晨会纪要

2025年04月21日 晨会聚焦 一、财信研究观点 【市场策略】市场将进入窄幅波动阶段，关注业绩高增方向 【基金研究】三维情绪模型更新 【基金研究】基金数据日跟踪（20250418） 【债券研究】债券市场综述 二、重要财经资讯 【宏观经济】国务院总理李强主持召开国务院常务会议 【宏观经济】一季度全国一般公共预算支出72815亿元，同比增长4.2% 【宏观经济】一季度全国一般公共预算收入60189亿元，同比下降1.1% 【财经要闻】全球首个人形机器人半程马拉松在北京鸣枪开跑 【财经要闻】一季度全国规模以上工业增加值同比增长6.5% 【财经要闻】《贸易发展与标准合作倡议金砖行动计划（2025-2026）》发布 三、行业及公司动态 何 晨分 析师执业证书编号:S0530513080001hechen@hnchasing.com 【行业动态】爱马仕Q1营收增7%略低于预期，计划全面涨价应对关税 【行业动态】2025年3月份全社会用电量同比增长4.8% 陈 郁双分 析师执业证书编号:S0530524110001chenyushuang@hnchasing.com 【公司跟踪】铜峰电子（600237.SH）：发布2025年一季报，归母净利润同比+12.53% 【公司跟踪】北京银行（601169.SH）：发布2024年业绩报告 【公司跟踪】华夏银行（600015.SH）：发布2024年业绩报告 【公司跟踪】祥源文旅（600576.SH）：发布2024年年度报告，归母净利润同比减少3.14% 【公司跟踪】蓝思科技（300433.SH）：发布2025年一季报，归母净利润同比+38.71% 四、湖南经济动态 【湘股动态】华瓷股份（001216.SZ）：公告对外投资设立境外全资子公司的进展情况 【湖南省地方动态及政策】第二届全国大学生职业规划大赛总决赛在长颁奖 近期研究报告集锦 【公司类】江苏神通（002438.SZ）24年年报点评：业绩小幅增长，核 电新增订单亮眼 【公司类】九号公司（689009.SH）2024年年报点评：两轮车和新兴业务表现亮眼，盈利能力改善 【公司类】肇民科技2024年年度报告点评：业绩稳健增长，期待新领域突破 【行业类】美容护理行业2025年4月月报：年报披露季叠加政策加码，板块景气度迎持续修复 【行业类】AIDC电池行业深度报告：AIDC高景气，UPS及BBU电池受益 晨会聚焦摘要： 一、财信研究观点 【市场策略】市场将进入窄幅波动阶段，关注业绩高增方向 黄 红卫（S0530519010001） 4月3日以来，美国对我国加征的畸高关税已经沦为数字游戏，在经济上已无实际意义。随着海外关税战对市场情绪的冲击告一段落、国内第一季度经济数据录得“开门红”，上周与经济相关性强的大盘蓝筹指数表现较强，上证指数周上涨1.19%，创业板指周下跌0.64%。但海外关税及流动性风险暂未完全消退，新资金入场意愿仍旧不强，上周沪深两市日均成交额为10761.37亿元，较前一周下降31.64%。展望后续，一是指数层面，4月中下旬将迎来上市公司年报及一季报的密集披露期，4月底政治局会议也是国内增量政策的重要观察窗口期，我们预计下周市场将进入窄幅波动阶段，建议适当控制风险偏好，更加关注估值与业绩的匹配程度。中长期而言，目前万得全A指数的市净率估值为1.52倍，处于近十年以来的历史后13.45%分位，低于近十年以来的历史86.55%时期，接近我们强调的“二级底部位置”（对应万得全A指数的市净率估值低于近十年历史90%时期），A股中长期已具备较强配置价值。二是风格层面，短期看，海内外宏观事件反复扰动市场情绪，重点关注海外关税动向及谈判进展、美联储货币政策动向和美国总统的干预进程、国内增量政策出台情况，市场风格短期可能从此前AI科技风格转向内需消费、自主可控等方向。待国内外宏观事件落地后，未来市场风格仍将由产业趋势主导，以AI为代表的科技成长主线仍将延续。