涨幅0.67%。沪深300经历区间震荡、迅速冲高、小幅回调；工程机械板块较大盘保持稳定相对收益，2024Q2、2025Q1超额收益显著，其中业绩始终是相对收益核心来源，β层面催化剂系宏观政策调控以及内需复苏持续升级。阶段来看：1）2024年1-5月，工程机械板块区间最高涨幅28.2%，核心催化剂包括①年初预期业绩弹性释放；②挖机自3月起内销持续转正，需求预期边际向上；③设备更新政策陆续出台。2）2024年5-9月，工程机械板块区间最大跌幅-20.89%，主要系受全球贸易形势不确定性带来的避险情绪影响。3）2024年9-12月，工程机械板块累计涨幅21.15%，核心催化剂包括①政策驱动下大盘整体走强，政策底现后内需预期向上；②三季报业绩弹性持续释放；③内外需改善延续。4）2025年初至今，工程机械板块累计涨幅11.58%，核心催化剂包括①内需超预期复苏；②一季报业绩预期向上，美国征收对等关税背景下板块短暂回调，但在业绩良好兑现下逐步修复。图1.2024/1/1-2025/5/9工程机械Ⅱ（中信）指数累计涨跌幅资料来源：Wind，国投证券证券研究所从细分板块表现来看，工程机械零部件厂股价涨幅靠前，2025Q1基金仓位有所下降。①从2025年Q1涨跌幅来看，受新兴布局、业绩释放催化，零部件板块股价表现较强，其中恒立液压、艾迪精密股价涨幅相对突出，分别为+50.7%、+33.7%；综合整机厂、叉车板块股价也有不错表现，其中三一重工、杭叉集团股价涨幅相对突出，分别为+15.7%、+16.4%；②从2025年Q1基金持仓占比来看，对比2023年Q3重仓同口径，板块整体基金仓位有所下降，判断可能系受避险情绪以及科技成长板块资金轮动影响。-10%0%10%20%30%40%50%工程机械Ⅱ(中信)沪深300 4 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。51.2.成长性：收入增长提速，驱动力有望从“出口单核”升级为“内外双核”从统计样本表观数据来看，2024年/2025年Q1，工程机械板块实现营业收入3319.18、903.65亿元，同比+2.81%、+10.17%，归母净利润253.73、86.85亿元，同比+13.58%、+32.79%。2024年行业周期筑底阶段，板块整体收入、利润表现均实现正增，2025年一季度增长进一步提速。收入端来看：国际化业务开拓基本对冲内需周期下行影响，2024年，工程机械板块海外收入增长15.43%，内销及