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即时配送场景持续扩充，规模化利润增长趋势显著

2025-04-02 谷馨瑜,孙梦琪,赵丽,蔡涵交银国际，

核心观点：顺丰同城即时配送场景持续扩充，规模化利润增长趋势显著。预计2025/26年全年收入增速23%/21%，主要受同城配送需求和单量拉动，单均配送收入或同比微降。受规模效应影响，预计2025/26年利润率持续优化，管理层预计2027年利润率将达到至少2%，逐渐接近行业3-5%常态水平。
2024下半年业绩：收入89亿元，同比增34%（预期30%），其中同城/最后一公里配送分别增27%/43%。调整后净利润同比大幅增长289%至7900万元（预期6500万元）。
规模化利润增长趋势：
- 同城业务：商家/个人端收入分别增28%/12%，商家端加速增长得益于与KA客户深化合作（新增合作门店7500+）、扩大活跃商户规模（同比+39%）及下沉市场渗透（县域收入同比+121%）。茶饮配送收入同比增73%，带动餐饮配送收入增速20%+；商超/美妆/医药/母婴等品类实现高双位数增长，拉动非餐收入增26%。
- 最后一公里配送：收入同比增32%，快递场景生态融合和网络覆盖推动下半年收入加速增长。
- 全年调整后净利润1.5亿元，同比翻2.4倍，得益于规模效应、客户结构优化、及技术革新+精细化管理提升运营效率。
盈利预测：
- 2025E：营业收入193.5亿元（增速22.9%），同城配送服务113.16亿元，最后一公里配送80.34亿元，毛利润13.74亿元，经调整运营利润率1.5%。
- 2026E：营业收入234.9亿元（增速24.8%），同城配送服务138.49亿元，最后一公里配送96.41亿元，毛利润17.63亿元，经调整运营利润率2.1%。
- 2027E：营业收入272.51亿元（增速16.0%），同城配送服务161.63亿元，最后一公里配送110.87亿元，毛利润20.77亿元，经调整运营利润率2.5%。
研究结论：维持目标价13.5港元及买入评级。