深度研究：国产AI算力建设基石，深耕电子互联技术

国产AI算力建设基石，深耕电子互联技术 2025年04月29日 证券分析师：李双亮证书编号：S1160524100007 DeepSeek模型能力表现优异，技术突破带来广泛影响：DeepSeek推出开源模型R1与V3，该模型在文本生成、代码编写、内容创作等领域展现出优异的性能。目前AI模型正成为科技开发者提升工作效率首选工具，并在数学、科研、教育、医疗等关键领域加速渗透。 大模型能力提升与云厂商资本开支之间存在飞轮效应：AI功能显著提升网络用户的使用体验，展现出极强的用户拉新以及留存能力，模型能力正成为互联网平台吸引用户的胜负手。以腾讯元宝为例，在接入DeepSeek之后，元宝MAU环比提升265.22%。我们认为大模型训练与推理的算力需求推动云厂商加大资本开支，同时云厂商对AI基础设施的投资又进一步加速大模型能力的进化，形成飞轮效应。 人工智能数据中心建设提速，持续性类比2015-2018年云计算发展：AI模型的推理和训练依托于以GPU为核心的人工智能算力，而云计算的CPU算力无法完全复用，因此科技公司需要重新构建AI数据中心支持人工智能发展。互联网公司纷纷加大对于AI算力投资，其中，阿里巴巴计划在2025-2027年投资3800亿进行AI基础设施建设。 计算与通讯需求增加，高频高速PCB市场快速增长：互联网资本开支重心从云计算转向AI、新增投入主要面向算力与通讯环节。PCB作为信息传输的重要载体，需要提供更高的传输速率以支持通信效率。随着数据中心建设提速，AI服务器和高速网络设备正成为PCB市场的主要增长动力，高频高速PCB市场快速增长。 以互联技术为核心，PCB业务营收与利润显著增长：深南电路PCB业务以通讯为核心，重点布局数据中心（含服务器）、汽车电子等领域。受益于AI产业爆发，公司通讯领域与数据中心领域业务需求快速增长。深南电路把握产业趋势机会，产品结构持续优化以及盈利能力显著提升。 载板国产替代趋势明显，产品导入稳步推进：深南电路持续加大封装基板技术研发及储备，产品覆盖模组类、存储类、应用处理器等基板。目前深南电路已具备16层及以下FC-BGA产品批量生产能力，16层以上产品具备样品制造能力，其中20层产品送样认证工作有序推进中。 【投资建议】 深南电路产品技术位居行业前列。综合考虑公司的业务发展情况，我们预计2025-2027年营收分别为221.46/259.90/296.29亿元，归母净利润分别为24.76/31.47/36.34亿元，对应EPS分别为4.83/6.14/7.09元，基于2025年4月25日收盘价，对应PE分别为23/18/15倍。 相对估值：由于公司为PCB生产制造商企业，我们选取的可比公司为下游行业类似的PCB制造商与其进行对比，结合经营模式以及产品类型，我们选取胜宏科技、广合科技和景旺电子三家公司。2026年可比公司的Choice一致盈利预测平均值为16.05倍。考虑到深南电路具备国内领先的PCB硬板能力，在互联领域具备深厚技术积累，以及高阶基板业务具备广阔发展前景。首次覆盖给予“增持”评级。 【风险提示】 行业竞争加剧。新产品推广不及预期的风险。若公司未能紧跟行业变化，及时调整策略，可能无法满足市场更新需求，影响长期发展。研发失败的风险。新产品开发需大量资金和人力，需要预研下一代产品，确保良性发展和产品领先性。若开发产品不符合市场需求，将影响销售和市场竞争力，造成研发资源浪费。市场竞争加剧的风险。公司产品所在市场竞争激烈，若技术路径发生变化，将对公司销量、价格和毛利率产生不利影响。国内外竞争对手的激烈竞争也加剧了公司的市场竞争风险。汇率风险。汇率波动会直接影响公司业绩，政治经济环境变化带来的汇率不确定性是公司面临的重要风险。 正文目录 1.国内模型跨越式创新、国内科技公司加快AI建设..................61.1.DeepSeek异军突起，模型能力表现优异.........................61.2.模型展现出有效用户吸引力，互联网迎来AI驱动时代..............81.3.科技公司加大资本开支，拥抱AI蓝海............................92.科技公司迈向新一轮资本开支，数据通信需求爆发..................102.1.互联网资本开支周期复盘......................................102.2.AI算力中心建设提速、数据通信环节受益明显....................123.深南电路：互联技术为核心，“3-in-One”战略布局................134.PCB业务：AI基建加速投入，高速PCB需求强劲....................154.1．以通讯为核心，技术能力全国领先.............................154.2．AI基础建设加速，高频高速PCB需求加速增长...................164.2.1.人工智能算力需求提升，AI服务器市场明显增长.................................174.2.2.算力中心万卡集群，高等级交换机及光模块需求增加..........................184.3．PCB产业高景气，深南电路拥抱产业趋势........................215.载板业务：国产替代加速，高阶产品放量在即....................235.1．国产替代加速，载板行业高增长...............................235.2．布局载板业务，打开未来成长空间.............................256.电子装联业务：智能化进程推进，积极扩展下游..................307.盈利预测与估值................................................327.1盈利预测.....................................................327.2相对估值和投资建议..........................................338.风险提示......................................................34 图表目录 4图表1：Open AI提出的缩放定律.........................................................................6图表2：DeepSeek-V3的模型表现.........................................................................6图表3：DeepSeek-R1的模型表现.........................................................................6图表4：DeepSeek的模型训练成本.......................................................................7图表5：DeepSeek的AI模型架构.........................................................................7图表6：不同AI模型的调用价格（单位：每百万Tokens）.............................8图表7：腾讯元宝接入DeepSeek后DAU（单位：万）.......................................8图表8：纳米AI搜索接入DeepSeek后DAU（单位：万）.................................8图表9：AI模型对于APP用户月活拉动效果.......................................................9图表10：国内互联网公司与运营商加大AI投入 ................................................9图表11：腾讯资本开支环比大幅提升（单位：亿元）....................................10图表12：阿里巴巴与腾讯的资本性开支情况（2015-2024年，单位：亿元）..........................................................................................................................11图表13：META数据中心的硬件成本占比...........................................................12图表14：深南电路的历史发展进程....................................................................13图表15：深南电路股权结构（截至：2024年12月31日）...........................13图表16：深南电路的3-In-One业务布局.........................................................14图表17：深南电路分产品营收情况（单位：亿元）........................................14图表18：深南电路主要产品毛利率情况............................................................14图表19：深南电路PCB业务覆盖下游领域........................................................15图表20：深南电路在PCB领域的技术研发........................................................15图表21：英伟达数据中心收入（单位：百万美元）........................................16图表22：海外云厂资本开支（单位：十亿美元）............................................16图表23：数据中心建设成本结构（2023年） ...................................................16图表24：全球服务器的资本开支（单位：亿美元）........................................17图表25：全球AI服务器市场规模（单位：十亿美元）..................................17图表26：英伟达H系列服务器............................................................................17图表27：英伟达H、B系列服务器PCB材料 ......................................................17图表28：全球交换机市场规模（单位：亿美元）............................................18图表29：2023年全球以太网交换机市场结构...............................................