3月进出口数据点评：“抢出口”强势，转口贸易扩张

债券日报2025年04月14日 【债券日报】 “抢出口”强势，转口贸易扩张 ——3月进出口数据点评 ❖4月14日，海关总署公布的外贸数据显示，以美元计，中国3月出口同比+12.4%，1-2月为+2.3%；进口同比-4.3%，1-2月为-8.4%；贸易顺差1026.4亿美元，1-2月为1705.2美元，处于往年3月偏高水平。贸易顺差仍处于往年3月偏高水平，验证“抢出口”逻辑强势、内外需分化仍大。 华创证券研究所 证券分析师：周冠南电话：010-66500886邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 ❖3月“抢出口”效应叠加低基数，出口增速延续强势，但4月起出口回踩影响或开始放大。（1）从出口高频看，4月前两周港口货运量指标开始加速环比走弱，我们在高频周报《“银四”行情降温》指出，因近两周关税加征幅度超预期以及政策谈判预期反复，自上周起北美航线货盘停运、需求已出现边际下滑并拖累运价持续调整。预计4月出口读数或在数量收缩的影响下开始回落、兑现对等关税影响。（2）从2018-2019年“关税1.0”时期经验看，影响商品范围较广的关税加征落地生效，在次月~第三个月开始出口读数将有承压，加之去年二季度基数逐步走高，不排除后续出口读数可能转负。 证券分析师：靳晓航电话：010-66500819邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 ❖1、出口：“抢出口”继续释放，二季度或兑现出口承压 相关研究报告 （1）低基数支撑四类消费品出口同比增6.7%。3月服装、鞋靴、箱包、玩具四类非耐用消费品合计同比+6.7%，环比-47.3%，表现处于同期中性水平。 《【华创固收】转债市场日度跟踪20250414》2025-04-14《【华创固收】积极信号中的季节性因素——3月金融数据解读》2025-04-14《【华创固收】转债市场日度跟踪20250411》2025-04-11《【华创固收】外部扰动下，政府债券发行节奏怎么看？》2025-04-11《【华创固收】促消费政策对CPI的成效如何？——3月通胀数据解读》2025-04-10 （2）中间品出口拉动率抬升，“抢出口”特征显著。塑料制品、钢材、铝材、集成电路、通用设备等五类中间品，合计同比+11.2%，对出口的拉动率重新回升至1.5pct、由2月的拖累转为拉动。 （3）耐用消费品：1）电子产品出口同比回正，手机“抢出口”效应强于笔记本电脑。2）汽车对出口拉动率小幅下滑，整体看一季度出口动能弱于季节性。 （4）国别：1）3月对美出口占比下降至12.8%。3月美、欧、日出口累计同比增速分别+9.1%、+10.3%、+6.7%，低基数有强支撑。占比上，对欧、日出口占比分别较1-2月分别-0.9pct、-0.1pct。对美出口节奏明显放缓。2）3月东盟出口份额相对回升。3月东盟出口占比升至18.8%、对比1-2月有明显改善。结合对美出口份额下滑较大，指向3月企业或转口贸易份额或较1-2月加速扩张。 ❖总结：3月“抢出口”效应保持强势，中间品、手机、对3月出口的贡献度与拉动率较1-2月回升，“抢出口”逻辑较其他商品更为突出。国别上，对美出口占比继续下滑；对东盟出口份额加速抬升，对比或反映3月企业加快扩张转口贸易规模，应对2-3月先后落地的关税冲击。往后看，4月高频已经反映贸易摩擦不确定性下，出口货运量的下行压力开始显现，二季度出口基数逐步抬高，叠加影响下预计后续出口读数或加快回落。中期视角，潜在谈判空间仍存，但二季度经济可能转弱，或需要存量“稳增长”政策组合加快推进。参考《外部扰动下，政府债券发行节奏怎么看？》，年内或还需增量财政工具追加。 ❖2、进口：价格拖累突出，进口需求仍弱 3月进口金额同比-4.3%，基本符合市场预期。3月大宗商品价格边际继续走弱，对对上游进口表现以及进口价格端存在拖累。 ❖总结：3月进口继续负增长，且国际大宗品价格继续走弱的背景下，上游拖累进一步扩大，下游也有小幅走弱；但“金三”旺季之下中间品进口动能改善，印证3月生产或不弱。往后看，考虑贸易摩擦影响出口对PPI的拖累可能扩大，预计价格、进口增速或继续承压。另外，二季度国内工业生产或受贸易摩擦影响、节奏放缓，对3月进口尚具韧性的中间品届时可能转弱，重点关注贸易差额边际变化及经济总量的影响。 ❖风险提示：贸易摩擦影响超预期。 图表目录 图表1 3月出口单月值高于季节性......................................................................................3图表2 3月港口货运量指标反映“抢出口”强势...................................................................3图表3 2018年至今，对美、对其他地区出口增速走势（%）.........................................3图表4 3月各类商品对出口同比增长拉动情况..................................................................4图表5 3月消费品出口在低基数支撑、“抢出口”推动下小幅正增6.7%..........................4图表6 3月五类中间品出口增速反弹至11.2%...................................................................5图表7 3月中间品对出口拉动率回升至1.5pct，“抢出口”节奏加快................................5图表8 3月电子产品拉动率小幅下滑，其他品类“抢出口”效应相对更强.......................5图表9 