铜05月报：关税冲击缓和 铜价重归基本面

2025年4月30日 关税冲击缓和铜价重归基本面 第一部分铜市场综述 研究员：王伟 4月2日由于美国对全球加征对等关税引发铜价恐慌性暴跌，价格从4月2日的收盘价9721美元/吨最低跌到4月7日国内开盘前的8105美元/吨，跌幅达到16.6%，内外盘价格悬殊，现货买盘大量入场，国内跌停板打开。4月9日特朗普宣布暂停对75个国家征收对等关税90天，美国关税态度缓和，推动价格反弹，截止到4月25日，lme铜价最高反弹到了9481.5美元/吨，国内78520元/吨，几乎收复了因加征关税造成的全部跌幅。 期货从业证号：F03143400投资咨询从业证号：Z0022141:wangwei_qhyj@chinastock.com.cn 铜精矿供应紧张，加工费已经下降到-42美元/吨的位置，不过冶炼厂并没有减产计划，废铜产粗铜比例提高到了20%附近。在特朗普关税政策影响下，全球消费前置，90天的关税暂停期，海外的抢出口仍将持续，国内的出口订单受到一定程度的限制，但考虑到目前没有国家能够取代中国在全球产业链中的地位，我们认为国内还是能通过转口贸易出口高附加值的产品。4月的高速去库不可持续，预计5月整体消费或前高后低，并表现出一定程度的韧性，库存可能会继续小幅下滑，现货升水保持坚挺。比值的情况取决于国内5、6月的消费情况，由于当前库存水平较低，如果5、6月消费继续保持坚挺，进口窗口将阶段性开启，但长期来看，消费走弱后，国内供应过剩的压力显现，进口窗口可能会持续关闭。 价格方面，5月尤其是五一期间，国内有三天不开盘的时间，而在这三天内有多个重要数据发布：5月1日美国ism制造业pmi，5月2日欧元区制造业pmi、美国失业率、非农就业数据等，在国内收盘期间这些数据的发布可能会对价格造成比较大的影响。当前铜价接近关税落地前的水平，消费的持续性有待观察。5月是转口订单的重要观察期，若转口订单仍能发出，价格将继续盘整，主要价格维持在75000-80000元/吨，若转口订单全部被禁止，那么价格将重回73000元/吨。长期来看，中美脱钩是必然趋势，今年美国的关税政策对全球经济造成了较大的冲击，铜价整体重心下移，但在美国关税落地明朗化之前，铜价的下跌可能并不顺畅。 风险点：禁止中国转口贸易、美国关税政策变动、经济衰退 数据来源：银河期货、文华财经 第二部分市场篇 一、行情回顾 4月2日由于美国对全球加征对等关税引发铜价恐慌性暴跌，价格从4月2日的收盘价9721美元/吨最低跌到4月7日国内开盘前的8105美元/吨，跌幅达到16.6%，内外盘价格悬殊，现货买盘大量入场，国内跌停板打开。4月9日特朗普宣布暂停对75个国家征收对等关税90天，美国关税态度缓和，推动价格反弹，截止到4月25日，lme铜价最高反弹到了9481.5美元/吨，国内78520元/吨，几乎收复了因加征关税造成的全部跌幅。 基本面方面，国内买盘强势，持货商不愿低价出货导致现货升水上涨。我们认为4月消费大增的原因包括几个方面：第一，3月价格居高不下，下游采购需求被压制；第二，节后价格大幅下跌后，采购、备库需求明显增加；第三，四月份的订单基本都是前期签订的，出口没有受到影响。终端来看，增长最为明显的是电线电缆、光伏、出口，消费呈现结构性分化特征，新兴领域需求增长与传统地产疲软形成鲜明对比。2025年4月全球显性库存相较3月减少11.99万吨，达到60.4万吨。中国社会库存连续八周连续去库，2025年4月较3月减少15.55万吨，达到18.17万吨，保税区库存较3月增加0.62万吨至8.51万吨，国内库存总量已经降到了近五年季节性同期的最低水平，市场大幅去库，带动价差和升贴水走高，部分现货商担心软逼仓的风险。进口盈亏维持在窗口打开附近波动，短期国内原料供应紧张，需要进口精炼铜补充铜元素。目前外盘contang内盘back结构，买国外卖国内的虚盘操作若长期持有会有比较大的结构亏损，建议实物进口，不做虚盘正套。 