25Q1业绩超预期，格拉默经营改善明显

主要观点： 报告日期：2025-04-29 ⚫25Q1整体业绩超预期，格拉默欧洲区盈利改善明显。25Q1公司整体实现归母净利润1.04亿元、同比+448%、环比扭亏，表现超预期。按公司此前预告，格拉默25Q1实现盈利约0.65亿元，占整体盈利大头，从格拉默利润表指标看，25Q1实现毛利率13.2%、同比+2.6pp、环比+6.5pp，是业绩改善的核心因素；从格拉默各区经营情况看，业绩向好受益欧洲改革成效显现、北美出售TMD后的持续改善，具体：1）欧洲：25Q1实现收入2.9亿欧元、同比-1.5%、环比+22%，EBIT0.13亿欧元、同比+94%、环比+4.6%，EBIT利润率4.6%、同比+2.3pp、环比+1.3pp，公司针对欧洲区的深入改革成效明显；2）北美：25Q1实现收入0.9亿欧元、同比-15%、环比+0.3%，EBIT-0.01亿欧元、同比-0.01亿欧元、环比+0.10亿欧元，EBIT利润率-1.2%、同比-1.3pp、环比+11.1pp，EBIT中包含了约0.03亿欧元的汇兑损失、加回北美区实现盈利（同环比数据均不包含TMD）；3）亚太：25Q1实现收入1.2亿欧元、同比-4.3%、环比-15%，EBIT0.10亿欧元、同比+5.4%、环比-30%，EBIT利润率8.1%、同比+0.8pp、环比-1.7pp。 ⚫2025年格拉默经营有望逐步向上，乘用车座椅业绩释放值得期待。我们认为2019年公司收购格拉默后，整合更多基于整体大方向如治理层管理层组织结构等，但当前的整合是基于对格拉默更深入的了解、制定并实现更细致更精益的管理要求，比如对产能调整追求效率更高且成本更低等，管理层始终积极整合海外、重视降本增效，我们预计格拉默深入改革的成效将逐步体现在财务报表端。乘用车座椅业务上，公司面向座椅事业部核心骨干人员实行员工持股计划，解锁条件为：1）2025年：座椅事业部实现营业收入40.0-50.0亿元、净利润0.8-1.5亿元；2）2026年：座椅事业部实现营业收入70.0-100.0亿元、净利润4.0-5.0亿元，后续公司有望在获取核心客户定点、提升自制率等方式降本、积极推进全球化等方面持续突破，乘用车座椅业务的业绩释放值得期待。 ⚫投资建议：我们认为公司在海外整合、做强乘用车座椅总成的路径上终将有所斩获，国产替代走向全球的白马公司终将加冕。我们预计公司2025-2027年归母净利润6.7亿、11.0亿、13.5亿元（2025-2026年前值为8.0亿、12.1亿元）、对应PE23、14、11倍，维持“买入”评级。⚫ 风险提示：宏观经济波动、汇率波动风险、股权质押风险、减值风险、整合不及预期、市场、客户开拓不及预期、乘用车座椅开拓不及预期等。 1.24Q3短期因素扰动，长期主义曙光在前2024-11-052.24Q2海外经营环比提升，座椅减亏超预期2024-08-273.新增头部客户座椅项目定点，基本面持续改善中2024-06-28 财务报表与盈利预测 分析师：陈佳敏，上海财经大学金融硕士，FRM，三年汽车行业研究经验，主要覆盖汽车零部件。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。