持续降杠杆，业务结构优化

龙湖集团2024年业绩符合预期，营业收入1274.7亿元，同比减少29.5%，主要由于开发业务收入大幅减少；运营业务和服务业务收入分别同比增长4.5%和10.4%，收入结构持续优化。归母核心净利润69.7亿元，同比减少38.6%，主要由于开发业务减值以及毛利率下降。末期每股派息0.1元，全年累计每股派息0.32元，同比减少41.8%。

开发业务利润率承压，2024年毛利率和归母核心净利率分别为16.0%和5.5%，同比减少0.9和0.8个百分点，主要由于开发业务毛利率同比降低4.9个百分点。毛利结构显示，开发业务、运营业务和服务业务的毛利占比分别为30.1%、49.6%和20.3%，随着运营及服务业务的毛利占比逐年提升，公司利润率有望止跌回稳。

销售规模和土储同步缩减，2024年合约销售金额1011亿元，同比减少41.7%；新增土地储备83万平米，截至2024年底，总土地储备3312万平米，比2021年高峰时期降幅超过一半。预计2025年随着房地产市场止跌回稳以及公司较为充足的货值，销售规模有望维持。

降杠杆路径清晰，融资成本新低，2024年底有息负债总额1763.2亿元，同比下降8.5%，净负债率51.7%，平均融资成本4.0%。未来公司将继续减少有息负债，压降杠杆，财务安全性持续改善。

维持“增持”评级，公司处于消化低效土地、减负债降杠杆过程中，开发业务仍有压力，但运营及服务业务已走上正轨，能贡献稳定的现金流和利润，对公司的派息也有支撑，确保财务的安全性。预计2025/2026年营业收入为1041/906亿元，归母核心净利润为44.1/56.8亿元，分别同比减少36.7%和增长28.6%。

风险提示：宏观经济增长放缓、行业调控政策放松不及预期、流动性宽松不及预期、公司销售不及预期、租金收入不及预期、人民币贬值。