2025年3月，中国资本市场表现震荡，上证指数上涨0.45%，债市受资金面、机构行为和央行态度影响，长端利率显著调整，10Y/30Y国债收益率月内上行幅度均超过8个bps。1-2月经济数据表现良好，六大口径经济数据均实现稳健增长，除出口增速受贸易战影响有所回落外，工业、消费、服务业、投资、地产销售同比增速均高于去年5.0%的实际GDP所对应的年度增速。3月制造业PMI录得50.5%，供需两端扩张幅度均较前值回升。货币政策方面，央行在税期等关键时间节点有所呵护，态度边际转暖，并在月末宣布MLF美式招标改革，3月MLF净投放叠加资金成本总体下降，释放了短期利好。3月政府债发行压力有所增加，但整体压力可控。地方债、国债、政金债3月累计净发行分别为9788亿元、13086亿元、5650亿元。展望二季度，政府债净发行存在“4月低谷”的季节性规律，4月或再度成为局部洼地。1月资金利率持续收紧，R001、R007月均值分别报收1.86%和1.96%；随着资金面边际转松、银行负债压力同样缓解的背景下，DR和R利率均在回落至1.9%下方，4月资金面继续边际转松的概率较大。1-2月经济数据实现开门红，除出口增速受贸易战影响有所回落外，六大口径经济数据均实现稳健增长。2月CPI同比录得-0.7%，PPI同比录得-2.2%，属于去年10月触底回升后幅度较大的一次回撤。2月社融单月新增2.23万亿元，同比多增7374亿元；信贷数据单月新增1.01万亿元，同比少增4400亿元。3月PMI录得50.5%，从结构来看，3月生产指数为52.6%，连续2个月运行在52%以上。从行业来看，装备制造业和高技术制造业生产活动连续较快上升。3月新订单指数为51.8%，比上月上升0.7个百分点，连续2个月运行在51%以上，内需指标强于外需。货币政策方面，1月中旬央行开始逐渐收紧流动性，但展望2季度，随着特朗普政府贸易战愈演愈烈，加剧外部不确定性，而内部财政放量供给或触发央行数量型宽松配合，随着央行货币政策重心再次转向经济增长，预计Q2或恢复国债买入，降准、大额买断式逆回购净投放同样值得期待。从价格性货币政策来看，汇率或仍对降息形成掣肘，上半年政策利率降息或缺位。4月降准可期。综合来看，4月很有可能是长端利率启动下行的窗口，但市场信心仍亟待修复。短期内以防御为主或是最佳策略，可以关注短端存单、短端利率债在资金面转松下的交易机会；对于长久期的产品，可以在负债端波动承受范围内，尽量选择更高利差保护的久期，以此规避情绪不稳定期的市场波动。中长期来看，广谱利率下行的长逻辑和适度宽松的货币政策基调背景下，债市在2025年继续走强的趋势仍不变。
