信用策略备忘录：双降行情要点纪

量化信用策略 截至4月30日，模拟组合周度收益悉数回归正区间，利率风格策略组合整体占优，超长债重仓策略显著修复。利率风格组合中，二级超长型、产业超长型策略组合周度收益靠前，为038、036。信用风格组合中，二级超长型、产业超长型策略组合收益较高，读数分别为044、035。不难发现，信用风格超长债重仓策略修复力度较强，与对应利率风格组合表现基本持平，而二级超长型组合绝对收益领先于非金信用超长型组合，其超额收益抬升至1月中旬以来最高点。 品种久期跟踪 城投债、产业债、租赁公司债、保险公司债久期处于较高历史分位。截至4月30日，城投债、产业债成交期限分别 加权于210年、297年，城投债与产业债虽较上期有所上升，但均处于2021年3月以来较高位水平，商业银行债中，二级资本债、银行永续债以及一般商金债加权平均成交期限分别为378年、375年、214年；从其余金融债来看，证券公司债、证券次级债、保险公司债、租赁公司债久期分别为172年、160年、400年、135年，其中证券公司债、证券次级债位于较低历史分位，保险公司债、租赁公司债位于较高历史分位。 超长信用债探微跟踪 超长信用债成交突迎放量。节前一周的三个交易日内，7年以上信用债成交笔数竟超过此前两周读数，710年长债成 交量增加最为明显。突来的成交放量，或与部分投资者踏空利率行情，转而增配超长信用债以弥补亏损有关，这也是信用债收益曲线平坦、票息增强手段匮乏的又一体现。 地方政府债供给及交易跟踪 地方债利差走势呈现明显分化特征。1年期利差微收至1199BP，位于30分位，资金宽松下短端交易情绪趋稳，但15年及以上超长端利差仍维持高位，30年期利差达768BP且分位水平达972，市场对长期限定价较为谨慎。当下短端利差压缩与长端高利差并存的格局，既有资金面宽松环境下机构对确定性的追逐，也隐含市场对经济复苏周期拉长的预期。利率目前处于低位震荡区间，建议关注利差保护较充足的超长端品种配置价值。 风险提示 模拟组合配置方法失真，久期模型估算误差，统计数据失真及口径偏差 内容目录 量化信用策略3 品种久期跟踪3 超长信用债探微跟踪4 地方政府债供给及交易跟踪4 风险提示4 图表目录 图表1：上周模拟组合收益表现对比3 图表2：信用债久期历史分位数（截至2025430）3 图表3：超长信用债成交笔数及成交收益变化4 图表4：地方债利差变化及分位水平4 量化信用策略 截至4月30日，模拟组合周度收益悉数回归正区间，利率风格策略组合整体占优，而超长债重仓策略显著修复。利率风格组合中，二级超长型、产业超长型策略组合周度收益靠前，为038、036。信用风格组合中，二级超长型、产业超长型策略组合收益较高，读数分别为044、035。不难发现，信用风格超长债重仓策略修复力度较强，与对应利率风格组合表现基本持平，而二级超长型组合绝对收益领先于非金信用超长型组合，其超额收益抬升至1月中旬以来最高点。 图表1：上周模拟组合收益表现对比 二级债拉久期城投超长型永续债拉久期产业超长型二级超长型混合哑铃型二级债拉久期城投超长型产业超长型 二级超长型 信用风格 周度模拟组合综合收益， 利率风格 000010020030040050 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：选取利率风格、信用风格模拟组合中，综合收益排名前5的策略组合展示。 品种久期跟踪 城投债、产业债、租赁公司债、保险公司债久期处于较高历史分位。截至4月30日，城投债、产业债成交期限分别加权于210年、297年，城投债与产业债虽较上期有所上升，但均处于2021年3月以来较高位水平，商业银行债中，二级资本债、银行永续债以及一般商金债加权平均成交期限分别为378年、375年、214年；从其余金融债来看，证券 公司债、证券次级债、保险公司债、租赁公司债久期分别为172年、160年、400年、 135年，其中证券公司债、证券次级债位于较低历史分位，保险公司债、租赁公司债位于较高历史分位。 图表2：信用债久期历史分位数（截至2025430） 久期历史分位数（2021年3月以来）， 948 981 927 841 728 682 677 598 84 100 80 60 40 20 0 城产二 投业级 债债资本债 银一证 行般券 永商公 续金司 债债债 证保租 券险赁 次公公 级司司 债债债 来源：iFinD，国金证券研究所 超长信用债探微跟踪 超长信用债成交突迎放量。节前一周的三个交易日内，7年以上信用债成交笔数竟超过此前两周读数，710年长债成交量增加最为明显。突来的成交放量，或与部分投资者踏空利率行情，转而增配超长信用债以弥补亏损有关，这也是信用债收益曲线平坦、票息增强手段匮乏的又一体现。 