三维化学：醋酸纤维素国产化或受益，新疆煤化工赋予发展机遇

三维化学(002469.SZ) 研报总结

投资要点

• 事件：2025年一季度报告显示，公司实现营收5.48亿元（同比+5.5%），归母净利润0.52亿元（同比-10.5%），扣非归母净利润0.51亿元（同比-8.3%）。业绩下滑主要受化工品景气度底部震荡及工程项目收入确认节奏影响。
• 化工业务：公司醇醛酸酯一体化布局，柔性生产穿越周期，5万吨异辛酸预计年内投产，贡献增长点。
• 工程业务：一季度新签+中标订单4.74亿元（去年同期117倍），累计未完工订单16.71亿元。北方华锦13亿订单预计2025年竣工，鲁油鲁炼项目4月开工，有望持续驱动业绩增长。
• 盈利能力：2025Q1毛利率20.6%（同比+0.8pct），净利率9.2%（同比-1.1pct）。期间费用率11.4%（同比+0.7pct），财务费用率同比提升主要因利息收入减少。
• 国产替代机遇：公司纤维素衍生物项目稳步推进，醋酸丁酸纤维素产能将达1.5万吨/年，受益于醋酸纤维素市场国产替代需求。
• 新疆煤化工机遇：公司硫磺回收技术达国际先进水平，累计完成240套硫磺回收装置设计、总承包。近期密集斩获新疆煤化工订单，有望受益产业扩张红利。

盈利预测

• 预计2025-2027年归母净利润分别为4.16、5.25、6.57亿元（同比+58.5%、+26.0%、+25.2%），EPS分别为0.64、0.81、1.01元，维持“买入”评级。

风险提示

• 下游需求不及预期；项目建设进度不及预期；原材料价格大幅上涨；油价大幅波动；政策不确定性风险。