沪铜月报：“强现实+弱预期”组合，等待宏观驱动信号

“ 强 现 实+弱 预 期 ” 组 合 ， 等 待 宏 观 驱 动 信 号 周敏波投资咨询资格：Z0010559联系方式：020-88818011 2025年4月26日 行情观点 （1）宏观方面，关税政策为资产定价主线，美国经济走弱压力仍存 （2）供给方面，矿冶平衡短期难改善，精铜供应稳健 行情观点 本周策略上周策略 （3）库存方面，铜价下跌后国内社库持续去库，LME与COMEX铜库存走势再次分化 本周LME周度平均库存20.62万吨，周环比-2.62%；本周COMEX周度平均库存12.88万吨，周环比+6.89%；中国社会库存去库，截至4月24日，SMM全国主流地区铜库存18.17万吨，周环比-5.17万吨；LME铜去库、COMEX铜累库，对应两地价差再度走扩；铜价下跌后下游逢低备货，周国内社会库存去化速度加快；全球显性库存去库。 期货：主 （4）微观需求方面，旺季需求不弱，持货商挺价 旺季下游需求不弱，铜杆周度开工率继续上涨至79.56%；现货方面，据SMM，下游库存持续去化，整体交投尚可，但铜价上涨至于78000元/吨以上后，下游采购情绪受抑制。下周将进入五一假期，下游存在备货需求，持货商仍挺价。终端方面，电线电缆企业开工率创新高，4月家电排产品类分化，空调排产增长但涨幅放缓，冰箱排产较去年实绩下降，系库存周转压力及去年高基数原因。 总结：（1）宏观方面，对等关税为当下资产定价的核心变量，特朗普近期表示或降低中国对等关税，关税压力略缓释；一季度铜的定价主线为美铜进口关税价差预期，目前美铜较伦铜仍然维持一定溢价，在美国对铜的“232”调查未有明确预期落地时间前，该驱动仍为铜价提供一定支撑；（2）基本面方面，供应端原料偏紧格局仍存，需求端韧性较强，铜杆开工率、基差均走强，国内库存去化较好。短期估值相对合理，强现实基本面支撑价格。 期权：暂 月度展望：铜基本面呈现“强现实+弱预期”组合，该组合下铜价尚无明确的流畅走势，基本面的强现实限制铜价下跌，关税影响下的弱需求预期限制上行空间，短期交易方向为强现实及关税缓和预期，价格或以震荡为主，关注宏观驱动信号。 目录CONTENT 周度回顾与资金面01 宏观：美元美债走势背离02 供给：TC持续新低03 04需求：旺季需求端不弱 05库存：LME与COMEX库存分化 1周度回顾与资金面 1.2周度行情回顾：关税压力缓释，铜价小幅反弹 本周特朗普表示将降低中国关税税率，关税压力缓释，铜价小幅反弹截至2025年4月24日，伦铜价格报9383美元/吨，周环比+2.11%截至2025年4月24日，沪铜价格报77410元/吨，周环比+2.15%截至2025年4月24日，沪铜持仓量534768手，周环比+2.37%本周沪铜周均成交量230290手，周环比+1.00% 1.3国外持仓：LME投资基金、COMEX非商业净多头持仓环比回升 1.4基差：因库存持续去化及节前备货需求，持货商仍看好升水，坚挺报价 1.5价差：LME0-3转为升水结构，沪铜月差维持back结构 LME铜升贴水：0-3及3-15转为升水结构 沪铜月差：全部合约维持back结构 据SMM，盘面涨至78000元/吨以上后，下游采购情绪受抑制，现货交投活跃度降低，采购量下滑 2宏观：美元美债走势背离 2.1美国主要金融数据：美元指数出现显著下跌，与美债利率走势背离 美元指数走弱动因：1、对等关税政策冲击超出市场预期，且存在极大不确定性，短期避险属性的失灵；2、美元信用体系面临霸权瓦解与重构的历史性抉择，全球去美元化加速，美元信用弱化对等关税催化下，全球央行持续减持美债，长端美债收益率走高，海外投资人对持有美债资产变得更加谨慎关税是当下市场和美联储决策的核心变量，美联储亦对特朗普关税政策持谨慎态度，鲍威尔表示，美联储有义务保持通胀预期稳定，关税可能导致经济增长放缓和通胀更加顽固，市场预期降息概率走低 2.2美国主要经济数据：3月通胀及就业数据超预期，但仍难解市场对后续经济走弱的担忧 3月通胀明显降温：核心CPI同比为2.8%，低于预期的3.0%；CPI环比从2月的0.22%降至-0.05%，同比降至2.4%，均低于预期3月新增非农就业人数反弹至22.8万人，较2月大幅上升11.1万人；失业率整体平稳，从4.139%升至4.152%，3月美国ISM制造业PMI指数降至49，步入收缩区间，制造业活动增长近乎停滞，拉响了滞胀警报3月通胀与就业数据较好，但数据发布后，市场反应较为平淡，难解后续“滞胀”或“衰退”担忧，加征关税后的数据或为后续关注焦点 2.3中国主要金融数据：3月金融数据超市场预期，金融支持实体的力度延续 3月M2同比增长7 %（前值7%），M1同比增长1.6%（前值0.1%），M1M2剪刀差持续修复，中国经济的循环在持续改善3月新增社融5.89万亿元，同比多增1.06万亿元，社融同比增速从8.2%回升到8.4%，超过市场预期，总量增速维持企稳回升之势3月非金融企业中长期贷款新增15800亿元，占新增贷款比例环比回升，或得益于3月为生产开工旺季，工业企业景气度总体较高 2.4中国主要经济数据：3月PMI延续回暖趋势，新订单指数恢复到扩张区间 3月中国制造业PMI回升至50.5%（预期50.5%，前值50.2%）延续二月的反弹趋势，新订单指数51.8%，新出口订单49%，分别上升0.7和0.4pct，政府支出、以旧换新和抢出口是需求主线3月CPI同比下跌0.1%，前值为-0.7%，同比降幅收窄。