2025年5月份原油期货行情策略展望：基本面仍偏弱，油价低位振荡

——2025年5月份原油期货行情策略展望 海证期货研究所2025年4月25日 原油核心观点 ➢宏观面，美国3月非农就业增长超预期，初请失业金人数相对稳定，特朗普关税政策对未来劳动力市场产生考验。美国3月零售销售数据超预期，贸易关税壁垒暂未在该数据上体现，且在关税政策宣布前，美国消费者提前抢购汽车，汽车和零部件销量增幅较大，但4月密歇根大学消费者信心指数跌至近年低位。美国3月份通胀率降幅超过预期，美联储面临着一个两难境地，是降息以防止特朗普对美国贸易伙伴全面征收关税可能引发的经济放缓，还是提高利率以防止通胀抬头。 ➢需求端，外盘成品油裂解盘整，美国炼厂加工需求中性，欧洲炼厂加工需求偏弱；国内山东地炼成品油利润中性，3月原油进口量、加工量同环比双增，但山东地炼开工率中性偏低，不及去年同期，加工需求一般。受特朗普关税政策不确定性影响，经济预期及全球需求预期均有所下调。我们将2025Q2全球原油需求预期下调0.6百万桶/天至103.2百万桶/天。 ➢供给端，美国原油产量稳定在相对高位，EIA下调2025、2026年美国原油产量预期。OPEC+原计划在5月份将产量提高13.5万桶/天，但4月会议上同意额外增加两个月的增产计划，将在5月实施41.1万桶/天的产量调整，相当于三个月的增量。随着油价下跌，OPEC+再次强调补偿减产，俄罗斯、哈萨克斯坦分别须对69.1、130万桶/天的超产石油进行补偿，但哈萨克斯坦与OPEC+利益冲突，OPEC+6月或继续存在提产预期。美国对进口委石油和天然气的国家征收25%的“二级关税”，但预计影响量偏低。美伊局势不确定性较强，需持续跟踪，考虑到OPEC+闲置产能充足，预计短暂抬升地缘风险后，市场将重归理性。我们将2025年Q2全球原油总供应预期小幅下调0.2百万桶/天至103.9百万桶/天。 ➢库存端，美国商业原油库存不高但逐步累库。 2➢整体看来，5月，原油价格预计继续维持弱势振荡。从原油基本面来看，OPEC+5月开启超预期增产，6月存在继续提产可能，特朗普关税政策不确定性较大，利空经济及原油需求，原油基本面偏弱。潜在向上驱动或是地缘风险等，但预计向上空间有限，在油价触底反弹后或有所体现，随着地缘并未进一步发酵，原油将重回基本面定价。因此，原油价格仍以逢高偏空思路对待。内盘原油套利方面，SC2506-2507、SC2507-2508、SC2508-2509正套机会暂且观望。期权方面，暂且观望。 一、原油市场行情梳理 3➢4月原油价格大幅下挫，随后小幅反弹，整体重心大幅下移。月初，受特朗普“对等关税”政策影响，叠加OPEC+5月超预期增产，沙特下调5月销往亚洲的石油官方售价，原油价格大幅下跌至2021年2月以来低位。4月10日，美国总统特朗普叫停了已于4月9日生效的全面对等关税，但关税政策的不确定性笼罩，EIA、OPEC、IEA均下调全球原油需求预期，油价低位盘整。随着美伊局势紧张，美国3月零售销售数据超预期，美元指数下行，油价触底小幅反弹。月底，OPEC+可能在6月继续提产，油价再次承压。数据来源：wind，海证期货研究所 4➢3月，美国季调后非农就业人口22.8万人，预期13.5万人，前值由15.1万人修正为11.7万人；失业率4.2%，预期4.1%，前值4.10%；平均每周工时34.2，预期34.2，前值由34.1修正为34.2；平均每小时工资年率3.8%，预期3.9%，前值4.00%；平均每小时工资月率0.3%，预期0.30%，前值由0.30%修正为0.2%。美国劳工统计局将1月份非农新增就业人数从12.5万人修正至11.1万人；2月份非农新增就业人数从15.1万人修正至11.7万人。修正后，1月和2月新增就业人数合计较修正前低4.8万人。美国3月份就业增长超出预期，失业率小幅上升，这表明在全球经济受到广泛关税的打击之前，劳动力市场是健康的。特朗普的关税政策可能会在未来几个月考验劳动力市场的弹性。 