晨会纪要

刘思佳S0630516080002liusj@longone.com.cn证券分析师：王洋S0630513040002wangyang@longone.com.cn 重点推荐 ➢1.非农保持韧性，降息节点或将推迟——海外观察：美国2025年4月非农就业数据点评➢2.三点原因导致美国经济增速转负——海外观察：美国2025年一季度GDP数据点评➢3.千味央厨（001215）：产品处于调整期，渠道拓展新零售——公司简评报告➢4.历史上的原油价格战，油价下跌带来的机会——资产配置周报（2025/04/28-2025/05/02） 财经要闻 ➢1.欧元区第一季度GDP初值同比升1.2%，预期升1.1%➢2.美国3月PCE物价指数持平预期➢3.日本央行按兵不动➢4.美乌重建投资基金成立协议➢5.央行4月继续开展买断式逆回购操作 正文目录 1.1.非农保持韧性，降息节点或将推迟——海外观察：美国2025年4月非农就业数据点评.............................................................................................................31.2.三点原因导致美国经济增速转负——海外观察：美国2025年一季度GDP数据点评................................................................................................................41.3.千味央厨（001215）：产品处于调整期，渠道拓展新零售——公司简评报告...........................................................................................................................51.4.历史上的原油价格战，油价下跌带来的机会——资产配置周报（2025/04/28-2025/05/02）......................................................................................................52.财经新闻.....................................................................................73. A股市场评述...............................................................................84.市场数据...................................................................................10 1.重点推荐 1.1.非农保持韧性，降息节点或将推迟——海外观察：美国2025年4月非农就业数据点评 证券分析师：刘思佳，执业证书编号：S0630516080002，liusj@longone.com.cn 投资要点 事件：当地时间5月2日，美国劳工局公布2025年4月美国非农就业数据。美国4月季调后非农就业人口新增17.7万人，高于预期的13.8万人。同时，3月和2月的非农就业新增人数分别下修4.3万人和1.5万人。4月失业率维持在4.2%，和预期持平。 核心观点：美国4月非农新增就业数据虽然较上月有所放缓，但依然高于预期。分项来看，服务行业依然是主要就业贡献部门，但较3月存在边际放缓的趋势：其中，零售、餐饮和住宿等对经济弹性较高的部门有所走弱，但运输和仓储部门环比上行显著。私人部门4月时薪环比增速小幅回落。失业率保持稳定，劳动参与率小幅上行。总体来看，韧性的就业支撑联储可能维持谨慎的态度，但依然需要关注关税政策对通胀带来的影响。 服务部门和政府部门新增就业增速放缓。4月服务部门新增就业15.6万人，前值16.1万人。其中，零售、餐饮和住宿行业较3月有所走弱。零售新增就业转为负数，对应为减少0.2万人，前值2.2万人；休闲住宿新增就业2.4万人，前值3.8万人。运输和仓储新增就业显著上行至2.9万人，前值0.3万人，或是受到“90天关税暂停”政策背景下，企业持续“抢进口，屯库存”的拉动。政府部门就业边际放缓依然是受到联邦政府裁员的影响。政府部门新增就业1万人，前值1.5万人。其中，联邦政府减少就业0.9万人，前值减少0.4万人。 薪资增长降温主要受制造业薪资增速回落影响。4月私人部门时薪环比上升0.2%，前值0.3%。其中，生产部门的制造业时薪环比增速由上月0.8%下降至-0.3%，为主要拖累项。服务部门薪资保持韧性，时薪环比增速维持在0.2%。值得注意的是，信息咨询时薪环比增速上行显著，从上月-0.1%上升到1.0%，或是由于美国当前政策不确定性较强，导致相关咨询业务大幅增多。 失业率保持稳定，劳动参与率上升。U3失业率维持在4.2%不变，U6失业率延续下行趋势，回落至7.8%。U3和U6的分化说明兼职失业比例在逐步减少，可能是由于在政策不确定性加剧的背景下，企业更愿意开放和雇佣兼职岗位。劳动力参与率小幅上行至62.6%，前值62.5%。分年龄段看，25至54岁劳动力参与率上行最为显著，由前值83.3%上升至83.6%。 受到特朗普移民驱逐政策影响，移民人数和移民就业人数在4月显著下跌。据我们测算，美国4月移民人数和移民就业人数分别下降82.5万人和41万人。从分母端看，移民的流失被动推高了移民就业率。同时，由于移民流失而空缺出的岗位也确实刺激了美国本土劳动参与率和就业率的上升。但是，如果后续美国移民持续流出，且本土劳动参与趋于均衡之后，可能会引发工资推动型通胀的反弹。 4月美国就业市场保持韧性，美联储降息节点或将因此延后。