事项：天风证券发布2024年年报，剔除其他业务收入后营业总收入26亿元，同比-21.9%，单季度13亿元，环比+7.3亿元；归母净利润-0.3亿元，同比-109.7%，单季度5.1亿元，环比+7.2亿元，同比+6.2亿元。
点评：
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ROE分析：全年ROE同比回落至-0.1%，但单季度ROE提升至2.2%，环比+3.1pct，同比+2.7pct。杜邦拆分显示：
- 财务杠杆倍数：3.63倍，同比-0.21倍，环比持平。
- 资产周转率：3.1%（剔除客户资金及部分营收），同比-0.6pct，单季度1.6%，环比+0.8pct，同比+0.7pct。
- 净利润率：-1.1%，同比-10.2pct，单季度37.9%，环比+73pct，同比+52.2pct。
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资产负债表：剔除客户资金后总资产851亿元，同比-58.2亿元，净资产234亿元，同比-2.2亿元；杠杆倍数3.63倍，同比-0.21倍。计息负债549亿元，环比+12.7亿元，负债成本率1.1%，环比-0.1pct，同比+0pct。
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重资本业务：Q4净收入6.2亿元，单季度7.4亿元，环比+5.9亿元；净收益率1.2%，单季度1.4%，环比+1.1pct，同比+0.9pct。拆分：
- 自营业务：收入23.4亿元，单季度11.2亿元，环比+5.3亿元；自营收益率3%，环比+1.5pct，同比+1.2pct。
- 信用业务：利息收入9.7亿元，单季度2.5亿元。
- 两融业务：规模45亿元，环比+4.7亿元，市占率0.24%，同比-0.01pct。
- 质押业务：买入返售金融资产余额21亿元，环比+0.5亿元。
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业务板块：
- 经纪业务：收入8.2亿元，单季度3亿元，环比+98%，同比+40.6%，受益Q4市场行情。
- 投行业务：收入6.5亿元，单季度1.5亿元，环比-0.2亿元，同比-0.4亿元。
- 市场景气度对比：IPO主承销170.6亿元（环比+16.3%），再融资724.2亿元（环比+81%），公司债13952.2亿元（环比+22.1%）。
- 资管业务：收入4.1亿元，单季度1.2亿元，环比+0.1亿元，同比+0.2亿元。
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监管指标：风险覆盖率122.7%（+6.5pct，预警线120%），风险资本准备125亿元（-4%），净资本153亿元（+1.4%），净稳定资金率103.8%（+0.4pct，预警线120%），资本杠杆率16.6%（+0.1pct，预警线9.6%）。自营权益类/净资本11.4%（+1.2pct，预警线80%），自营非权益类/净资本213.8%（-9.6pct，预警线400%）。
投资建议：湖北省财政厅入主后资产质量持续提升，风险化解中。给予2025/2026/2027年BPS预测2.75/2.74/2.72元，对应PB1.47/1.48/1.49倍，加权平均ROE0.52%/0.69%/0.83%，维持“中性”评级。
风险提示：经济下行压力、市场波动、监管指标压力、历史股东调整、信息披露及投资收益不确定性。
