业绩符合预期，看好公司长期发展

C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2018年03月23日 王睿哲 C0062@capital.com.tw 目标价(元) 33.9元 公司基本信息 产业别 医药生物 A股价(2018/03/23) 29.45 上证指数(2018/03/23) 3152.76 股价12个月高/低 36.9/25.21 总发行股数(百万) 766.93 A股数(百万) 277.64 A市值(亿元) 81.77 主要股东 国药控股股份有限公司(55.43%) 每股净值(元) 10.67 股价/账面净值 2.76 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) -1.5 7.3 -12.4 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2017-10-26 30.51 买入 2017-08-23 32.16 买入 产品组合 商品销售 102.7% 产品销售 1.8% 仓储物流 0.5% 机构投资者占流通A股比例 基金 21.4% 一般法人 8.4% 股价相对大盘走势 国药股份(600511.SH) Buy买入 业绩符合预期，看好公司长期发展 结论与建议：  公司业绩：公司2017年共实现营业收入362.8亿元，同比增长4.8%，录得归母净利润11.4亿元，同比增长15.3%,EPS为1.55元，公司业绩处于业绩预告范围的中位，符合我们的预期。其中公司Q4单季度实现营收92.2亿元，YOY+2.4%,录得净利润3.1亿元，YOY+36.2%。公司拟每10股派发现金红利4.5元（含税）。  阳光采购影响消除：从单季度来看，公司Q4净利润快速增长主要得益于Q4毛利率同比增加2.8个百分点至9.7%，达到了近8年的单季度历史最高。参考公司Q4单季度经营活动净现金流为16.5亿元，也较去年同比增长158%，我们预计Q4毛利率的快速提升主要是由于公司在年底集中获得了上游医药工业对“阳光采购”政策影响的差价补偿所致。从全年来看：（1）公司医药商品销售实现营收372.0亿元，YOY+4.1%（其中麻精业务YOY+17.4%），毛利率同比小幅增加0.3个百分点至7.1%，阳光采购政策的降价影响已在年内消除。重组的四家流通企业中，国控北京，国控华鸿，国控康辰均完成业绩承诺，国控天星由于分销产品中降价幅度较大的国产产品占比较多，仅完成业绩承诺的80%，根据补偿协议，大股东国药控股将以1元回购注销253万股（占目前总股本的0.33%）。（2）产品销售业务实现营收6.4亿元，YOY+120.5%,主要是国瑞药业实行精细化营销，实现恢复性增长，在优势品种销售的带动下，毛利率也同比提升21.2个百分点至42.4%。整体来看，公司综合毛利率同比提升0.8个百分点至7.8%，由于医药工业销售力度增加，销售费用率同比增加0.2个百分点至1.9%，资金成本上升使得财务费用率同比增加0.5个百分点至0.4%，管理费用同比下降0.3个百分点至1.1%。综合来看，期间费用率同比增加0.3个百分点至3.4%。  看好公司长期发展：（1）重组融资后公司资金充裕，我们预计公司未来将会加速外延扩展战略，快速确立“麻药一张网”的目标。目前公司已出资1.5亿认购国控中金医药产业基金，幷且公司拟以自有资金1468万收购兰州盛原药业来完善麻药产业链结构。（2）重组后，公司积极推进新业态的发展，我么预计公司主推的自办SPS+专业药房、DTP药房、医院周边药房和合作医院自费药房等专业化零售药房以及器械/诊断试剂SPD合作项目将会为公司打开新的增长点。（3）公司作为国药集团发展混合所有制经济的首批试点单位之一，改革进程预计将会加速推进，重组完成后，公司也制定了新国药股份的发展战略，我们预计公司在国企改革后将会释放更大的活力。  盈利预测及投资建议：我们预计公司2018年、2019年净利分别12.9亿元、14.8亿元，YOY分别同比增长13.2%、14.1%，EPS分别为1.7元和1.92元，对应PE分别为17倍/15倍，公司业绩已有所恢复，长期又将在两票制中受益，外延扩张以及新业态的发展打开新的空间，国企改革政策也仍在推进中，我们看好公司的长期发展，目前估值合理，维持“买入”建议。 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 年度截止12月31日 2015 2016 2017E 2018E 2018E 纯利 (Net profit) RMB百万元 513 548 1141 1293 1476 同比增减 % 6.26 6.78 108.45 13.29 14.14 每股盈余 (EPS) RMB元 1.07 1.14 1.55 1.69 1.92 同比增减 % 6.26 6.78 35.56 8.76 14.14 市盈率(P/E) X 27.33 25.59 18.88 17.36 15.21 股利 (DPS) RMB元 0.10 0.20 0.45 0.51 0.58 股息率 (Yield) % 0.34 0.68 1.54 1.73 1.97 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 3 2018年3月23日 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 附一：合幷损益表 人民币百万元 2015 2016 2017 2018F 2019F 营业收入 12078 13386 36285 40746 46514 经营成本 11118 12393 33451 37509 42793 营业税金及附加 18 28 84 94 107 销售费用 229 215 694 766 870 管理费用 168 187 384 429 479 财务费用 15 -15 150 171 195 资产减值损失 2 15 -47 -45 -45 投资收益 104 132 146 165 160 营业利润 633 695 1770 1987 2275 营业外收入 35 17 6 10 10 营业外支出 1 1 35 30 40 利润总额 668 711 1741 1967 2245 所得税 135 147 401 452 516 少数股东损益 19 16 198 221 252 归母公司净利润 513 548 1141 1293 1476 附二：合幷资产负债表 人民币百万元 2015 2016 2017 2018F 2019F 货币资金 1474 1677 5462 6281 7224 应收账款 2226 2595 9087 10904 13085 存货 1158 1170 2740 2603 2473 流动资产合计 5306 6099 18317 21981 26377 长期股权投资 402 482 566 736 957 固定资产 567 538 585 643 708 在建工程 10 11 5 6 7 非流动资产合计 1250 1303 1849 2126 2445 资产总计 6556 7401 20166 24107 28822 流动负债合计 2887 3238 10465 12558 15070 非流动负债合计 155 147 244 254 264 负债合计 3042 3385 10710 12812 15334 少数股东权益 485 495 1275 1658 2155 股东权益合计 3030 3522 8181 9637 11333 负债及股东权益合计 6556 7401 20166 24107 28822 附三：合幷现金流量表 (人民币百万元) 2015 2016 2017 2018F 2019F 经营活动所得现金净额 440 591 1074 1,182 1,300 投资活动所用现金净额 -53 -41 -103 -100 -100 融资活动所得现金净额 356 -435 1622 -200 -200 现金及现金等价物净增加额 743 115 2593 882 1000 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 4 2018年3月23日 分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之数据和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。