固收深度报告：债券“科技板”启航：一文读懂科创类债券的前世今生

债券“科技板”启航：一文读懂科创类债券的前世今生 2025年04月16日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师徐津晶 执业证书：S0600523110001xujj@dwzq.com.cn ◼2025年3月6日，中国人民银行行长潘功胜在十四届全国人大三次会议经济主题记者会上表示，为进一步加大对科技创新的金融支持力度，人民银行将会同证监会、科技部等部门，创新推出债券市场的“科技板”，支持金融机构、科技型企业、私募股权投资机构等三类主体发行科技创新债券，丰富科技创新债券的产品体系。政策引领下，债券科技板将成为未来金融支持科技创新的重要平台之一，科创债市场也将迎来新的发展机遇，或成为2022年以来“资产荒”持续蔓延背景下的破解之道。 相关研究 《财政发力先行下的国债供给测算》2025-04-15 观点 ◼发展历史及政策回顾：1）我国科创债主要包括“科创票据”和“科技创新公司债券”两类。前者是指科技创新企业发行或募集资金用于科技创新领域的债务融资工具，由银行间市场发行；后者是指由科技创新领域相关企业发行，或者募集资金主要用于支持科技创新领域发展的公司债券，由交易所市场发行。2）科创债发展历程主要基于政策导向，其演进脉络可大致分为三个阶段：a）2021年3月-2022年5月（试点启动与初步规范）；b）2022年6月-2023年10月（政策深化与市场拓展）；c）2023年11月至今（持续创新与市场升级）。3）随着政策层面持续加码，科创债市场正迎来全面升级，不仅将更有效地激发市场活力，促进科技创新与资本市场的深度融合，还将助力债券市场中信用类债券体量的进一步扩容和债券品种的进一步丰富，对于供需两端皆大有裨益。 《周观：降准博弈进行时（2025年第14期）》2025-04-14 ◼市场现状及结构特征：1）存量债券余额及券种结构：a）科创债存量债券余额17,170.12亿元，其中科创票据5,985.96亿元，占比34.86%，科技创新公司债券11,184.16亿元，占比65.14%。b）债券种类呈现以公司债为主导、中期票据与短期融资券为补充的格局，符合该品种的设立意图主要在于补充科技创新类公司的融资渠道，该类公司在交易所市场相对活跃，对于交易所市场的发行体系和标准相对熟悉，因此发行公司债以募集资金的意愿可能较发行中短期票据稍高。预计未来一方面科技创新类公司可继续在交易所市场完成债券募资，另一方面银行间市场对科技创新类公司的融资支持可能进一步抬升，融资渠道有望加快畅通，科创债市场新发债券种类结构或逐步趋于均衡。2）存量债券剩余期限及票面利率分布：a）债券剩余期限在1-3Y区间的规模较大，整体以中短期品种为主，久期总体相对不长，约为2.88年，一方面提示当前科创债这一品种的存在为快速发展的科技创新型企业提供了灵活的短期融资渠道，但另一方面也暴露出其对企业的中长期融资支持相对不足，尤其是银行间市场在为企业匹配中长期资金上仍具备开拓空间。长期来看，科创债市场的期限结构可能将伴随券种结构的趋于均衡而逐步优化，未来中长期债券比例有望增加。b）债券票面利率整体较低，约2.77%，且科创票据和科创公司债的平均成本基本持平，但前者的票面利率密集分布于3%以下区间，而后者的区间跨度则相对更大，主要分布在2%-3.5%之间，表明公司在交易所市场和银行间市场发行时的定价存在一定梯度差异，一方面或与债券发行期限的长短相关，另一方面或与不同市场的投资者的风险补偿索求相关。c）债券外部评级以AAA评级为主，少量AA+评级，无中低评级个券，整体信用资质优良，违约风险可控，其中科创公司债的AAA级个券占比较科创票据更高，侧面提示交易所市场对于科创债发行主体的偿债能力和现金流状态均较为关注，意在通过筛选优质主体参与债市融资来把控该市场的个券质地，不仅为后续债市“科技板”的持续扩容夯实基础，还能够提升债市“科技板”对二级市场投资者的吸引力。3）存量债券发行主体结构：a）发行主体大量集中在东部沿海发达地区，如北京、山东、广东、上海等地，其中科创票据的区域分布相对均衡，以“多点竞争”格局为主，而科技创新公司债券的区域分布则更多向头部集中，以“单极主导”格局为主。二者的地域 分布格局差异或源于科创票据的发行与地方高新技术产业发展、产业转型升级需求紧密相关，而当前全国各地均在这一方面有较大需求，而科创公司债的发行与地区经济结构和产业特点紧密相关，例如北京中关村拥有众多科创板上市公司，叠加央企总部集聚，而陕西拥有众多传统能源、重工业国企，同样具有向新能源、高科技领域转型的需求，因此科创公司债的发行或较科创票据更多呈现核心地区聚集效应。b）从事传统行业的发行主体占比偏高，存续规模位列前五的行业包括建筑装饰、煤炭、公用事业、非银金融、交通运输，而电子、计算机、医药生物等科技行业占比仍明显偏低，表明科创债整体自创立以来更多地服务于传统产业的融资需求，而对高科技产业的直接支持力度尚显不足。c）发行主体企业性质仍呈现央国企主导格局，民营企业的参与度仍然较低。未来在科创债的政策支持力度进一步加大过程中，民营企业的参与度有望提升，发行人结构短期内或仍将延续现状，但长期来看差距将逐步缩小。 ◼一级市场发行情况：1）2024年科创债发行量约1.2万亿元，净融资额约0.8万亿元，市场在2021年设立后经历快速增长，其中2023、2024年系该品种的蓬勃发展期，净融资额持续高增并近乎翻倍，新增供给显著。尽管截至2025年3月中旬，科创债净融资受存续债券开始到期的情况影响而有所回落，但考虑到随着债市“科技板”概念的提出，政策支持叠加市场需求预计将在2025年持续增强，因此2025年科创债市场的发行规模和净融资有望继续保持增长态势并迎来新的扩容机遇。