公司业绩表现
- 2024年实现营收22.0亿元，同比-1.3%；归母净利2.9亿元，同比-15.9%。
- 2025年Q1实现营收8.0亿元，同比-4.3%；归母净利1.4亿元，同比-9.3%。
- 业绩表现符合预期，但外部环境扰动下仍承压。
营收结构分析
- 产品端：高档/中档/低档产品分别实现营收15.3/5.1/1.3亿元，同比+4.3%/-8.2%/-20.5%。
- 销量分别-13.6%/-6.5%/-27.1%，吨价分别+20.7%/-1.8%/+9.0%。
- 25Q1高档/中档/低档分别实现营收6.2/1.3/0.3亿元，同比+8.8%/-30.7%/-41.0%。
- 伊力王等自营产品增长亮眼。
- 区域端：24年疆内/疆外分别实现营收16.0/5.7亿元，同比-5.8%/+16.7%。
- 25Q1疆内/疆外分别实现营收7.0/0.9亿元，同比+3.5%/-37.9%。
- 渠道端：24年直销/线上/批发分别实现营收4.9/1.3/15.4亿元，同比+90.9%/-1.7%/-13.9%。
- 销量分别+125.4%/+0.3%/-16.6%，吨价分别-15.3%/-2.0%/+3.3%。
- 25Q1直销/线上/批发分别实现营收2.0/0.4/5.5亿元，同比+69.9%/+0.7%/-17.3%。
- 自营产品增长亮眼，疆外外拓受行业景气波动影响较大。
报表质量分析
- 24年归母净利率-2.3pct至13.0%，其中毛利率+4.1pct，销售费用率+2.5pct，营业税金及附加+2.3pct。
- 25Q1归母净利率同比-1.0pct至18.1%，其中毛利率-3.1pct，销售费用率-1.4pct，营业税金及附加-2.7pct。
- 25Q1末合同负债余额0.6亿元，环比+0.1亿元；25Q1销售收现5.9亿元，同比-24.4%。
- 24年公司现金分红比例大幅提升至74.5%，25年目标营业收入23亿元（+4%）、利润总额4.05亿元（持平）。
- 公司营销体系正逐步优化，产品重心向伊力王/大小老窖等集中，持续关注疆内复苏情况及营销改革落地成效。
研究结论
- 考虑疆内需求持续走弱，下调25/26年归母净利22%/24%。
- 预计25-27年收入分别+4.6%/+6.1%/+10.0%；归母净利分别+10.6%/+13.9%/+18.5%，对应归母净利分别3.2/3.6/4.3亿元；EPS为0.67/0.76/0.90元。
- 公司股票现价对应PE估值分别为21.8/19.1/16.2倍，维持“增持”评级。
风险提示
- 疆内复苏不及预期；行业景气度恢复不及预期；行业政策风险；食品安全风险。