服务部门虽然边际放缓，但薪资增速依然保持稳健。失业率保持稳定的同时，包含兼职的广义失业率U6延续下行趋势。需要注意的是，虽然移民流失从分母端推高了就业率和美国本土的劳动参与率，但是否可持续依然存疑。非农数据发布后，美股上涨、美债收益率上行，美元指数由涨转跌。CMEFedWatch显示市场预期美联储将降息时间节点推迟至7月，概率为55.2%。 风险提示：美国通胀上行超预期，美国经济下行超预期。 1.2.三点原因导致美国经济增速转负——海外观察：美国2025年一季度GDP数据点评 证券分析师：刘思佳，执业证书编号：S0630516080002，liusj@longone.com.cn 投资要点 事件：当地时间4月30日，美国经济分析局公布2025年第一季度美国GDP初值。美国第一季度GDP环比折年率下跌至-0.3%，低于预期的-0.2%，前值2.4%；GDP同比2.0%，前值2.5%。 核心观点：美国第一季度GDP环比折年率自2022年以来首次出现萎缩，主要原因可归为三点：一是“抢进口”引起的贸易逆差扩大；二是美国财政支出边际放缓；三是消费者悲观预期让个人消费支出增速放缓。非住宅类投资接棒成为主要拉动项，其中设备机械投资最为亮眼，对GDP的环比贡献率为1.06%，录得自2012年以来最高值（剔除疫情扰动项后）。由于鲍威尔此前在芝加哥经济俱乐部已经提前预警GDP会受“抢进口”而回落，预计美国第一季度经济数据并不会成为美联储降息的主要理由，后续发布的4月非农数据或更加重要。 “抢进口”效应显著，进口成为第一季度经济增速最大拖累项。美国第一季度进口环比折年率从-1.9%增长至41.3%，导致净出口对GDP的拉动从0.3%下跌至-5.0%，录得2020疫情以来的最低值。虽然出口暂没有受到“关税”影响，从-0.2%增长至1.8%，但难以对整体贸易逆差形成有力拉动。即使一季度“抢进口”效应拖累美国经济增长，但预计在企业补库存以及关税靴子落地之后，后续进口难以维持此规模。 财政支出增速放缓。美国政府支出环比折年率从3.1%下降至-1.4%，对GDP的拉动从0.5%下跌至-0.3%。第一，美国国债一季度到期额为8994亿美元，导致一季度净发行额降至2939亿美元，为疫情以来同期最低。美债发行放缓约束了财政经济“外生需求”的补缺口行为，在居民预期下降、“内生需求”降低的时候，其负面效应被放大。第二，DOGE导致政府重心发生偏移。一季度美国财政部账户余额TGA持续扩大，美国政府急需看到DOGE“裁员减支”的作用，或不会把其“成果”立马投入到政府消费和投资之中。 个人消费增速回落，居民对经济预期持续降低。个人消费环比折年率从4.0%下跌至1.8%，对GDP的拉动从2.7%下跌至1.2%。分项看，耐用品消费成主要拖累项，环比折年率从12.4%下跌至-3.4%。回看3月零售数据，即便居民对汽车等耐用品的“抢购潮”依然难以承托起整个季度居民消费倾向低迷的局面。同时，密歇根大学消费者预期指数从2024年底的73.3已经下跌至2025年4月的47.3，为1980年以来最低值。 非住宅类固定投资接棒成为经济增长主要拉动项。非住宅类投资环比折年率从-3.0%拉升至9.8%，对GDP的拉动从-0.4%提高至1.3%，其中设备和机械投资从-0.5%增长至1.1%。分项看，计算机设备投资环比折年率从-19.8%大幅增长至112.8%，或是受AI及其相关产业布局再投资影响。然而工业投资持续放缓，环比折年率从-1.0%继续下跌至-1.4%。抛开本就在美国本土深耕的AI行业，“美国制造业回流论”依然存疑。 一季度GDP对市场的影响有限，关注后续就业数据。虽然美国一季度经济增速大幅放缓，但无论是进口拖累项还是投资支撑项都不具有可持续性，因此市场反应并不显著。鲍威尔此前已经提前预警GDP会受“抢进口”而回落，所以预计美国一季度经济数据并不会成为美联储降息的主要理由，后续发布的4月非农数据或更加重要。 风险提示：美国通胀上行超预期，美国经济下行超预期。 1.3.千味央厨（001215）：产品处于调整期，渠道拓展新零售——公司简评报告 证券分析师：姚星辰，执业证书编号：S0630523010001 联系人：吴康辉，wkh@longone.com.cn 投资要点 事件：公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年实现营业收入18.68亿元（同比-1.71%，全文同），归母净利润0.84亿元（-37.67%）2025Q1公司实现营业收入4.70亿元（+1.50%），归母净利润0.21亿元（-37.98%），业绩低于预期。 菜肴增速亮眼，直营表现好于经销。1）分产品来看，2024年主食类实现营收9.14亿元（-6.88%），由于餐饮消费疲软，大单品油条和蒸煎饺收入下降所致。小食类实现收入4.39亿元（-13.79%），主要为芝麻球、春卷的收入下滑。烘焙甜品类实现收入3.65亿元（持平），调理菜肴类及其他实现收入1.42亿元（+273.39%），主要受益于餐饮连锁化率提升，对标准化食材的需求增长。2）分渠道看，1 >直营实现收入8.09亿元（+4.34%），主要得益于积极开发潜力餐饮客户，2024年大客户数量为173家，较2023年增加14家。2 >经销实现收入10.51亿元（-6.04%），主要系市场需求疲软及行业竞争加剧致使承压。 市场竞争激烈，费用投放加大致使盈利短期承压。1）盈利端，2024年毛利率、净利率分别为23.66%（-0.04pct）和4.44%（-2.53pct）。2025Q1毛利率、净利率分别为24.42%（-1.03pct）和4.53%（-2.91pct），毛利率下降受产品结构和渠道变化影响，净利率下降由于费用投放加大所致。2）费用端，2024年、2025Q1期间费用率分别为16.24%（同比+1.71pct）和17.77%（同比+2.60pct），其中202