5➢截至4月19日当周，美国初请失业金人数22.2万人，预期22.2万人，前值由21.5万人修正为21.6万人；初请失业金人数四周均值22.025万人，前值由22.075万人修正为22.1万人；截至4月12日当周，美国续请失业金人数184.1万人，预期187.5万人，前值由188.5万人修正为187.8万人。美国上周首次申请失业救济人数小幅上升，尽管进口商品关税导致经济阴云密布，就业市场仍保持韧性。特朗普不稳定的贸易政策将在今年的某个时候削弱劳动力市场，商业信心恶化，金融环境收紧，导致企业不愿雇佣更多员工。特朗普政府正在进行一场前所未有的运动，通过大规模裁员和大幅削减开支来缩减联邦政府。由马斯克的政府效率部推动的大规模裁员，到目前为止还没有影响到更广泛的劳动力市场。低失业率稳定了劳动力市场，保持了经济扩张的轨道。 资料来源：wind，海证期货研究所 ➢3月，美国零售销售月率1.4%，预期1.3%，前值0.20%，为2023年1月以来最大增幅；核心零售销售月率0.5%，预期0.3%，前值由0.30%修正为0.7%。美国3月零售销售数据超预期，贸易关税壁垒暂未在该数据上体现，且在关税政策宣布前，美国消费者提前抢购汽车，汽车和零部件销量增幅较大。 ➢4月，美国密歇根大学消费者信心指数初值50.8，预期54.5，前值57。 ➢4月，美国标普全球制造业PMI初值50.7，预期49.1，前值50.2；服务业PMI初值51.4，预期52.5，前值54.4；综合PMI初值51.2，预期52，前值53.5。 ➢4月，欧元区制造业PMI初值48.7，预期47.5，前值48.6；德国制造业PMI初值48，预期47.6，前值48.3；法国制造业PMI初值48.2，预期48，前值48.5。 ➢3月，美国未季调CPI年率2.4%，预期2.6%，前值2.8%；季调后CPI月率-0.1%，预期0.1%，前值0.2%；未季调核心CPI年率2.8%，预期3.0%，前值3.1%；季调后核心CPI月率0.1%，预期0.3%，前值0.2%。美国3月份通胀率降幅超过预期，美联储面临着一个两难境地，是降息以防止特朗普对美国贸易伙伴全面征收关税可能引发的经济放缓，还是提高利率以防止通胀抬头。 二、宏观角度：特朗普“对等关税”政策反复，美联储预计通胀和经济衰退风险上行 ➢美国总统特朗普在白宫签署关于“对等关税”的行政令，宣布美国将对贸易伙伴设立10%的“最低基准关税”，并对某些国家征收更高的关税。如：欧盟的对等关税为20%，日本为24%，越南为46%，韩国为25%。而根据美墨加协定，符合规定的商品将继续享受关税豁免，不符合的商品则维持25%的关税。基准关税将于4月5日生效，而对等关税将在4月9日生效。 ➢4月10日，美国总统特朗普叫停了已于4月9日生效的全面对等关税，暂停期现为90天以期进行贸易谈判，但仍保留了对全球范围内所有进入美国的商品征收10%的基准关税，该基准关税已于4月5日起生效，并对特定行业继续征收关税，同时暗示未来可能会征收更多。因此，数十个贸易伙伴国暂时得以避免特朗普上周所宣布的11%-50%的高额关税。目前，3月12日生效的25%钢铝关税以及4月2日生效的25%汽车及零部件关税仍然有效。符合美墨加协定的汽车零部件将继续维持零关税，直到美国海关和边境保护局“建立针对其非美国产品征收关税的流程”。 ➢美联储会议纪要显示，所有与会者认为考虑到经济前景的不确定性明显，维持利率不变是适当的。大多数参与者指出，来自多种因素的通胀影响可能比他们预期的更为持久。官员预计今年关税将导致通货膨胀率上升，几乎所有与会者认为通胀风险偏向上行，而就业风险则偏向下行。美联储主席鲍威尔表示，面临着高度不确定的前景，在对细节有更大的确定性之前，评估关税可能产生的经济影响将非常困难，关税上调幅度明显大于预期。经济影响也可能如此，其中包括更高的通胀和更慢的增长，这些影响的规模和持续时间仍不确定。