一季度开局良好，经济修复继续

——蔡含篇 A0012-20250418 北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组 蔡含篇 陈丽娜 联系人：蔡含篇 联系方式：gmjjyj@pku.edu.cn 北京大学国民经济研究中心 要点 ●一季度开局良好，经济修复继续 ●工业产出超预期增长，政策与市场共振 ●消费存在企稳迹象，政策有待进一步持续发力 ●政策效应释放，全部投资增速小幅上涨 ●低基数效应，进、出口额增速上行 ●受春节错位CPI上行，输入性因素PPI下行 ●政策驱动增长强劲，结构优化仍需提速 ●展望未来：稳增长政策持续发力，经济复苏继续 内容提要 2025年第一季度，GDP同比增长5.4%，较2024年上涨0.4个百分点。当前国内外环境愈加复杂，面对不确定性的加剧经济运行压力不减，坚持稳中求进，一季度经济运行总体平稳，经济结构调整继续。政策与市场共振，工业产出超预期增长，国内消费市场释放企稳信号，投资结构转变，经济修复继续。 GDP部分：2025年第一季度，国内生产总值为318758亿元，同比增长5.4%，较2024年上涨0.4个百分点，较2024年同期上涨0.1个百分点。一季度开局良好，经济运行平稳，第二产业依然是维持经济平稳运行的稳定器；同时经济修复明显，前期主要拉低因素已经触底或开始反弹，受其影响一季度GDP增速小幅上涨。 供给端 工业增加值方面：2025年3月，中国规模以上工业增加值同比实际增长7.7%，较1-2月加快1.8个百分点，反映出积极财政与货币政策、内需复苏及出口回暖的协同效应。制造业和高技术产业领跑增长，采矿业受益于基建投资拉动，股份制和私营企业展现强劲活力。3月超1.2万亿元的专项债发行以及宽松的货币政策环境有效支撑工业生产，消费政策与出口增长进一步巩固增长基础。 需求端 消费方面：2025年3月，社会消费品零售总额同比增长5.9%，较1-2月上涨1.9个百分点；一季度，同比增长4.6%，较2024年上涨1.1个百分点，当前消费存在企稳迹象，但 北京大学国民经济研究中心 “稳内需、促消费”政策效用有待进一步释放，保持政策连贯、持续稳定推动消费活力恢复。 投资方面：2025年1-3月，全国固定资产投资同比增长4.2%，较1-2月份上涨0.1个百分点。政策效应释放，设备工器具购置增速继续上涨，是推动当前投资平稳增长的主要支撑；本月东部、西部地区尽管房地产投资增速小幅下降，但其他投资加码带动两个地区全部投资增速上涨；另外，本月民间投资增速小幅上涨，但当前外部环境复杂，投资压力不减。 出口方面：2025年3月，出口总额3139.1亿美元，同比增长12.4%，较前期上涨10.1个百分点。低基数效应叠加抢出口是推动本月出口额增速上涨的主要因素。另外，3月汽车（包括底盘）出口额增速继续低位前行，与此同时，箱包、鞋靴等传统优势商品出口额继续同比负增长。 进口方面：2025年3月，进口总额2112.7亿美元，同比增长-4.3%，较前期上涨4.1个百分点，进口额增速上涨明显。低基数效应是拉低进口额增速的主要因素。同时，中国国内经济结构调整依旧，对铁矿石等传统大宗商品的需求减少，叠加外部环境愈发复杂，使得本月进口额增速尽管明显上涨，但整体仍在底部徘徊。 价格 CPI：2025年3月，CPI同比增长-0.1%，较2025年2月份上涨0.6个百分点；环比增长-0.4%，较2025年2月下降0.2个百分点，受春节错位影响，本月CPI同比增速上涨明显；一季度CPI同比增长-0.1%，较2024年同期下滑0.1个百分点，反映出当前有效需求依然相对不足，政策有待进一步发力。 PPI：2025年3月，PPI同比下跌2.5%，降幅较2月份扩张0.3个百分点；环比下跌0.4%，降幅较1月份扩张0.3个百分点，这主要受国际大宗商品价格下降的输入性传导影响，反映出当前有效需求依然不足，经济压力依然存在，叠加经济结构调整继续，PPI增速依然底部徘徊，经济仍需进一步刺激。 