债券策略月报：2025年4月中债市场月度展望及配置策略

2025年4月中债市场月度展望及配置策略──债券策略月报 报告导读 两会对全年经济目标和稳增长政策基本符合预期；同时1-2月经济数据表现良好，基本面延续修复态势，供需两端在春节错月的影响下均有一定程度的改善，反应逆周期政策对经济的托底作用较为突出，这也导致基本面对市场的影响相对有限。股债在两条不同交易主线的影响下，3月表现偏震荡，债市则在偏紧的资金面继续走弱，10Y/30Y国债月内上行幅度均超过8个bps，10Y-1Y利差持续收窄，债市整体呈现“熊平”行情。展望后续，我们预计在政策博弈和基本面存在阶段性回暖可能的背景下，当前债市仍将维持震荡，因此短期内以防御为主或是最佳策略，可以关注短端存单、短端利率债在资金面转松下的交易机会；对于长久期的产品，可以在负债端波动承受范围内，尽量选择更高利差保护的久期，以此规避情绪不稳定期的市场波动。 相关报告 投资要点 2025年3月中国资本市场表现回顾 “两会”对全年经济目标和稳增长政策基本符合预期；同时1-2月经济数据表现良好，基本面延续修复态势，供需两端在春节错月的影响下均有一定程度的改善，反应逆周期政策对经济的托底作用较为突出，这也导致基本面对市场的影响相对有限。股债在两条不同交易主线的影响下，3月表现偏震荡，上证指数3348.4，月内涨幅为0.45%。债市受资金松紧、机构行为和货币政策转向的左右，长久期债券在月内迎来超过20个bps幅度的调整，但随着央行在3月下旬后态度转松，债市最终企稳，但10Y/30Y仍累计上行超过8个bps。 中债市场宏观环境解读 1-2月经济数据实现开门红，除出口增速受贸易战影响有所回落外，六大口径经济数据均实现稳健增长，工业、消费、服务业、投资、地产销售同比增速均高于去年5.0%的实际GDP所对应的年度增速。3月制造业PMI录得50.5%，较前值回升0.3个百分点，供需两端扩张幅度均较前值回升。货币政策方面，央行在税期等关键时间节点央行有所呵护，态度边际转暖；并在月末宣布MLF美式招标改革，3月MLF净投放叠加资金成本总体下降，仍释放了短期利好。 2025年4月中债市场展望及配置策略 1月以来，资金面开始成为主导债市方向的首要力量。对于后续资金面，我们认为随着银行负债压力、政府债供给压力缓解和季节性因素的支撑下，4月债市资金面压力仍偏松，但当前震荡市下，采取以防御为主的策略或仍是最佳选择。 风险提示 国内经济复苏不及预期；国内政策宽松力度不及预期；美联储加息节奏超预期。 正文目录 1.1.中国资本市场走势回顾.......................................................................41.2.债市一级发行情况...........................................................................51.3.资金面跟踪.................................................................................6 2.中债市场宏观环境解读............................................................7 2.1.经济基本面和货币政策.......................................................................72.2.海外经济：美国经济数据反应经济下行压力大于通胀上行动力....................................14 图表目录 图表1：3月权益市场震荡走弱.........................................................................5图表2：不同期限国债收益率走势（%）..................................................................5图表3：不同期限票据利率走势（%）....................................................................5图表4：3年期信用债和国开债利差（%）................................................................5图表5：过去5年国债发行进度（亿元）.................................................................5图表6：过去5年地方债发行进度（%）..................................................................5图表7：R007和DR007走势（%）.......................................................................6图表8：Shibor利率走势（%）.........................................................................6图表9：同业存单收益率走势（%）......................................................................7图表10：银行间质押式回购成交量（亿元）..............................................................7图表11：工业增加值同比增速（%）.....................................................................8图表12：主要工业品产量同比增速（%）.................................................................8图表13：社零同比增速变化（%）.......................................................................9图表14：可选消费主要分项走势（%）...................................................................9图表15：制造业投资分项同比增速（%）.................................................................9图表16：城镇调查失业率走势（%）.....................................................................9图表17：不同口径下1-2月进出口增速（%）.............................................................9图表18：1-2月主要商品出口增速变化（%）.............................................................9图表19：1-2月主要贸易伙伴出口增速（%）............................................................10图表20：1-2月主要商品出口增速变化（%）............................................................10图表21：2月CPI在春节错位效应下回落（%）..........................................................10图表22：过去10年CPI环比走势（%）.................................................................10图表23：PPI同比和GDP平减指数简单拟合值（%）......................................................11图表24：生产资料价格指数低位运行（%）..............................................................11图表25：2月社融数据走弱（%）......................................................................12图表26：社融主要分项走势（亿元）...................................................................12图表27：M1/M2均回落，主要受基数和春节效应影响（%）................................................12图表28：人民币贷款分项走势（%）....................................................................12图表29：制造业PMI和新订单指数（%）................................................................13图表30：PMI分项走势（%）..........................................................................13图表31：美元指数和离岸人民币汇率...................................................................14图表32：LPR利率走势（%）..........................................................................14图表33：外资持有境内债券余额及增速（万元）.........................................................14图表34：美元指数和中债收益率（%）..................................................................14 1.2025年3月中国资本市场回顾 1.1.中国资本市场走势回顾 “两会”对全年经济目标和稳增长政策基本符合预期；同时1-2月经济数据表现良好，基本面延续修复态势，供需两端在春节错月的影响下均有一定程度的改善，反应逆周期政策对经济的托底作用较为突出，这也导致基本面对市场的影响相对有限。股债在两条不同交易主线的影响下，3月表现偏震荡，分别收于3348.4、10503.7，月内涨跌幅分别为+0.45%、-1.01%。债市受资金松紧、机构止损行为和央行态度反复的左右，3月迎来显著调整，30Y/10Y国债收益率均上行超过8个bps。 从具体品种来看，利率债、信用债收益率均经历显著调整，以3月17日的利率高点作为分割线，债市主要经历了“极致调整”与“缓步修复”两个大的阶段。利率债方面：上半场，长端利率经历双顶。3月初长端利率出现了较为明显的修复信号，1.75%被视为利率上行压力线。然而，3月6日科技股的超预期大涨打乱了债市的修复节奏，市场风险偏好转变，10年国债收益率迅速向1.75%靠拢，各类机构或先后触发止损诉求，长端利率就此加速上行。3月17日央行逆回购续作4810亿元，市场解读为央行税期谨慎投放，叠加当日1-2月经济数