晨会纪要

重点推荐 ➢1.新订单指数明显回升，高技术、装备制造有支撑——国内观察：2025年3月PMI➢2.从湘财合并大智慧，看中小券商与金融科技跨界整合新路径——非银金融行业简评 财经要闻 ➢1.央行：开展8000亿元买断式逆回购操作➢2.3月公开市场国债买卖情况➢3.南京全面取消商品房限售 正文目录 1.1.新订单指数明显回升，高技术、装备制造有支撑——国内观察：2025年3月PMI.....................................................................................................................31.2.从湘财合并大智慧，看中小券商与金融科技跨界整合新路径——非银金融行业简评................................................................................................................4 4.市场数据.....................................................................................8 1.重点推荐 1.1.新订单指数明显回升，高技术、装备制造有支撑——国内观察：2025年3月PMI 证券分析师：刘思佳，执业证书编号：S0630516080002；证券分析师：胡少华，执业证书编号：SS0630516090002 联系人：李嘉豪，lijiah@longone.com.cn 事件：3月31日，国家统计局公布3月官方PMI数据。3月，制造业PMI为50.5%，前值50.2%；非制造业PMI为50.8%，前值50.4%。 核心观点：剔除春节错位影响来看，3月制造业PMI表现超季节性，亮点在于供需仍在回升，且新订单指数上升的幅度要大于生产指数。不过行业中的景气度差异也较为明显，中游以及高技术产业处于高景气度，而高耗能产业依然低于荣枯线。反映在价格层面上，分化主要体现在有色强而黑色弱。当前外部环境仍面临较大的不确定性，内需改善的持续性显得尤为关键。 制造业PMI表现超季节性。3月制造业PMI改善0.3%，低于5年同期均值。一方面有2020年的异常值影响，另一方面一季度制造业PMI易受春节错位影响。与同样春节在1月的年份做比较，2023年、2017年、2014年3月制造业PMI环比分别为-0.7%、0.2%、0.1%；此外，同一维度下春节在2月的年份，4月制造业PMI通常环比呈现回落。 新订单指数回升的幅度更大。3月新订单指数升至51.8%（+0.7pct），为去年3月以来最高，新出口订单指数回升0.4个百分点，外需也仍有韧性。但进口指数明显回落（47.5%，-2.0pct），一方面反映出内外需的差异，另外一方面可能也折射出高技术产业快速发展下国产替代的需求在提升。生产指数升至52.6%（+0.1pct），为去年4月以来最高。生产-新订单指数反映的供需缺口回落至0.8，低于去年均值1.2。 高景气行业依然集中在中游以及新兴产业。3月，装备制造业（52.0%，+1.2pct）、高技术制造业（52.3%，+1.4pct）进一步上升；消费品行业持平于荣枯线，连续两个月回升，下游也有复苏迹象；高耗能行业回落。细分行业上，据统计局，3月铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业供需指数均升至55.0%以上较高景气区间；生产经营活动预期指数上，铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业位于60%以上区间。 库存指数回落，补库可能尚未开启。3月，产成品库存指数回落至48.0%，前值为48.3%。1-2月的库存增速明显回升，或仍是由于春节后复工以及错位的影响，补库周期仍待启动。 价格指数回落，仍处荣枯线以下。主要原材料购进价格指数（49.8%，-1.0pct）以及出厂价格指数（47.9%，-0.6pct）在连续两个月回升后再次回落，且均位于荣枯线以下，或反映3月PPI环比难有较大改善。行业上有色和黑色的分化仍然较为明显。 非制造业PMI可能略弱于季节性。3月非制造业PMI环比上升0.4%，但环比改善的幅度要低于2023年以及2017年同期。分项上服务业以及建筑业均有不同程度回升。 服务业商务活动指数：居民弱，企业强。