3月汽车拉动出口增0.5pct.......................................................................................5图表10对美、欧、日出口占比走势...................................................................................6图表11 3月对美欧日出口占比下滑，因美国拖累较大.....................................................6图表12 3月进口单月值仍处于同期偏低水平（亿元）....................................................7图表13 3月进口回落幅度符合季节性，但1-2月已偏弱.................................................7 4月14日，海关总署公布的外贸数据显示，以美元计，中国3月出口同比+12.4%，1-2月为+2.3%；进口同比-4.3%，1-2月为-8.4%；贸易顺差1026.4亿美元，1-2月为1705.2美元。贸易顺差仍处于往年3月偏高水平，验证“抢出口”逻辑强势、内外需分化仍大。 3月“抢出口”效应叠加低基数，出口增速延续强势，但4月回踩压力或开始放大。参考高频表现看，3月港口完成货物吞吐量、集装箱吞吐量同比分别+9.8%、+4.8%（合并五周计算），环比维持上行，且绝对水平处于高位，验证“抢出口”效应在3月仍在释放。 资料来源：Wind，华创证券注：单位万TEU、万箱 资料来源：Wind，华创证券 二季度起，预计加征关税影响或加速显现。一是从出口高频看，4月前两周港口货运量指标开始加速环比走弱，我们在高频周报《“银四”行情降温》指出，因近两周关税加征幅度超预期以及政策谈判预期反复，自上周起北美航线货盘停运、需求已出现边际下滑并拖累运价持续调整。预计4月出口读数或在数量收缩的影响下开始回落、兑现对等关税影响。二是，从2018-2019年“关税1.0”时期经验看，影响商品范围较广的关税加征落地生效，在次月~第三个月开始出口读数将有承压，加之去年二季度基数逐步走高，不排除后续出口读数可能转负。 资料来源：Wind，华创证券注：标记为生效日期所在月份 一、出口：“抢出口”加速，转口贸易扩张 按美元计价，3月出口增速+12.4%，比1-2月读数抬升10pct左右。环比看，3月出 口较2月增长45.9%，2023、2024年3月分别环比+45%、+26%，在2月不弱的基础上超季节性攀升，或因“4月2日对等关税”预期之下，企业加速“抢出口”。具体按商品看： 资料来源：Wind，华创证券 一是，低基数支撑四类消费品出口同比增6.7%。3月服装、鞋靴、箱包、玩具四类非耐用消费品合计同比+6.7%，环比-47.3%，降幅超过2023年同期、但小于2024年，表现处于同期中性水平。 资料来源：Wind，华创证券 二是，中间品出口拉动率抬升，“抢出口”特征显著。3月塑料制品、钢材、铝材、集成电路、通用设备等五类中间品，合计同比+11.2%，对出口的拉动率重新回升至1.5pct、同比贡献度升至11.7%，由2月的拖累转为拉动。一是去年低基数对分项同比有支撑，二是环比出口节奏显著加快、拉动率超过2024年3月，表明“抢出口”或有提振中间品出口表现。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 三是，电子产品出口同比回正，手机“抢出口”效应强于笔记本电脑。3月手机、笔记本电脑出口同比+7.7%、+0.8%，其中手机拉动出口增长0.2pct、笔记本电脑拉动率0.1pct，其中手机改善显著、而笔记本电脑拉动下降，反映前者“抢出口”效应或更强。 四是，汽车对出口拉动率小幅下滑0.02pct。3月汽车（包括底盘）出口金额同比+1.65%，由负回正。合并1-3月，汽车累计较上年12月环比+4.9%，而2024年1-3月环比+10.5%，整体看，汽车在一季度出口动能弱于季节性。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 分国别看： （1）3月对美出口占比下降至12.8%。3月美、欧、日出口累计同比增速分别+9.1%、+10.3%、+6.7%（去年同期分别-15.9%、-14.9%、-7.8%），低基数对读数有支撑。占比看，3月对美出口权重继续下滑至12.8%（1-2月累计出口占比14.6%），对欧盟、日本出口占比分别13.7%、4.4%，较1-2月分别-0.9pct、-0.1pct。对美出口节奏明显放缓。 （2）3月东盟出口份额相对回升。3月对东盟出口同比+11.6%（前值5.4%），东盟出口占比升至18.8%、对比1-2月占比16.1%有明显改善。结合对美出口份额下滑较大，指向3月企业或转口贸易份额或较1-2月加速扩张。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 总结来看，3月“抢出口”效应保持强势，中间品、手机、对3月出口的贡献度与拉动率较1-2月回升，“抢出口”逻辑较其他商品更为突出。国别上，对美出口占比继续下滑；对东盟出口份额加速抬升，对比或反映3月企业加快扩张转口贸易规模，应对2-3月先后落地的关税冲击。往后看，4月高频已经反映贸易摩擦不确定性下，出口货运量的下行压力开始显现，二季度出口基数逐步抬高，叠加影响下预计后续出口读数或加快回落。中期视角，潜在谈判空间仍存，但二季度经济可能转弱，或需要存量“稳增长”政策组合加快推进、兑现“宽信用”效果、对冲对等关税影响。参考《外部扰动下，政府债券发行节奏怎么看？》，年内或还需增量财政工具追加。 二、进口：价格拖累突出，进口需求仍弱 3月进口金额同比-4.3%，基本符合市场预期。3月大宗商品价格边际继续走弱，对对上游进口表现以及进口价格端存在拖累。3月进口