贸易政策的不确定性给企业带来了压力，以及越来越多预测显示，经济衰退风险正在上升。 二、宏观角度：特朗普政策不断变化，通胀和失业率齐升，美联储不会干预股市 ➢美联储主席鲍威尔表示，政策位置良好，需等待更明确的数据再考虑调整。关税很可能刺激通胀暂时上涨且影响可能会持续很长时间，目前的趋势是通胀和失业率齐升。不要期待美联储出手干预大跌的股市，特朗普政策正不断变化，市场遇到困难可以理解。 美元指数和人民币汇率 三、需求角度：外盘成品油裂解盘整 ➢截至4月24日，NYMEX市场RBOB对WTI裂解25.25美元/桶，HO对WTI裂解25.32美元/桶；ICE市场柴油对Brent裂解17.95美元/桶。 ➢3月，美国炼油厂加工量15.98百万桶/天，环比增加0.27百万桶/天，同比下降0.31百万桶/天；欧洲十六国炼油厂加工量8.99百万桶/天，环比下降0.22百万桶/天，同比下降0.08百万桶/天。 ➢截至4月18日，美国炼油厂产能利用率为88.1%，美国炼厂加工需求一般。 资料来源：wind，海证期货研究所 ➢3月，国内原油进口量5141万吨，环比增加872万 吨，同 比 增 加236万吨；3月，原油加 工 量6305.8万 吨，环比增加370.8万吨，同比增加0.4%。山东地炼成品油利润中性，国内原油进口量、加工量均同环比双增，山东地炼开工率中性偏低，不及去年同期，国内原油加工需求一 ➢EIA在其最新4月STEO中，将2025年全球原油需求增速下调37万桶/天至90万桶/天，将2025年全球原油需求预期下调49万桶/天至10364万桶/天。 ➢OPEC在其最新4月月报中，将2025年全球原油需求增速下调30万桶/天至120万桶/天，将2025年全球原油需求预期下调20万桶/天至10500万桶/天。 资料来源：EIA，海证期货研究所14➢IEA在其最新4月月报中，将2025年全球原油需求增速下调30万桶/天至70万桶/天，将2025年全球原油需求预期下调40万桶/天至10350万桶/天。 三、需求角度：全球原油需求预期维持不变 ➢外盘成品油裂解盘整，美国炼厂加工需求中性，欧洲炼厂加工需求偏弱；国内山东地炼成品油利润中性，3月原油进口量、加工量同环比双增，但山东地炼开工率中性偏低，不及去年同期，加工需求一般。受特朗普关税政策不确定性影响，经济 预 期 及 全 球 需 求 预 期 均 有 所 下 调。我 们 将2025Q2全球原油需求预期下调0.6百万桶/天至103.2百万桶/天。 ➢截至4月18日当周，美国原油产量1346万桶/天，环比下降0.2万桶/天； ➢截至4月17日当周，美国原油活跃钻机481部，环比增加1部。 ➢EIA在其4月短期能源展望报告中，预计2025年美国原油日产量为1351万桶，低于此前预计的1361万桶；预计2026年产量为1356万桶，此前预估为1376万桶。据EIA，到2030年，美国原油产量有望增长至1388万桶/日，美国原油产量预计将在2027年达到1400万桶/日的峰值。到2050年，这个世界最大产油国的石油产量将从今年的约1370万桶/日降至约1130万桶/日。到2026年，美国的石油总供应量将达到2052万桶/日，为新冠疫情后的峰值。 资料来源：wind，海证期货研究所 ➢3月，OPEC原油产量2677.6万桶/天，环比下降7.8万桶/天，同比增加13万桶/天。OPEC减产9国原油产量总计2127万桶/天，环比下降6.5万桶/天，相比目标产量2127.5万桶/天，少了0.5万桶/天。 四、供应角度：OPEC+5月超预期增产，随着油价下跌，OPEC+再次强调补偿减产 ➢4月初，OPEC+会议召开，OPEC+成员国原计划在5月份将产量提高13.5万桶/天，作为逐步解除最近一层减产计划的一部分。但在此次召开的会议上，同意额外增加两个月的增产计划，OPEC+将在2025年5月实施41.1万桶/天的产量调整，相当于三个月的增量。另外，OPEC+将于5月5日举行会议，