三维化学：醋酸纤维素国产化或受益，新疆煤化工赋予发展机遇

买入（维持） 所属行业：建筑装饰/专业工程当前价格(元)：9.02 证券分析师 王华炳资格编号：S0120524100001邮箱：wanghb3＠tebon.com.cn 投资要点 研究助理 事件：4月17日，公司发布2025年一季度报告。2025Q1公司实现营收5.48亿元，同比+5.5%，环比-36.4%；归母净利润0.52亿元，同比-10.5%，环比-55.8%；扣非归母净利润0.51亿元，同比-8.3%，环比-58.4%。 郝逸璇邮箱：haoyx＠tebon.com.cn 点评： Q1经营整体稳健，业绩有望持续向上。2025Q1公司实现营收5.48亿元，同比+5.5%；归母净利润0.52亿元，同比-10.5%，整体经营较为稳健，盈利同比略有下滑，我们认为或主要系化工品景气底部震荡，丁醇等产品价格较去年同期明显回落导致公司化工板块盈利收窄，以及工程项目收入确认节奏或受到冬季气温、春节假期等因素拖累影响所致。向后展望，①化工业务：公司醇醛酸酯一体化布局，柔性生产穿越周期，5万吨异辛酸预计年内投产贡献增长点。②工程业务：公司在手订单充沛，一季度新签+中标订单合计4.74亿元，为去年同期的117倍；截至2025Q1累计已签约未完工订单16.71亿元，有望持续为公司业绩增长注入动力。其中北方华锦13亿订单预计2025年竣工，年内有望迎来结算高峰；此外鲁油鲁炼项目4月10日老旧装置现场拆除开工，后续伴随项目推进及招标工作开展，公司有望凭借区位优势斩获较多订单，带动业绩持续向上。 毛利率水平提升，费用率有所增长。盈利能力方面，2025Q1公司毛利率和净利率分别为20.6%和9.2%，同比+0.8pct和-1.1pct。期间费用方面，2025Q1公司期间费用率11.4%，同比+0.7pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.0%、5.9%、4.6%、-0.1%，同比+0.03pct、+0.3pct、-0.01pct、+0.4pct，其中财务费用率同比提升主要系本期利息收入减少所致。 相关研究 1.《三维化学(002469.SZ)：全年业绩符 合 预 期 ， 分 红 比 例 大 幅 提 升 》，2025.3.28 2.《三维化学（002469.SZ）：正丙醇涨价带来弹性，新疆煤化工赋予机遇》，2024.11.153.《三维化学（002469.SZ）：工程业务履约进度放缓拖累业绩，拟中期分红约6500万元》，2024.8.27 布局纤维素衍生物，国产替代有望受益。公司纤维素衍生物及其配套装置改造提升项目稳步推进中，项目拟对1000吨/年醋酸丁酸纤维素装置实施技改升级，改造后产能将达1.5万吨/年，包括醋酸纤维素（5000吨）、醋酸丙酸纤维素（3000吨）、醋酸丁酸纤维素（5000吨）、以及交联羧甲基纤维素钠（2000吨）。长期以来，醋酸纤维素市场供给由美日企业垄断，生产企业包括美国伊斯曼、美国塞拉尼斯、日本大赛璐等，我国则基本依赖进口，在当前中美关税政策和全球贸易不确定性风险加剧的背景下，公司有望受益于其国产替代机遇，助力公司成长。 硫磺回收领军企业，入疆掘金星辰大海。公司自主研发的“无在线炉硫磺回收工艺”达国内领先、国际先进水平，截至2024年底，公司累计完成各类硫磺回收装置设计、总承包合计240套，装置总规模1283万吨/年，是国内设计、总承包硫磺回收装置最多的公司。近期公司密集斩获新疆煤化工订单，承接神华榆林、宁夏宝丰、陕煤榆林等硫磺回收设计及技术服务项目，中标国能准东、国能哈密、山能准东等硫磺回收设计及技术服务项目和国能包头硫回收装置EPC总承包项目，有望受益新疆煤化工产业扩张红利，驱动业绩快速增长。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.16、5.25、6.57亿元，同比+58.5%、+26.0%、+25.2%，对应EPS分别为0.64、0.81、1.01元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；项目建设进度不及预期；原材料价格大幅上涨；油价大幅波动；政策不确定性风险。 信息披露 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。