锌月报：关税扰动锌价向下，关注消费持续性

核心观点：

1. 锌精矿：4月份国产锌矿加工费小幅上涨，进口锌矿加工费也上涨。安塔米纳矿山短期扰动影响有限，5月份加工费谈判尚未落地。锌价下滑但矿价坚挺，冶炼厂及港口库存充足，对矿价上调预期较高。3月国产锌精矿产量28.48万吨，预计4月产量29.5万吨。3月锌矿进口量35.9万吨，同比增长47.2%，1-3月累计进口121.8万吨，同比增长36.6%。4月底主要港口库存总量40.1万吨，环比增加9万吨。冶炼厂原料库存41万金属吨，环比下滑但可用天数仍在高位，采购对矿价上调预期高。

2. 冶炼锌：4月中国锌锭产量55.54万吨，日均产量环比增加，产量同比增加10.1%，预计5月产量55.6万吨。3月中国锌锭净进口2.75万吨，1-3月累计净进口10.1万吨，同比增加4.48%。4月底锌锭七地库存7.7万吨，单月去库接近5万吨。冶炼完全成本亏损维持在500元/吨左右，硫酸收入等对利润影响有限，冶炼积极性仍存。LME库存17.5万吨，月度增加3.7万吨。现货市场供应偏紧，进口到货量未明显增加，现货升水持续走高。

3. 消费端：镀锌开工率49.61%，压铸开工率49.01%，氧化锌开工率58.57%。3月镀锌板带净出口量122.3万吨，1-3月累计净出口318.6万吨，同比增长17%。关税扰动对镀锌出口暂无影响。

研究结论： 供给端方面，TC仍有上涨压力，但后期上涨空间和速度将低于前期。绝对价格下滑对冶炼利润影响有限，冶炼积极性仍存，供给端压力依旧，抑制锌价上涨空间。消费方面，中美关税对消费的实际影响尚未显现，海外对美关税存在90天窗口期，国内出现抢出口情况，消费表现得到保障。在供给高增长情况下库存全面下滑，库存对锌价形成有利支撑，但5月份需警惕消费走弱风险。现货市场方面，供给偏紧，现货升水持续走高，但目前价差进一步正套性价比降低。

策略：单边中性，套利中性。

风险：海外矿端干扰、旺季需求不及预期、海外流动性收紧。