货币金融 社会融资：2025年3月中国新增社会融资规模为58879亿元，较2024年3月的48335亿元同比增加10544亿元，增幅约21.8%。2025年3月社融数据展现出稳健增长态势，政府债券和人民币贷款的强劲表现凸显货币与财政政策的有效协同。超预期的增量反映出政策在稳增长和促复苏中的积极作用。然而，企业债券融资的回落、表外融资的疲软以及外币贷款的持续负增长，提示经济内生动力仍需进一步激活，融资结构优化任重道远。 人民币贷款：2025年3月中国金融机构新增人民币贷款为36400亿元，较2024年3月 北京大学国民经济研究中心 的30900亿元同比增加5500亿元，增幅约17.8%。2025年3月新增人民币贷款实现稳健增长，短期贷款和企事业单位贷款的强劲表现显示实体经济活力有所恢复，中长期贷款的温和回暖则反映投资需求逐步改善。政策层面，货币政策保持宽松，降准和结构性工具为市场注入流动性；财政政策通过专项债和基建投资提振信贷需求。然而，居民户贷款的疲软和房地产市场的持续低迷提示消费和投资内生动力不足，票据融资的回落也表明前期冲量行为有所收敛。 M2：2025年3月末，狭义货币（M1）同比增长1.6%，较2月上升1.5个百分点，但仍处于低位，反映企业活期存款增长有限，经济活跃度回暖缓慢；广义货币（M2）同比增长7.0%，与上月持平，显示货币供应保持稳定。2025年3月货币数据显示，M1增速低位回升和M2增速稳定反映经济活跃度缓慢改善，政策支持效果逐步显现。M2与M1增速差的收窄表明企业流动性压力有所缓解，但增速差仍偏高，显示投资意愿尚未显著增强。社融增速高于M2，凸显财政政策在稳增长中的关键作用，但实体经济融资需求的结构性疲软提示复苏基础仍需巩固。 北京大学国民经济研究中心 正文 GDP：一季度开局良好，经济修复继续 2025年第一季度，国内生产总值为318758亿元，同比增长5.4%，较2024年上涨0.4个百分点，较2024年同期上涨0.1个百分点。其中，第一产业增加值11713亿元，同比增长3.5%；第二产业增加值111903亿元，增长5.9%；第三产业增加值195142亿元，增长5.3%。一季度开局良好，但当前国内外环境愈加复杂，对经济形成较大的压力。 具体而言，第一，第二产业是维持当前经济的稳定器，抑制经济进一步下滑的主要支撑。相较于疫情前的2019年同期第三产业GDP同比下降了2.3个百分点，而第二产业反而上涨了1.0个百分点。第二，主要因素触底或止跌反弹，经济进一步修复。与2019年同期相比，信息传输软件和信息技术服务业、其他服务业、房地产业是影响GDP同比下滑是主要因素，合计影响GDP同比下滑约1.35个百分点。而一季度这三项主要影响因素出现触底甚至反弹的迹象，促进经济明显修复。与2024年同期相比，信息传输软件和信息技术服务业、其他服务业、房地产业合计影响GDP同比上涨0.22个百分点，其中，房地产业触底反弹明显，较2024年同期上涨5.3个百分点；尽管信息传输软件和信息技术服务业同比增速依然下滑，但下降幅度已明显收窄，基本已经触底。 总体而言，2025年一季度开局良好，经济运行平稳，第二产业依然是维持经济平稳运行的稳定器；同时经济修复明显，前期主要拉低因素已经触底或开始反弹，受其影响一季度GDP增速小幅上涨。 北京大学国民经济研究中心 工业增加值部分：工业产出超预期增长，政策与市场共振 2025年3月，中国规模以上工业增加值同比实际增长7.7%，较1-2月加快1.8个百分点。这一增速超出市场预期，得益于积极的财政与货币政策、国内需求复苏以及出口回暖的共同驱动。制造业和高技术产业表现突出，凸显中国工业经济向高质量发展的持续推进。然而，房地产市场低迷、外部不确定性及原材料价格波动对持续增长构成潜在制约。 分行业：制造业领跑，采矿业受基建拉动 3月采矿业增加值同比增长9.3%，高于整体增速。全球大宗商品价格企稳及国内基建投资加速（3月地方专项债发行超1.2万亿元）提振了煤炭、金属矿等需求。