具体而言： （1）风格方面，短期高股息红利方向有所走强。上周，分上市板块来看，代表沪、深、北交易所的上证指数、深证成指、北证50指数周涨跌幅分别为1.19%、-0.54%、3.48%，高弹性的北交所指数继续走强；分方向来看，科创50指数、创业板指、红利指数的周涨跌幅分别为-0.31%、-0.64%、1.86%，高股息红利方向涨幅靠前；分市值来看，代表超大盘股、大盘股、中盘股、小盘股、小微盘股、微盘股的上证50指数、沪深300指数、中证500指数、中证1000指数、中证2000指数、万得微盘股日频等权指数的周涨跌幅分别为1.45%、0.59%、-0.37%、-0.52%、0.75%、2.95%，超大盘股及微盘股表现较好。从行业层面来看，上周表现居前行业主要为银行、房地产、综合、煤炭、石油石化等，主要集中在大盘蓝筹高股息方向。总体而言，上周市场缩量较为明显，风格轮动较快，市场主线不突出，资金短期为规避不确定性，高股息红利方向有所走强。下周将陆续迎来上市公司财报密集披露期，预计高估值标的仍将面临业绩考验，建议综合考量业绩与估值的匹配性，挖掘潜在业绩高增的方向。从规上工业企业利润分行业来看，1-2月利润增速较好行业集中在“两新”政策相关行业、AI科技创新相关行业、受益于煤价下跌的公用事业等三个领域。 （2）经济方面，2025年第一季度经济数据录得开门红。在宏观政策前置发力、抢出口效应共同推动下，2025年第一季度宏观经济录得开门红。根据国家统计局，初步核算，一季度GDP按不变价格计算，同比增长5.4%，较2024年四季度增长1.2%。一是投资端而言，固定资产投资增速回升。一季度，全国固定资产投资（不含农户）同比增长4.2%，比上年全年加快1.0个百分点；分领域看，基础设施投资同比增长5.8%，制造业投资增长9.1%，房地产开发投资下降9.9%。二是消费端而言，社零增速继续提升。一季度，社会消费品零售总额同比增长4.6%，比上年全年加快1.1个百分点。受汽车类消费提速、以旧换新政策发力、“三八”大促等推动，3月份社零同比增长5.9%，比1-2月份加快1.9个百分点；环比增长0.58%。三是出口端而言，仍维持较高增速。一季度，货物进出口总额同比增长1.3%。其中，在抢出口效应支撑下，出口增长6.9%，进口下降6.0%。总体而言，一季度，随着各项宏观政策继续发力显效，国内经济起步平稳、开局良好，延续回升向好态势，为我国资本市场平稳运行提供支撑。但也要看到，当前外部环境更趋复杂严峻，国内有效需求增长动力不足，经济持续回升向好基础还需巩固。我们预计4月底政治局会议仍有出台增量政策的可能性，关注扩内需、服务消费、房地产等方向。 （3）货币与金融数据方面，政府债券仍是社融增量的主要贡献项。根据央行统计，2025年一季度社融增量累计为15.18万亿元，同比多增2.37万亿元。其中，宏观政策靠前发力下，政府债券发行提速是一季度社融增量的主要贡献项。一季度政府债券净融资3.87万亿元，同比多增2.52万亿元；同时，信贷也有一定温和抬升迹象，一季度对实体经济发放的人民币贷款增加9.7万亿元，同比多增5862亿元。从增速来看，3月社融同比增长8.40%，较上月提升0.2个百分点，处于近一年来的高位水平；3月M1同比增速为1.6%，较上月上升1.5个百分点，M2同比增速为7.0%，增速较上月持平，M2-M1增速差明显走窄，在一揽子政策提振下，实体经济活力有所修复。但从结构来看，与居民购房需求相关的居民中长贷、与企业投资需求相关的企业中长贷尚未出现趋势性改善，经济自然复苏基础尚待继续巩固。往后看，预计央行将综合考虑海外不确定性及人民币汇率情况，择机降准降息，进一步疏通宽货币向宽信用的传导途径，以稳定宏观经济大盘。 （4）财政方面，企业盈利基础或仍待继续修复。根据财政部国库司数据，收入端来看，2025年第一季度，全国一般公共预算收入同比下降1.1%。其中，全国税收收入同比下降3.5%，非税收入同比增长8.8%，收入结构仍然有待优化。