债券策略月报：2025年1月中债市场月度展望及配置策略

2025年1月中债市场月度展望及配置策略──债券策略月报 报告导读 12月经济数据喜忧参半，工业生产、固定资产投资和消费不同程度回升，但表征内需的信贷和非制造业PMI等数据仍偏差，强预期与弱现实组合维持的背景下，股债表现分化，10Y、30Y国债累计下行均超30个bps，进入1%时代。我们预计短期内，在机构配置刚需、货币宽松基调持续等积极因素利好下，债市走强方向不变，但年初在抢跑行为和止盈诉求下，债市开年或将呈现窄幅震荡行情。策略方面，我们认为适当降低久期，或者保持组合的高流动性，迎接跨年，或相对占优，若有调整机会，则是较好的买入时机。 相关报告 投资要点 2024年12月中国资本市场表现回顾 12月经济数据多空交织，经济维持弱复苏的格局不变，市场对于本轮政策的评估逐渐进入“冷静期”，股市在“弱预期，弱现实”情绪的影响下，维持11月份的横盘震荡格局。债市则继续走出了单边的下行行情，以11月月底非银同业存款自律新规落地为起点，利率开始全面向下突破；随着12月政治局会议召开，货币政策基调转向“适度宽松”，进一步点燃做多情绪，其中10Y、30Y国债分别下行34.5、29.4个bps，10Y和30Y国债也首次进入1%的时代。 中债市场宏观环境解读 12月经济数据喜忧参半，表征工业企业景气度的制造业PMI新订单分项、工业企业利润和PPI均较前值回升，说明经济复苏的积极因素正在累积；但社零在10月假期效应的透支下明显回落，CPI仍保持在历史低位，说明居民部门信心的修复仍然任重道远；12月制造业PMI回落0.2个百分点之50.1%，供需两端扩张幅度均较前值回落。货币政策方面，12月央行延续大额流动性投放的节奏，资金面整体维持宽松。 2025年1月中债市场展望及配置策略 鉴于年初机构博弈抢跑行为和止盈情绪共振，长端利率可能仍呈现窄幅震荡行情，在此背景下，我们认为适当降低久期，或者保持组合的高流动性，迎接跨年，或相对占优，若有调整机会，则是较好的买入时机；另外，还可以适当把握券种性价比，短期内二永债等标的的优势可能强于国债/地方债。中长期来看，广谱利率下行的长逻辑和适度宽松的货币政策基调背景下，债市在2025年继续走强的趋势仍不变。 风险提示 国内经济复苏不及预期；国内政策宽松力度不及预期；美联储加息节奏超预期。 正文目录 1.1.中国资本市场走势回顾.......................................................................41.2.债市一级发行情况...........................................................................51.3.资金面跟踪.................................................................................5 2.中债市场宏观环境解读............................................................6 2.1.经济基本面和货币政策.......................................................................62.2.海外经济..................................................................................13 图表目录 图表1：12月权益市场维持震荡格局....................................................................4图表2：不同期限国债收益率走势（%）..................................................................4图表3：不同期限票据利率走势（%）....................................................................4图表4：3年期信用债和国开债利差（%）................................................................4图表5：过去5年国债发行进度（亿元）.................................................................5图表6：过去5年地方债发行进度（%）..................................................................5图表7：R007和DR007走势（%）.......................................................................6图表8：Shibor利率走势（%）.........................................................................6图表9：同业存单收益率走势（%）......................................................................6图表10：银行间质押式回购成交量（亿元）..............................................................6图表11：工业增加值同比增速（%）.....................................................................8图表12：主要工业品产量同比增速（%）.................................................................8图表13：社零同比增速变化（%）.......................................................................8图表14：地产销售边际改善幅度好于同期（万平方米）....................................................8图表15：制造业投资分项同比增速（%）.................................................................8图表16：城镇调查失业率走势（%）.....................................................................8图表17：不同口径下11月出口增速（%）................................................................9图表18：不同口径下11月进口增速（%）................................................................9图表19：韩国出口同比增速（%）.......................................................................9图表20：11月主要商品出口增速变化（%）..............................................................9图表21：11月CPI和核心CPI同比均回落（%）.........................................................10图表22：过去10年CPI环比走势（%）.................................................................10图表23：PPI同比增速（%）..........................................................................10图表24：生产资料价格指数低位运行（%）..............................................................10图表25：11月社融整体不及预期（%）.................................................................11图表26：社融主要分项走势（亿元）...................................................................11图表27：M1继续探底，M2较前值回升（%）.............................................................11图表28：人民币贷款分项走势（%）....................................................................11图表29：制造业PMI和新订单指数（%）................................................................12图表30：PMI分项走势（%）..........................................................................12图表31：美元指数和离岸人民币汇率...................................................................12图表32：LPR利率走势（%）..........................................................................12图表33：外资持有境内债券余额及增速（万元）.........................................................13图表34：美元指数和中债收益率（%）..................................................................13 1.12月中国资本市场回顾 1.1.中国资本市场走势回顾 12月经济数据多空交织，经济维持弱复苏的格局不变，市场对于本轮政策的评估逐渐进入“冷静期”，股市在“弱预期，弱现实”情绪的影响下，维持11月份的横盘震荡格局，上证综指、深证成指分别收于3351.8、10414.6，较10月环比分别变动-0.76、+1.85%。债市则明显走强，债市则继续走出了单边的下行行情，以11月月底非银同业存款自律新规落地为起点，利率开始全面向下突破；随着12月政治局会议召开，货币政策基调转向“适度宽松”，进一步点燃做多情绪，其中10Y、30Y国债分别下行34.5、29.4个bps，10Y和30Y国债也首次进入1%的时代。回顾过去一年的债市表现，可以发现基本面对债市的扰动较小，在此背景下，资金松紧以及机构行为逐渐成为左右利率走势的两大因素。 从具体品种来看，利率债、信用债均显著下行，中长期债券表现占优。利率债方面：30年期国债、10年期国债和5年期国债分别下行29.5、34、24.5个bps，1年期国债下行超20个bps，30Y和10Y国债正式进入1%时代，1年期国债则在月末一度下行至1%以下，主要源于银行年末买短卖长行为影响。信用债方面：随着供给担忧消散，信用债多数品种收涨，高等级信用利差小幅收窄，月内整体下行幅度在