钢材产量达1.3442亿吨，同比增长8.3%，反映出采矿业与下游制造业的协同复苏。尽管如此，原材料价格波动对成本控制提出挑战，尤其是中小型采矿企业。制造业增加值同比增长7.9%，高于整体增速。制造业PMI升至51.1，连续扩张，显示生产活跃度和订单需求持续改善。新能源汽车补贴、家电以旧换新等消费政策有效提振居民消费，为消费品制造业提供坚实内需支撑。然而，房地产市场低迷持续拖累建材、钢铁等相关产业链，高基数效应可能对后续增速形成压力。电力、燃气及水生产和供应业增加值同比增长3.5%，低于整体增速。温和的气候条件和工业用电需求的季节性波动导致增速放缓。超长期特别国债支持的绿色能源基建项目为行业注入长期动力，但原材料价格波动对生产成本构成一定压力。随着夏季用电高峰临近及新能源发电项目投产，预计二季度增速将回升。 分经济类型：多元主体活力释放 国有及国有控股企业增加值同比增长5.3%，低于整体增速。国企在能源、钢铁等基建相关领域的优势，结合专项债提速发行，确保了稳健表现。但其增速低于总体水平，反映出 北京大学国民经济研究中心 市场化活力有待进一步释放。房地产相关产业链的低迷也对部分国企的上下游业务构成拖累。股份制企业增加值同比增长8.3%，高于整体增速。其在制造业和消费品领域的快速响应能力，叠加混合所有制改革及央行降准释放的流动性，显著推动了增长。原材料价格波动对中小股份制企业的成本控制形成挑战，但其灵活性有效缓解了外部压力。外商及港澳台投资企业增加值同比增长5.2%，低于整体增速。3月出口同比增长约5%，叠加全球供应链调整，支撑了外资企业增长。但美元走强、地缘政治紧张局势及全球融资成本上升可能抑制出口需求，限制其进一步扩张。私营企业增加值同比增长8.2%，高于整体增速。在电子信息、轻工业等消费导向领域的灵活性，结合出口赶单效应和促消费政策，释放了强劲增长动能。中小私营企业面临原材料价格波动和全球供应链调整的成本压力，但政策支持有效缓解其融资约束。 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 此外，高技术制造业增加值同比增长10.7%，显著高于总体工业增速，展现出强劲的创新动能。新能源汽车、工业机器人和高端装备制造表现尤为突出。央行再贷款等定向工具有效降低企业融资成本，叠加财政支持的研发投入，助力技术升级和产业链优化。然而，美元走强和全球融资成本上升可能削弱出口需求，影响外向型高技术企业，全球供应链调整也对成本管理提出更高要求。 消费部分：消费存在企稳迹象，政策有待进一步持续发力 2025年3月，社会消费品零售总额同比增长5.9%，较1-2月上涨1.9个百分点；一季度，同比增长4.6%，较2024年上涨1.1个百分点，当前消费存在企稳迹象，但“稳内需、促消费”政策效用有待进一步释放，保持政策连贯、持续稳定推动消费活力恢复。 北京大学国民经济研究中心 从具体消费品类型来看，当前推动消费额增速上涨的主要消费品集中在“两新”政策范围之内，与2024年同期相比，一季度家用电器和音像器材类、文化办公用品类、家具类、通讯器材类等消费额增速上涨幅度较大，均有“两位”数的消费额增速上涨；与之相对，未纳入政策推动范围内的服装鞋帽针纺织品类、化妆品类等改善性、非必须品消费额增速涨幅较小，甚至小幅下降。一季度，家用电器和音像器材类、文化办公用品类、家具类、通讯器材类消费额分别同比增长19.3%、21.7%、18.1%、26.9%，分别较2024年同期上涨13.5、29.7、15.1、13.7个百分点；与之相对，服装鞋帽针织品类、化妆品类消费额分别同比上涨3.4%、3.2%，仅高于2024年同期0.9、-0.2个百分点。 与历史数据相比，当前消费额增速依然位于底部，消费增速上行根本上依然取决于收入增速的上涨以及就业的稳定。2025年一季度，全国居民人均可支配收入同比增长5.5%，较2024年上涨0.2个百分点，但仍