2）2024年全国共有28个地区的主体发行科创债，发行时加权平均票面利率为2.41%，融资成本较往年明显下降，不仅系得益于基准利率正处于下行通道所致，更反映市场对科技创新型企业的支持和认可，也意味着未来科创债将依托资金成本优势成为科技型企业融资的重要渠道之一，科创债一、二级市场活跃度有望进一步提升。3）发行期限方面，以5年期以内中短期债券为主；票面利率方面，以2%-3%区间为主；债项评级方面，除未评级以外，AAA评级债券占比仍显著多于AA+级，且无AA及以下评级债券发行；主体行业方面，主要集中在工业、材料、能源行业，其中工业主要以建筑、公用事业、交通运输等领域为主，材料主要以有色金属、化工、钢铁等领域为主，能源主要以煤炭、石油石化为主。 ◼二级市场投资价值分析：1）尽管近年来科创债市场交投情绪活跃度明显提升，但市场体量的增速更为显著，故科创债市场仍具备较为充裕的交易空间，债市“科技板”概念或有助于进一步激发市场的流动性。2）信用利差：科创债信用利差水平总体稍高于同期限、同评级的普通信用债，表明AAA高评级科创债信用风险溢价较普通信用债稍高，二者之间尚存约15-20BP的品种利差，且3-5Y的中长端品种优势更为突出，较近2年最低点之间的资本利得收益空间稍大于普通信用债。3）估值水平：a）科创债各久期品种的估值收益率均以2%-2.5%区间为主，且随着久期的拉长，估值收益率水平抬升态势显著，3Y及以上科创债的高收益个券比例加大，佐证科创债中长端品种的收益水平具有一定吸引力，加之科创债评级较高，因此不仅可成为追求收益稳健、回撤较小、流动性尚可的交易盘投资者的优选品种，亦适宜负债端稳定、寻求中长端信用债机会的配置盘投资者关注。b）科创债发行主体之间的估值水平存在一定差异，其中估值水平在3%以上的行业仅纺织服装业，其次为估值水平在2.5%-3.0%之间的食品饮料、消费零售、电信服务和家电，其余行业估值水平大多处于2.2%上下。科创债不同行业之间的估值分布结构反映了市场对不同行业未来增长潜力和偿债能力的不同预期，伴随我国经济结构的持续优化和多地产业升级的推进，各行业可能会经历市场对其债券定价的重估，高科技行业、大消费行业及新兴服务业等领域主体发行的科创债在收益空间上或仍可观，故建议投资者在择券策略上可从行业角度挖掘科创债收益率曲线上的估值偏离机会，优选存量余额尚可、高票息、估值折价个券。4）科创债收益率及利差走势基本跟随信用债整体走势变化，伴随政策利好不断释放，从供给端的加速扩容逐步传导至需求端的持续增强，科创债品种或在“资产荒”环境中以其兼顾票息收益和流动性的特性成为值得长期关注且提前布局的理想之选。 ◼风险提示：数据统计偏差；科创债政策超预期收紧；债市超预期波动。 内容目录 1.科创债发展历史及政策回顾..............................................................................................................51.1.科创债品种概述.........................................................................................................................51.2.科创债相关政策脉络梳理.........................................................................................................62.科创债市场现状及结构特征..............................................................................................................82.1.存量债券余额及券种结构.........................................................................................................82.2.存量债券剩余期限及票面利率分布.........................................................................................92.3.存量债券发行主体结构...........................................................................................................113.科创债2024年一级市场发行情况..................................................................................................144.科创债二级市场投资价值分析........................................................................................................185.风险提示............................................................................................................................................23 图表目录 图1：2021-2025年科创债存量债券余额及同比增速（单位：亿元；%）.....................................7图2：科创债存量债券种类结构（单位：%）....................................................................