从分项看，食品与能源拖累CPI通胀，食品价格因需求较弱仍处于下跌通道，能源方面月内国内油价2次下调；核心CPI明显反弹形成支撑，服务与商品价格均有改善。 3供给：TC持续新低 3.1铜矿：现货TC/RC持续下行，持续创历史新低，短期对铜价形成支撑 2024年以来，铜矿现货TC步入下行周期，截至2025年4月18日，现货TC报-33.65美元/干吨，创历史新低，铜精矿现货偏紧格局，矿冶平衡矛盾仍存 国内主流港口铜精矿库存季节性企稳 原料偏紧构成强支撑的前提在于，需求端没有大幅转弱的预期；美国对等关税政策落地后，市场对需求端走弱的预期强化，但现实端的走弱扔需要时间，关注需求端边际变化 3.2粗铜&阳极铜：4月阳极板加工费较3月上行，矿端偏紧传导至产业链中间环节 截至4月25日，国内阳极板加工费850元/吨，较3月上行200元/吨；粗铜供应趋近，与铜矿端偏紧格局对应 阳极铜消耗量增量主要来源于国内矿产粗铜，阳极铜进口量占比下滑趋势不变：2025年1-2月年阳极铜累计消耗171.51万吨，同比增长2.42%；阳极铜累计进口量12.03万吨，同比下降11.61%；矿产粗铜产量150.39万吨，同比增长0.18% 3.3废铜：铜矿紧缺，废铜流向冶炼端比例增长，海外铜价较高，美国进口废铜减少 铜 价反 弹后 带动 精废 价差 走扩，截 至4月25日，精 废价 差为1634.26元/吨 进口废铜供应占比较高：2025年1-2月中国累计废铜供应量53.3万吨，同比增长21.11%，其中进口废铜供应占比下降至60%以下，以COMEX合约计价的废铜进口商从美国进口废铜减少 废铜流向冶炼端口比例增加：2025年1-2月中国废铜冶炼量达34.68万吨，同比增长47.26%，占总消费量比例达68.27% 3月SMM中国电解铜产量环比增加6.39万吨，环比上升6.04%，同比上升12.27%。1-3月累计产量同比增加27.45万吨，同比上升为9.4%。3月电解铜产量如期大幅增加，主要有以下几方面原因：①3月仅有2家冶炼厂有检修计划，对实际产量影响并不大，部分厂家表示检修影响会反映在4月；②TC历史低位下，不少冶炼厂为了一季度开工红仍在积极生产；③铜价大幅走高废铜供应较之前增加，冶炼厂加大对废铜的采购，补充了铜精矿的短缺据SMM，预计4月国内电解铜产量环比下降0.58万吨降幅为0.52%，同比增加13.12万吨，升幅为13.32%。1-4月累计产量同比增加40.57万吨，升幅为10.39% 4需求：旺季需求端不弱 4.1加工环节：旺季下游需求不弱，铜杆周度开工率继续上涨至79.56% 4.2终端——地产：地产筑底，个人住房贷款余额同比、房屋销售价格同比下降幅度边际放缓提供积极信号 4.4终端——家电：4月空调冰箱排产分化，冰箱排产下调系去年高基数及库存较高影响 5库存：LME与COMEX库存分化 5.2国内：铜价下跌后下游采购情绪好转，国内社会库存去化速度加快 LME铜去库：本周LME周度平均库存20.62万吨，周环比-2.62%COMEX铜累库：本周COMEX周度平均库存12.88万吨，周环比+6.89%中国社会库存去库：截至4月24日，SMM全国主流地区铜库存18.17万吨，周环比-5.17万吨LME铜去库、COMEX铜累库，两地价差再度走扩；铜价下跌后下游逢低备货，周国内社会库存去化速度加快；全球显性库存去库 免责声明 报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发期货或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 在任何情况下，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述品种买卖的出价或询价，投资者据此投资，风险自担。 本报告旨在发送给广发期货特定客户及其他专业人士，版权归广发期货所有，未经广发期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“广发期货”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 数据来源：Wind、Mysteel、SMM、奥维云网、产业在线、彭博、芝商所FedWatch工具、广发期货研究所 广发期货有限公司提醒广大投资者：期市有风险入市需谨慎！ 感谢倾听Thanks