超长信用债探微跟踪：信用久期的钱难赚

存量市场特征 超长信用债再临调整。“负carry”担忧缓释、关税政策释放缓和信号，债市做多情绪回归冷静，超长信用债收益率继续回调。与上周相比，2.4%以上收益率的存量超长信用债只数增加不少。 一级发行情况 超长信用债单周发行量创新高。长债收益率总体偏低，发债主体发行超长债的成本优势仍在，最新一周超长信用债新增供给量突破800亿，其中7-10年超长产业债是本周超长信用债的主要扩容品种。从发行利率走势来看，超长产业债平均票面利率还在下行，读数已不及2.2%。也正是由于较低的票面收益，超长信用新债投资性价比稍显不足，本周一级市场认购情绪延续降温。 二级成交表现 超长信用债指数跌幅靠前。债市整体回调，主流债券全价指数多有下跌，其中超长信用债指数调整幅度相对大于其余债券品种，10年以上AA+信用债周度跌幅0.77%。 超长信用债成交再现冷清。最新一周7年以上城投债成交笔数缩减至40笔以下，是今年2月以来成交量相对最小的一周；超长产业债单周累计成交笔数也已不足200笔，性价比偏低是制约其成交走向活跃的难题。从成交收益来看，7年以上产业债平均成交收益率仅在2.3%附近，相比4-5年中长久期普信债，收益增厚的空间并不大。 与成交表现对应的是，最新一周超长信用债估值偏离成交幅度转为正值，投资者做多长久期信用债的情绪延续弱势，7-10年信用债TKN成交占比进一步下落至61.1%。 投资者结构方面，公募基金开始减持连续一个月均有配置的5-10年普信债，保险买量也落入低位，本周净买入超长信用债规模不足17亿元。 从更微观的视角来看，超长信用债利差在震荡中有小幅回升迹象，本周除20年左右活跃债以外，7年以上活跃长债信用利差均维持在55bp-60bp之间。最新一周活跃超长信用债净价仍有下跌，20年以下长债几乎回吐本月资本利得，这也凸显了该品种高赔率的尴尬。 风险提示 统计数据失真：银行间债券交易到交割有一定的时滞，这会影响统计数据结果，从而扰动对交易情绪走向的判断。 信用事件冲击债市：信用事件发生有随机属性，扰动债市情绪的力度，与事件性质及牵涉到的券种有一定关系。 政策预期不确定性：经济政策、债市监管政策颁布或引起债市配置和交易惯性的变化，而变化方向要基于相关政策做进一步分析。 一、信用久期的钱难赚 图表1：超长信用债跟踪指标一览 1、存量市场特征 超长信用债再临调整。“负carry”担忧缓释、关税政策释放缓和信号，债市做多情绪回归冷静，超长信用债收益率继续回调。与上周相比，2.4%以上收益率的存量超长信用债只数增加不少。 图表2：存量超长信用债收益率继续回调 图表3：存量超长产业债行业分布较为集中 图表4：诚通控股、中化股份等主体为主要长债存续主体 2、一级发行情况 超长信用债单周发行量创新高。长债收益率总体偏低，发债主体发行超长债的成本优势仍在，最新一周超长信用债新增供给量突破800亿，其中7-10年超长产业债是本周超长信用债的主要扩容品种。从发行利率走势来看，超长产业债平均票面利率还在下行，读数已不及2.2%。也正是由于较低的票面收益，超长信用新债投资性价比稍显不足，本周一级市场认购情绪延续降温。 图表5：超长信用新债供给量创新高 图表6：超长产业债发行利率仍有下行迹象 图表7：超长产业新债认购情绪又有降温 3、二级成交表现 超长信用债指数跌幅靠前。债市整体回调，主流债券全价指数多有下跌，其中超长信用债指数调整幅度相对大于其余债券品种，10年以上AA+信用债周度跌幅0.77%。 图表8：指数周度涨幅对比 图表9：指数月度涨幅对比 超长信用债成交再现冷清。最新一周7年以上城投债成交笔数缩减至40笔以下，是今年2月以来成交量相对最小的一周；超长产业债单周累计成交笔数也已不足200笔，性价比偏低是制约其成交走向活跃的难题。从成交收益来看，7年以上产业债平均成交收益率仅在2.3%附近，相比4-5年中长久期普信债，收益增厚的空间并不大。 图表10：超长信用债成交笔数及成交收益变化 图表11：新券成交占比回升 与成交表现对应的是，最新一周超长信用债估值偏离成交幅度转为正值，投资者做多长久期信用债的情绪延续弱势，7-10年信用债TKN成交占比进一步下落至61.1%。 图表12：超长信用债估值偏离成交幅度转为正值 图表13：超长信用债买盘延续弱势 投资者结构方面，公募基金开始减持连续一个月均有配置的5-10年普信债，保险买量也落入低位，本周净买入超长信用债规模不足17亿元。 图表14：基金开始减持5-10年长债 图表15：仅保险还在参与15年以上超长信用债配置 从更微观的视角来看，超长信用债利差在震荡中有小幅回升迹象，本周除20年左右活跃债以外，7年以上活跃长债信用利差均维持在55bp-60bp之间。最新一周活跃超长信用债净价仍有下跌，20年以下长债几乎回吐本月资本利得，这也凸显了该品种高赔率的尴尬。 图表16：活跃超长信用债利差在震荡中有小幅回升迹象 图表17：4月20年以上超长信用债浮盈仍存 图表18：超长信用债净价跌势延续 二、风险提示 1、统计数据失真：银行间债券交易到交割有一定的时滞，这会影响统计数据结果，从而扰动对交易情绪走向的判断。 2、信用事件冲击债市：信用事件发生有随机属性，扰动债市情绪的力度，与事件性质及牵涉到的券种有一定关系。 3、政策预期不确定性：经济政策、债市监管政策颁布或引起债市配置和交易惯性的变化，而变化方向要基于相关政策做进一步分析。