拆分税收明细来看，与价格相关的国内增值税同比增长2.1%，与消费相关的国内消费税同比增长2.2%，均呈现温和增长态势；但企业所得税同比下降6.8%，个人所得税同比增长7.1%，二者走势明显背离，既有基数效应扰动以及集中入库时间差异，也反映了当前企业盈利仍待继续改善。从最新数据来看，1-2月规上工业企业利润同比下降0.3%，仍延续下降，量增对利润支撑作用较大，但PPI下降、利润率走低仍明显拖累利润表现。房地产相关税种仍有改善潜力，契税同比下降15.8%，土地增值税同比下降17.4%。在一季度A股科技行情驱动下，全市场成交金额明显走高，证券交易印花税同比增长60.6%。支出端来看，2025年第一季度，全国一般公共预算支出同比增长4.2%。其中，中央一般公共预算本级支出同比增长8.9%，地方一般公共预算支出同比增长3.6%，中央加杠杆趋势明显，逐步成为稳增长的重要支撑。从增速来看，一季度债务付息支出同比增长18%、社会保障和就业支出同比增长7.9%、教育支出同比增长7.8%，民生及教育仍是财政支出的重点保障方向。 （5）海外关税方面，关注5-6月份的关税谈判窗口期。根据财联社，针对关税，美国总统特朗普表示“我可能不会进一步加税，甚至可能不想达到目前的征税水平。也许我会选择更低的税率，因为你希望人们继续消费，而在某个临界点，人们会停止购买”；针对谈判，特朗普表示“我认为我们会与中国达成协议，我们会和所有人达成协议的。如果我们达不成协议，那我们就定个目标，然后就这么定了，这样也挺好。大概在接下来的三到四周内，事情应该能全部搞定”。综上，我们认为，短期来看，快速脱钩并不符合包括中美在内的全球经济体利益，预计关税谈判仍将继续推进，我们认为可以关注今年5-6月份的谈判窗口期，原因一是特朗普对不采取报复行动的国家暂缓实施90天对等关税，在未来3个月有达成一定协议的可能性；二是今年5-6月份美债将迎来集中到期的窗口，届时美债收益率或有攀升的压力，财政压力加大或将推动特朗普政府达成合作协议。但后续海外关税走向仍存在较大不确定性，未来主要关注三个风险：一是中美双方制裁领域是否会升级拓展至其他非关税领域；二是90天关税暂缓期到期后，如果谈判不及预期，关税战有继续升级的风险；三是其他经济体（欧盟、日韩、东南亚等）在开展与美国关税谈判中，是否会被威胁出台对华不利条款。 （6）海外流动性方面，关注美联储货币政策动向及其独立性。“对等关税”推出后，美国前瞻性经济数据并不容乐观，经济滞胀风险开始显现。4月份密歇根消费者信心仅为50.80点，为近34个月以来的最低值；4月份美国Sentix投资信心指数大幅回落至-22.00点，为2020年7月以来的最低点；通胀预期方面，美国4月份密歇根大学一年期通胀率预期初值为6.7%，达1981年以来最高。美国经济滞胀风险将使美联储货币政策面临两难处境。美联储最新会议纪要显示，部分与会者担心特朗普已宣布或计划实施的关税政策幅度和范围超出业内预期；“几乎全部”与会者认为，美国通胀存在上行风险，而就业和经济增长存在下行压力，如果两者同时发生，美联储“可能面临艰难权衡”。与此同时，特朗普正在对美联储施加压力，美联储货币政策独立性受到挑战。根据财联社，特朗普表示，鲍威尔早就应该像欧洲央行一样降低利率，然而他总是“太迟又犯错”。特朗普称，鲍威尔“应该尽早下台”。白宫国家经济委员会主任哈塞特对记者讲话表示，特朗普正在研究解雇鲍威尔是否为选项。我们认为，美联储货币政策的独立性、中立性是美元信用、美国经济平稳运行的重要基础。以上世纪70年代的大滞胀为例，美国政府对美联储施加压力、大幅削弱美联储独立性是大滞胀发生的重要原因之一。后续如“特朗普解雇鲍威尔”进程推进，叠加“对等关税”冲击，从中长期来看，全球经济及通胀走势将面临更大不确定性，预计黄金中长期价格仍有支撑。 整体来看，4月中下旬，市场将面临财报集中披露期考验，同时国内政