二、行情展望 宏观方面：5月尤其是五一期间，国内有三天不开盘的时间，而在这三天内有多个重要数据发布：5月1日美国ism制造业pmi，5月2日欧元区制造业pmi、美国失业率、非农就业数据等，在国内收盘期间这些数据的发布可能会对价格造成比较大的影响。同时特朗普关税政策还没有明朗化，特朗普的言论仍会对市场造成冲击。 基本面方面：铜精矿供应紧张，加工费已经下降到-42美元/吨的位置，不过冶炼厂并没有减产计划，在特朗普关税政策影响下，全球消费前置，90天的关税暂停期，海外的抢出口仍将持续，国内的出口订单受到一定程度的限制，但考虑到目前没有国家能够取代中国在全球产业链中的地位，我们认为国内还是能通过转口贸易出口高附加值的产品。4月的高速去库不可持续，预计5月整体消费或前高后低，并表现出一定程度的韧性，库存可能会继续小幅下滑，现货升水保持坚挺，当然如果严格限制中国的转口贸易，那么国内的消费将会遭遇巨大的下行压力，库存会很快的开始累积。LME与COMEX价差再度反弹到1000美元/吨上方，市场定价的关税幅度是在10-15%，南美地区的货物继续发往美国，而日韩等地则担心船期的问题，继续发往美国的货物大幅减少，后期comex库存仍将继续增加。比值的情况取决于国内5、6月的消费情况，由于当前库存水平较低，如果5、6月消费继续保持坚挺，进口窗口将阶段性开启；如果消费转差，在后期供应过剩的担忧下，进口窗口就很难打开。长期来看，消费走弱后，国内供应过剩的压力显现，进口窗口可能会持续关闭。 价格方面，由于关税态度的缓和及现货端支撑明显，铜价大幅反弹，但当前价格接近关税落地前的水平，消费的持续性有待观察，5月是转口订单的重要观察期，若转口订单受到一定程度的影响，但仍能发出，价格将继续盘整，主要价格维持在75000-80000元/吨，若转口订单全部被禁止，那么价格将重回73000元/吨。长期来看，中美脱钩是必然趋势，今年美国的关税政策对全球经济造成了较大的冲击，铜价整体重心下移，但在美国关税落地明朗化之前，铜价的下跌可能并不顺畅。 数据来源：银河期货、wind、SMM 数据来源：银河期货、wind 第三部分铜矿产量被下调，铜供应增幅持平2024年 一、全球铜矿产量 2024年主要企业年报完成公布后，市场继续大幅下调2025年铜精矿产量预期。预计2024年铜矿增量为57万吨/增幅2.55%，高于前期预期的1.8%，2025年铜矿供应增量由前期的50万吨下调到20万吨，增速从2.2%下调到0.88%。同时市场扰动不断，生产事故频发，在这种情况下，不排除铜矿产量会继续下调，而冶炼厂暂没有额外的减产计划，这就意味着铜精矿加工费仍将继续下行。 下面是各家矿企的年报和2025年的计划。 英美资源2024年全年产量77.3万吨，相较2023年82.6万吨下降6%。2024年Q4产铜19.8万吨，相较2023年同期23万吨下降14%。这主要是由于计划关闭规模较小且成本较高的Los Bronces，以及预计秘鲁Collahuasi的产量将下降。2025年预测69-75万吨，平均72万吨，减少5.3万吨。 第一量子在2024年实现了43.1万吨的年产量，超过了40至42万吨的指导范围，同比减少27.7万吨或39.12%。这主要是Kansanshi在高品位的驱动下生产了最多的铜和金。2025年和2026年的铜产量会略有下调至41万吨，因为Kansanshi的S3产量保守增加，以及Sentinel重新安排采矿以降低未来矿石供应的风险。 MMG2024年铜总产量达到39.98吨，增产5.25万吨。这一增长是由Khoemacau的产量和Las Bambas的产量增加所推动的。2025年指引产量近50万吨，增10.2万吨或25.6%。其中Las Bambas指引产量36-40万吨，增产近6万吨；Khoemacau有年产365万吨的工艺设备支持，2025年指引产量4.3-5.3万吨，增产近1.8万吨。 