24&25Q1电动两轮车板块综述：受益供需合力拉动，25Q1表现靓丽
证券研究报告 行业研究 2025年05月06日 本期内容提要: 骆峥新消费行业分析师执业编号：S1500525020001邮箱：luozheng1@cindasc.com 收入&利润：24年传统品牌承压，25Q1快速恢复，新势力品牌表现突出。（1）24年复盘：业内的多数传统品牌有所承压，雅迪控股/爱玛科技/绿源集团控股/新日股份分别实现营收同比-18.8%/+2.7%/-0.2%/-14.5%，主要系行业外部环境因监管政策、新国标预期等因素存在不确定性；新势力品牌中九号公司、小牛电动实现营收同比+38.9%、+24.0%，主要系该类品牌顺应市场智能化、年轻化、高端化发展，处于品牌影响快速破圈阶段，通过渗透细分客群实现快速成长。（2）25Q1复盘：业内公司经营业绩反弹，爱玛科技/九号公司/新日股份分别实现营收同比+25.8%/+99.5%/+39.5%，我们认为主要因为供给端新国标落地降低外部环境不确定性，需求端以旧换新政策持续发力，供需合力激发终端需求，拉升行业信心。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 销量&单车ASP：24年传统品牌销量承压，从25Q1展望全年预期乐观。2024年 传 统 品 牌 销 量 均 有 所 承 压 ， 雅 迪/爱 玛/新 日 销 量 分 别 同 比-21.2%/-3.7%/-17.7%，九号实现销量同比+76.6%逆势增长。单车ASP方面，头部品牌单车ASP近年基本保持稳定，且基本集中在1200-2000元左右，各大品牌定价相对接近，九号领先优势显著、锚定中高端市场，基于年轻化品牌形象和智能化优势，实现较高定价水平（单车ASP稳定在2850元左右）。25Q1九号销量取得141%增长，雅迪、爱玛等品牌营收亦有良好增长，我们对全年头部品牌销量增长预期乐观。 盈利能力：头部品牌基本稳定，25年规模效应有望凸显。24年电动两轮车企业尽管销售承压，但通过良好费用管控及产品结构优化，头部企业保持盈利能力基本稳定；25Q1随着动销恢复，盈利能力稳中有升，伴随规模效应持续凸显以及中高端产品销售增长，我们认为盈利能力仍有提升空间。 投资建议：25年新国标+国补有望实现供需合力，激发市场需求，建议关注综合竞争力领先，市场份额有望持续提升的雅迪控股、爱玛科技，以及科技引领的九号公司。 风险因素：消费疲软、行业竞争加剧、新品推广不及预期。 目录 1.行业复盘：24年承压，25年有望受益供需合力拉动................................................................42.业绩综述：25Q1板块个股经营业绩明显好转............................................................................53.投资建议.........................................................................................................................................74.风险提示.........................................................................................................................................7 图目录 图1：中国电动两轮车销量（万辆，%）.........................................................................................................4图2：2024以来年全国电动自行车以旧换新数量（万辆）......................................................................4图3：电动两轮车行业主要公司收入及利润情况（百万元，%）..........................................................5图4：电动两轮车行业部分品牌销量（万辆）...............................................................................................5图5：电动两轮车行业部分品牌单车ASP（元）...........................................................................................6图6：电动两轮车行业主要公司盈利能力（%）...........................................................................................6图7：电动两轮车行业主要公司期间费率（%）...........................................................................................7 1.行业复盘：24年承压，25年有望受益供需合力拉动 电动两轮车行业24年景气度有所承压，25年有望显著恢复。根据营商电动车数据，24年电动两轮车行业整体承压较明显，我们认为主要原因或在于“南京电动自行车起火事件”引发大众安全性担忧，进而促使监管部门对终端展开严格管理、并策划国标进一步更新，业内经销商基于环境的不确定性采取相对谨慎态度。我们预计25年行业有望迎来显著恢复，一方面因为新国标落地，规划清晰，解决从业者所担忧的外部环境不确定性，另一方面以旧换新补贴政策继续执行，方向上看有力度增大的趋势，且有望解决24年出现的诸多痛点，更充分激发市场需求。 