图表3：超长信用债成交笔数及成交收益变化 券种 期限 成交笔数 成交收益， 与2030年国债价差，bp 27 214 221 228 37 314 321 328 44 411 418 425 430 27 214 221 228 37 314 321 328 44 411 418 425 430 城投债 57年 6 21 28 10 15 24 22 21 16 14 17 13 2 279 242 259 224 253 260 278 263 263 285 228 273 281 9293 710年 33 75 40 42 37 51 77 100 80 62 65 34 56 239 225 231 234 252 257 260 251 248 245 250 252 241 5321 10年以上 7 19 12 2 11 13 15 13 9 10 5 4 0 235 223 216 221 254 257 262 250 249 247 254 248 产业债 57年 205 159 98 83 52 81 46 24 25 30 14 10 14 192 190 200 215 221 237 225 220 222 199 228 210 209 2101 710年 112 133 111 105 94 122 186 245 231 256 174 174 210 217 212 219 228 231 249 245 237 226 218 227 226 223 35 28 10年以上 27 56 35 22 47 28 48 84 36 63 32 23 16 229 225 230 258 241 249 254 245 246 233 234 232 239 5181 大行二级债 57年 23 53 34 29 326 97 99 72 25 25 50 8 16 188 190 199 212 208 235 227 218 219 202 208 210 204 1678 710年 30 46 114 128 306 259 111 91 177 334 280 188 84 193 195 207 221 225 236 232 225 221 209 214 215 215 2772 国债 1020年 445 862 1380 1335 1411 1426 1120 1142 916 1526 894 931 1029 189 190 197 205 203 213 220 213 206 194 196 198 193 523 2030年 5337 9606 14115 14370 12775 14878 13227 13156 11916 17876 15009 15081 8496 184 185 190 196 196 206 213 205 201 187 189 191 188 地方政府债 1020年 256 351 443 542 446 539 497 430 276 371 364 270 225 200 200 206 216 217 226 229 225 220 209 210 211 210 2273 2030年 136 315 538 530 341 397 321 309 422 516 332 424 209 203 203 208 217 218 228 231 228 222 210 213 214 211 2312 政金债 1020年 68 122 208 167 115 208 327 246 233 173 141 121 119 182 186 193 201 200 228 216 210 203 192 194 197 191 374 2030年 2 2 2 2 5 4 2 4 0 1 0 4 2 191 190 197 207 204 217 221 218 200 203 206 1843 来源：iFinD，国金证券研究所 地方政府债供给及交易跟踪 地方债利差走势呈现明显分化特征。1年期利差微收至1199BP，位于30分位，资金宽松下短端交易情绪趋稳，但15年及以上超长端利差仍维持高位，30年期利差达768BP且分位水平达972，市场对长期限定价较为谨慎。当下短端利差压缩与长端高利差并存的格局，既有资金面宽松环境下机构对确定性的追逐，也隐含市场对经济复苏周期拉长的预期。利率目前处于低位震荡区间，建议关注利差保护较充足的超长端品种配置价值。 图表4：地方债利差变化及分位水平 各期限地方政府债利差 上周利差本周利差24年至今分位（右轴） 969 972 802 86 768 413 30 306 35 30 25 20 15 10 5 0 1年3年5年7年10年15年20年30年 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 来源：wind，国金证券研究所 风险提示 1、模拟组合配置方法失真：实际产品配置债券的等级、期限分布更复杂，并且会随市场环境的变化改变策略使用，模拟组合固定券种配比，或存在失真。 2、久期模型估算误差：品种久期计算依据经纪商成交数据统计，存在统计值与真实值出现偏差的风险。 3、统计数据失真及口径偏差：银行间债券交易到交割有一定的时滞，可能扰动统计结果和市场情绪判断；不同机构对地方债相关数据的统计范围、计算方式存在差异，可能影响数据准确性和可比性。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，