Antofagasta2024年铜产量为66.4万吨，同比增长1%，主要由于Centinela阴极铜和LosPelambres的产量增加，抵消了Centinela精矿品位下降的影响。2025年指引68万吨，增产1.6万吨，同比增加2.4%。 Freeport年报：2024年铜产量191.15万吨，与2023年191.05万吨基本持平。预计2025年销量181.44万吨，2024年为184.4万吨，同比减少3万吨或5.08%。2025年3月印尼自由港已获得出口127万吨铜精矿的许可，品位为25%，计算可得含金属31.75万吨。2025年3月13日矿业部长批准修订其年度业务计划，2025年的精矿产量目标下调近十分之一，为16.7亿磅（75.75万吨），低于去年18亿磅（81.65万吨）的产量，减少6万吨。2026年的产量预计将进一步降至315万吨精矿和15.8亿磅铜（71.66万吨铜）。 力拓公司2024年铜产量为69.7万吨，同比增13%。2025年第一季度开始简化报表科目，简化后2024年产量79.26万吨，计划为81.5，同比增长2.24万吨，同比增2.8%。 BHP的2025财年第一、二季度（2024年7月1日-12月31日）产量98.7万吨，相较2024财年同比89.4万吨上升10%。25财年预计铜产量指引维持在184.5至204.5吨之间不变。我们以正常年度计算，2024年铜产量为195.76万吨，同比增加18.11万吨或10.19%。估计2025年产量200万吨，增加4.24万吨。主要是ESCONDIDA增产。 Teck2024年的铜产量为44.6万吨，同比去年增长14.95万吨或50%。这一增长主要得益于其位于智利的Quebrada Blanca铜矿的增产。2025年Teck预计铜产量达到49万至56.5万吨，平均52.75万吨，增加8.15万吨或18.27%。 嘉能可年报，基于可比口径（剔除2023年6月售出的Cobar铜1.5万吨），2024年自有铜产量为95.16万吨，同比下降4.3万吨（4%），主要由于Antapaccay和Collahuasi计划产量减少，叠加Antapaccay的地质相关延误，以及KCC铜矿品位下降和意外停机的影响。2024年下半年铜产量为48.9万吨，环比上半年增长6%（2.64万吨），主要受益于KCC铜矿高品位矿石供应增加、Mutanda铜矿运行率超预期，以及Mount Isa铜矿在年初区域性洪灾后产量回升。我们估计2025年增加2万吨，达到97.28万吨。 Lundin2024年全年产铜36.967万吨，同比去年增长5.4万吨或17.24%。2025年铜产量指引为30.3万至33万吨，平均31.65万吨，减少5.32万吨，主要是由于Candelaria和Caserones的开采计划和铜品位变化。 Nornikel2024年产铜43.25万吨，同比去年增加0.71万吨或1.66%。2025年指引产量为35.3-37.3万吨（36.3万吨），同比减少6.95万吨或16.1%。 巴里克2024年生产19.5万吨，同比去年增加0.45万吨或2.36%。2025年计划产值20-23万吨（21.5万吨），同比增加2万吨或10.25%，主要贡献来源于Lumwana。 艾芬豪公布卡莫阿–卡库拉2025年生产指引为52-58万吨，2024年43.7万吨铜。旨在于2026年达到约60万吨/年的铜产量。公司将于第二季度雨季结束时对2025年的生产指导目标再作评估。 洛阳钼业2024产铜65万吨，同比增长55%。2025年铜60-66万吨（63），同时，公司正推进TFM西区和KFM二期的勘探工作，为实现2028年产铜80-100万吨的目标蓄力。TFM一月铜产量分别完成计划104.2%，我们预计2025年产量会略高于2025年。 Codelco2025年铜产量预计将增加约5万吨，至大约140万吨。 力拓公司2024年（合并基准）铜产量为69.7万吨，同