25Q1以旧换新成效显著，全年预期乐观。根据新华社等信息，自24年9月以来，我国电动两轮车以旧换新进展良好，25年以来月度以旧换新数量环比持续提升；且覆盖范围持续扩大，已实现省级工作落地全覆盖，地市级工作覆盖率达到92.3%。从消费端看，25年以来，累计有330万名消费者申请了电动自行车以旧换新补贴，累计申请补贴22.7亿元；从销售端看，共有6.4万家门店参加电动自行车以旧换新，其中绝大多数是个体工商户和小微企业，累计举办促销活动1997场，带动新车销售95.5亿元，单店平均拉动销售14.8万元；从生产端看，在以旧换新等政策带动下，产量实现增长，据中国自行车协会监测，25Q1全国电动自行车生产约1100万辆，同比+25%。政策驱动下，我们预计全年行业销量有望实现靓丽增长。 2.业绩综述：25Q1板块个股经营业绩明显好转 收入&利润：24年传统品牌承压，25Q1快速恢复，新势力品牌表现突出。 （1）24年复盘：电动两轮车行业内的多数传统品牌有所承压，雅迪控股/爱玛科技/绿源集团控股/新日股份分别实现营收同比-18.8%/+2.7%/-0.2%/-14.5%，我们认为主要系行业外部环境因监管政策、新国标预期等因素存在不确定性，传统品牌商业模式与产业布局相对稳定，因此连同生态内伙伴一起采取相对保守的应对态度，而新势力品牌中，九号公司实现营收同比+38.9%，小牛电动实现营收同比+24.0%，我们认为主要系该类品牌处于品牌影响快速破圈阶段，主要通过渗透细分客群实现快速成长，故受外部环境影响相对有限，呈现逆势增长。 （2）25Q1复盘：业内公司经营业绩明显反弹，爱玛科技/九号公司/新日股份分别实现营收同比+25.8%/99.5%/39.5%，九号公司增幅更为突出。我们认为主要因为供给端新国标落地降低外部环境不确定性，需求端以旧换新政策持续发力，故供需合力激发终端需求，拉升行业信心。涛涛车业产品主要销往海外市场，外需高景气叠加公司渠道、产品、品牌多维度优势，实现24年&25Q1持续高增长。 销量&单车ASP：24年传统品牌销量承压，从25Q1展望全年预期乐观。2024年传统品牌销量均有所承压，雅迪/爱玛/新日销量分别同比-21.2%/-3.7%/-17.7%，而九号实现销量同比+76.6%逆势增长。单车ASP方面，我们根据年报披露分产品营收及产品销量测算得到各品牌单车ASP，其中雅迪、绿源、新日将电池收入单独列示，而爱玛、九号的电池等销售含在单车ASP中可能导致一定误差。整体看，头部品牌单车ASP近年基本保持稳定，且基本集中在1200-2000元左右，各大品牌定价相对接近，而九号领先优势显著，或因为锚定中高端市场，基于年轻化品牌形象和智能化优势，实现较高定价水平。25Q1九号销量取得141%增长，雅迪、爱玛等品牌营收亦有良好增长，我们对全年头部品牌销量增长预期乐观。 盈利能力：头部品牌基本稳定，25年规模效应有望凸显。2024年电动两轮车行业公司尽管销售端承压，但通过良好费用管控以及产品结构优化，头部企业保持盈利能力基本稳定；25Q1随着动销恢复，盈利能力稳中有升，全年来看，随着规模效应持续凸显以及中高端产品销售增长，我们认为盈利能力仍有提升空间。 （1）爱玛科技：24年毛利率同比+1.3pct，25Q1毛利率同比+1.6pct，净利率基本持平，我们预计25Q2开始随着公司销售增长提速，净利率有望提升。 （2）雅迪控股：24年毛利率同比-1.7pct，销售净利率同比-3.1pct，我们认为主要系销量下滑影响费用摊薄所致；我们预计25Q1公司单车利润有望恢复到历史高位，主要系产品结构优化以及内部效率提升、规模效应凸显，全年趋势向好。 （3）九号公司：24年毛利率同比+1.3pct，25Q1毛利率同比-0.8pct，期间费用率同比-6.6pc，带动净利率同比+3.6pct。我们认为该变化主要因为公司坚持投入技术研发、渠道扩张等，实现以电动两轮车为代表的多项业务快速增长，规模效应持续凸显，实现盈利能力显著提升。展望未来，我们认为公司在割草机器人等多业务上有望复刻电动两轮车的成功经验，以科技引领转动经营飞轮，持续提升盈利能力。 3.投资建议 25年新国标+国补有望实现供需合力，激发市场需求，建议关注综合竞争力领先，市场份额有望持续提升的雅迪控股、爱玛科技，以及科技引领的九号公司。 4.风险提示 消费疲软。消费者购买意愿承压，以旧换新政策刺激不及预期。 行业竞争加剧。业内企业进行价格战抢夺市场，或影响盈利表现。 新品推广不及预期。新品推出不成功可能导致销售表现不及预期。 姜文镪，信达证券研究开发中心所长助理，新消费研究中心总经理，上海交通大学硕士，第一作者发表多篇SCI+EI论文，曾就职于国盛证券，带领团队获2024年新财富最佳分析师第四名、2023/2024年水晶球评选第四名、2024年金麒麟最佳分析师第四名。 李晨，本科毕业于加州大学尔湾分校物理学院，主修数学/辅修会计；研究生毕业于罗切斯特大学西蒙商学院，金融硕士学位。2022年加入国盛证券研究所，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩；2024年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖造纸、轻工出口、电子烟等赛道。 曹馨茗，本科毕业于中央财经大学，硕士毕业于圣路易斯华盛顿大学。曾就职于保险资管、国盛证券研究所，有3年左右行业研究经验，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩。2024年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖家居、个护、宠物、智能眼镜、潮玩、包装等赛道。 骆峥，本科毕业于中国海洋大学，硕士毕业于伦敦国王学院大学。曾就职于开源证券研究所，有3年消费行业研究经验，跟随团队在金麒麟、21世纪金牌分析师等评选中获得佳绩。2025年加入信达证券研究开发
