港股晨报

国证国际证券（香港）有限公司•研究部 1.国证视点：关税战仍是焦点，关注国家振兴经济政策，以及季度业绩发布 今日重点 1.国证视点 关税战仍是焦点，关注国家振兴经济政策，以及季度业绩发布 环球市场于上周大幅反弹，港股也延续涨势。继前周上涨480点或2.30%后，恒指上周再进账585点或2.74%，收报21980点。周中，恒指曾收复22000点关口。美股方面，标指上周强力反弹，升4.59%，纳指更急升6.7%。美国总统特朗普的关税政策态度有所软化，促使资金入市抄底。 2.公司点评 中国旭阳(1907.HK)-焦炭化工双轮驱动支撑利润 中共中央政治局会议在上周五召开，会议所传递出的信号比市场预期的较为冷静。我们看到以下重点： 第一、会议定调当前经济呈现向好态势，社会大局保持稳定。对比之前的表述「经济运行稳中有进」，这次态度上比较乐观； 第二、继续正视当前国际贸易之问题，这次明确提到经济持续回升向好的基础还需要进一步稳固，外部冲击影响加大； 第三、对于关税战的表述-「国内经济工作和国际经贸斗争」，把冲突级数升级为斗争，可能暗示复杂性和长期性都有所提升的意味； 第四、会议强调要增强消费对经济成长的拉动作用，并指出要提高中低收⼊群体收入，大力发展服务消费。关于地产方面，公告提到「持续巩固房地产市场稳定态势」，反映对现阶段的稳地产的成果表示肯定。 会议首次提出「四稳」，包括稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，充分彰显党中央对当前经济形势的全面科学把握，释放以高品质发展的确定性应对外部环境急剧变化的不确定性强烈讯号，为进一步做好经济工作指明方向。 美国宏观方面，密歇根大学消费者信心指数4月终值小幅回升。此前因特朗普4月2日宣布对等加征关税，信心指数一度大幅下滑，但随着对贸易战态度的软化，并推迟部分国家关税上调的决定后略有改善。消费者信心在轻微的修复，但消费者长期通胀预期仍处于高位，与4月初值相比变化不大。 本周重点关注就业数据，周五将公布大非农报告，市场预期失业率将保持在4.2%之水平，若最终结果显示失业情况进一步恶化时，可能会增强市场对滞胀的忧虑。投资者须要注意。 后市展望，我们认为市场焦点仍放在美国的关税政策。由于特朗普政府行事飘忽，资金大概不会积极入市。今天十点国新办召开记者会，我们将观察振兴经济政策的消息。大市进入季度业绩公布期，我们也需观察企业业绩情况，尤其是高管的经营环境展望。 以下，我们率先看看两只汽车股的业绩。 比亚迪1211.HK业绩点评： ⚫业绩符合预期，出口量增长拉动盈利矩阵强势：本次业绩处于此前业绩预告中值附近，整体表现稳健，符合预期。 （转下页……） ⚫营收情况：Q1汽车销售100.1万辆，同比增长60.3%，环比下降34.3%，实现营收1703.6亿元，同比增长36.3%，环比下降38%； ⚫费用情况：Q1销售/管理/研发费用率分别为3.6%/2.9%/8.3%，与上一季度相比，销售费用率下降0.9个百分点，管理费用率上升0.6个百分点，研发费用率上升1.1个百分点。⚫利润情况：Q1毛利率20.1%，同比下降1.8个百分点，环比下降1.4个百分点；其中汽车业务毛利率23.9%，同比下降4.2个百分点，环比下降1.6个百分点；Q1归母净利91.5亿元，同比增长100.4%，环比下降38.5%⚫展望Q2，预计公司经营整体仍维持稳健：需关注公司后续促销动作，凭借低成本和规模效应，公司市场竞争力强劲，持续看好。 长城汽车2333.HK业绩点评： 长城汽车Q1批发销量25.68万辆，同环比分别-6.7%/-32.3%。分品牌来看，哈弗/魏牌/坦克/欧拉/皮卡销量分别为14.46/1.33/4.20/0.69/5.00万辆，同比-8.4%/+38.7%/-14.6%/-54.3%/+15.0%。公司Q1新能源销量6.26万辆，同环比分别+5.7%/-43.3%，Q1新能源渗透率24.4%，同环比+2.9/-4.7pct。出口方面，公司Q1共出口9.09万辆，同环比分别-2.0%/-29.5%，出口占比达到35.4%，同环比+1.7/+1.4pct。 财务表现情况： 2025Q1公司实现营收400.19亿元，同环比-6.6%/-33.2%，实现归母净利润17.51亿元，同环比-45.7%/-22.7%，归母净利润同比下降主要系：1）产品周期波动导致季度销量下降，2）销售费用同比增长；3）俄罗斯报废税返还因新车认证后延所致。 盈利能力方面，公司Q1毛利率为17.84%，同环比分别-2.2/+1.3pct。 费用率方面，Q1公司销售费用为22.96亿元，同环比分别+34.6%/+44.6%，主要系：1）直营体系加速投入的影响，Q1多投入约6亿元；2）新车型上市和预热的影响，如高山、坦克300、二代枭龙max等。 