25Q1小幅超预期，未来更加关注效益改善

2025年4月18日，公司发布24年年报及25年一季报，24全年实现营收924.96亿元，同比增长3.53%；归母净利润119.7亿元，同比下降15.1%。24Q4公司实现营收275.04亿元，同比下降2%；归母净利润38.7亿元，同比下降26.38%。25Q1实现营收185.32亿元，同比增长4.01%；实现归母净利润20.39亿元，同比增长6.41%。总体看，25Q1经营小幅超预期，费用控制效果较好。 分业务看，海外主业和创新业务发展势头良好，24年首超国内主业收入。面对复杂多变的经营环境，公司积极应对，一是挖掘国内安防市场的潜力，更加积极开拓海外可拓展的安防市场；二是拓展场景数字化业务，积极发展创新业务。24年创新业务、境外主业收入分别为224.84、259.89亿元，同比增长21.19%、8.39%，保持良好增长，而国内主业PBG、EBG、SMBG收入分别为134.67、176.51、119.71亿元，同比下降12.29%、下降1.09%、下降5.58%，境外主业和创新业务之和为484.69亿元，超过境内主业三大BG之和的430.89亿元。境外主业、创新业务相比境内主业而言，由于普及渗透率相对更低，受外部环境影响相对小，增长潜力预期也会更好。 分季度看，25Q1有经营拐点迹象和可能性，未来需逐季观察。 从2018年开始，公司的季度经营趋势呈现出一定的以连续4个季度左右为周期的单季度收入增速绝对值的环比下行或者上行规律，24年处于4个季度收入增速逐季下降周期，25Q1增速小幅超预期，虽然暂时没有回到24年上半年的增速，但相对24年下半年表现已经有了不错的改善。考虑到公司业务赋能千行百业，收入体量超过900亿，跟宏观环境相关度高，未来几个季度是否会延续这种改善，或者还是周期性变化，还是延迟到更长的时间周期，需要持续观察。 结合24年及25Q1情况与未来国内需求回暖预期，我们调整公司25~27年营业收入预测为986.0/1,079.9/1,195.9亿元，同比增长6.6%/9.5%/10.8%； 预测归母净利润为139.9/169.7/201.5亿元，同比增长16.8%/21.3%/18.7%，分别对应18.7X/15.4X/13X，维持“买入”评级。 国内宏观复苏不及预期的风险；地缘政治环境趋紧的风险； 汇率波动的风险。 毛利率相对稳定，费用控制效果开始体现，公司未来更加关注效益改善。24全年和25Q1毛利率分别为43.83%、44.92%，同比分别微降0.61pct、0.84pct，在较弱的需求环境下能基本维持稳定，显示出公司良好的竞争优势和产品创新能力。25Q1研发、销售、管理、财务费用率分别为14.42%、14.04%、3.52%、-1.47%，同比下降0.57pct、提升0.22pct、下降0.3pct、下降1.26pct。25Q1费用增长放缓，公司从24Q4开始的费用控制效果开始显现。公司预计在2025年将继续严控费用，并通过考核方式调整尽量将费用做到显性化分摊，以利润为中心，做好经营的优化和效益的改善。 公司持续坚定投入，技术、市场、生产、管理等综合竞争力积累深厚。公司近5年内累计投入研发费用477.02亿元，在AI、多维感知、大数据、软件等维度有长期积累；市场方面建立了以城市为中心的营销服网络，通过32个省级业务中心及300多家城市分公司和办事处覆盖全国各地，在海外，公司业务覆盖全球180多个主要国家和地区；通过柔性制造体系，提供超过3万种不同硬件产品，满足小批量、多批次、大规模定制化的需求；公司持续推进内部数字化转型，激发组织创新活力。相信面对未来的经营环境，公司做好了充分的准备。若外部宏观环境回暖，则公司收入端向上有望，叠加公司内部优化与费用管控工作持续，形成产出与投入更好的平衡，我们认为公司22-24年净利率受毛利率及费用率负向剪刀差影响，未来随着需求环境回暖、业务结构优化、人员降本增效等措施而向历史合理净利率水平恢复，从而可能带来比收入端增速更好的利润弹性，期待公司增长模式从收入增长转向高质量的效益增长。 上市十余年间，公司始终坚持高分红回馈股东，2015年起现金分红率均在48%以上，2024年已提升至53.73%，叠加分红，占比超过70%。