2025年将推出多款新车，分品牌来看， 哈弗品牌：新款哈弗猛龙、新款哈弗二代大狗Hi4版（2025Q2上市）、二代大狗PHEV版； 坦克品牌：坦克500中改款（2025Q2上市），升级全新座舱和端到端辅助驾驶城市NOA； 下半年，公司还将推出中型5座轻越野SUV哈弗猛龙PLUS、魏牌新系列智能旗舰SUV、欧拉紧凑级纯电SUV、中大型越野SUV坦克400Hi4-Z等多款新车，完善产品结构。 分析师：韩致立 2.公司点评 中国旭阳(1907.HK)-焦炭化工双轮驱动支撑利润 焦炭价格回调，利润承压。24年全年焦炭及焦化业务收入176/-2.4%，毛利率8.6%/-0.5pct，税前利润0.87亿/-78%。其中24年下半年税前利润0.23亿，环比上半年下降63%。24年位于印度尼西亚苏拉威西生产园区年产480万吨焦化项目中首320万吨焦炭产能已顺利点火及投产，国际市场的开拓进展顺利。24年焦炭产能达到2380万吨。未来公司还有萍乡160万吨的项目在建，产能将会持续落地。 焦炭价格持续下跌，拉低业务利润。焦炭产品的平均价格下跌至约人民币1,848元╱吨（不含税），对比去年下跌约16.1%；截止2025年3月底，公司焦炭价格维持在约人民币1,436.54元╱吨（不含税），主要是部分客户开始去库存。25年1-2月全国粗钢产量同比下降1.5%，焦炭需求较为疲软。未来我们预期焦炭价格仍将维持低位运行，如果后续经济刺激政策力度加大，也许有宽幅震荡的机会。 化工业务持续增长。化工业务24年收入207亿/+10%，主要是己内酰胺销量增加2.7万吨，以及东明生产园区复产。毛利率7.3%，同比持平，税前利润5.5亿/+21%。化工品业务量达到528万吨/+8.8%。己内酰胺产线投产之后，公司成为全球第二大己内酰胺生产商，年产能75万吨，并且未来还计划扩张到150万吨，己内酰胺的生产成本持续下降。2025年，5万吨己二胺投产，解决己二胺卡脖子问题。氢能业务方面24年氢气销量达到2010万方，同比增约2.1倍。氢能公司与北京亿华通拟进行换股交易，向上游延伸至燃料电池业务，进一步夯实在氢能产业的布局。 托管业务持续扩张。运营管理业务24年收入4.2亿/+109%，主要是24年增加了吉林苯胺项目和吴忠市焦化项目，税前利润0.55亿，同比扭亏。托管焦炭规模550万吨，化工规模96万吨。贸易业务收入47.4亿/-33%，主要是焦炭价格下跌影响；税前亏损-2.7亿，亏损同比扩大57%，主要是部分订单受价格波动出现亏损。 行业低谷仍实现盈利，体现了焦炭和化工两条腿走路战略的优势。考虑到焦炭价格在今年以来的下跌，我们下调25/26/27年净利润为2.3/7.8/11.5亿元，对应每EPS收益为0.06/0.19/0.29港元。维持“买入”评级，维持目标价为4.2港元。 风险提示：焦炭价格下跌；石油价格下跌；环保政策变动。 分析师：曹莹 客户服务热线 国内：40086 95517 香港：2213 1888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国证国际证券(香港)有限公司（国证国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国证国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国证国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国证国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国证国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国证国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国证国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国证国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国证国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国证国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国证国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国证国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国证国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。⚫国证国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国证国际证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010