春节效应减退，居民消费相关的行业继续回落，包括餐饮、文化体育娱乐等，与生产活动相关的运输行业位于较高景气度。另一方面由于资本市场活跃度提升，货币金融服务行业已经连续多月位于高景气度区间。 建筑业虽回升，但后续仍需关注实物工作量的形成。3月建筑业PMI53.4%，环比上升0.7%，开工加快影响下连续两个月回升。后续仍要关注地产投资的修复情况以及财政发力节奏对基建的影响，从高频表现上来看尚存不确定性。 风险提示：：稳增长政策落地不及预期；特朗普关税政策风险；美联储降息节奏不及预期。 1.2.从湘财合并大智慧，看中小券商与金融科技跨界整合新路径——非银金融行业简评 证券分析师：陶圣禹，执业证书编号：S0630523100002，邮箱：tsy@longone.com.cn 事件：湘财股份与大智慧于3月16日同步公告重大资产重组计划，并于3月28日同步公告具体预案，即湘财股份换股吸收合并大智慧并募集配套资金，完成后大智慧将终止上市并注销法人资格，湘财股份为存续公司。 交易预案梳理：1）换股对象：除湘财股份、大智慧自身、新湖集团以外的大智慧全体股东（前述三大股东所持大智慧股份直接予以注销）；2）换股价格：以定价基准日前120个交易日均价确定，湘财股份和大智慧换股价格分别为7.51元/股和9.53元/股，分别较停牌前收盘价（分别为6.89元/股和9.01元/股）溢价9.0%和5.8%，大智慧和湘财股份的换股比例为1:1.27，测算得拟发行股份数为22.94亿股，换股完成后湘财股份总股本增值51.53亿股；3）募集资金：拟向不超过35名特定投资者，募集配套资金不超过80亿元；4）锁定期安排：自A股发行结束之日起，募集配套资金认购对象锁定6个月，湘财股份控股东及其一致行动人承诺锁定18个月，大智慧实际控制人张长虹及其一致行动人承诺锁定12个月；5）股权结构：换股前湘财股份控股股东新湖控股及其一致行动人合计持股40.37%（其中新湖控股、衢州发展分别持股24.13%、16.24%），换股实施后湘财股份控股股东新湖控股及其一致行动人合计持股22.40%（其中新湖控股、衢州发展分别持股13.39%、9.01%），张长虹及其一致行动人合计持股17.28%（其中张长虹持股13.93%，并出具了不谋求控制权的承诺）。 资本运作沿革：始于2014年，是券商行业探索“流量+牌照”模式的缩影。湘财股份与大智慧的资本关联始于2014年大智慧拟以85亿元收购湘财证券，后因大智慧信披违规导致重组终止；2020年6月，哈高科通过收购湘财证券99.7273%股权实现其曲线上市，并于同年8月正式更名为湘财股份，转型为证券主业，随后通过收购新湖集团持有的大智慧15%股权成为其第二大股东，推动金融科技协同；2025年2月，湘财股份宣布减持大智慧不超过1%的股份，但仅一个月后转而公告拟换股吸收合并大智慧，形成“券商+金融科技”跨界整合。相较于传统券商间并购，此次合并创新性地探索了金融科技公司与券商的深度协同新路径，为中小券商差异化突围提供了新范式。 业务互补初探：传统券商和金融科技企业在用户基础、获客方式、牌照经营、业务创新等方面均有较大的差异化，吸收合并有望带来以下几方面的互补。 1）庞大的用户基础带来较大的获客空间：湘财证券截至2024H1末仅有67家证券营业部、4家业务分公司、4家区域分公司、2家全资子公司，客户触达能力相对有限；而大智慧作为金融信息服务商，拥有显著的流量入口优势，吸收合并后可通过流量入口直接提升获客能力，进而赋能经纪与财富管理业务，形成“金融数据+证券交易”的闭环生态。从历史案例看，金融科技公司与券商合并对收入增厚效果显著，例如指南针2022年收购网信证券（现更名为麦高证券）后于2022Q3在指南针股票APP提供麦高证券开户入口，麦高证券2023-24年手续费及佣金净收入分别同比大幅增长161.32%、162.83%，客户引流效应显著；东方财富2015年收购西藏同信证券（现更名为东方财富证券），东方财富证券 2016年手续费及佣金净收入同比增速高达757.11%，爆发式增长验证了“流量+牌照”模式的可行性。 2）金融数据与资讯服务优势助力数字化转型和机构客户维系：虽然湘财股份与万得信息、益盟股份、九方财富等金融科技企业有业务合作，但相互合作更多建立在丰富服务内容、提升服务品质上，其自身在金融科技领域的布局仍显薄弱，难以独立实现大规模用户转化和业务创新。而大智慧在金融数据、资讯服务等领域具有较强的竞争力，合并后能够为湘财股份提供技术支持和数据赋能，助力其业务和系统的数字化转型。此外，大智慧机构客户覆盖金融市场各层次参与主体，包括所有具有托管业务资格的托管行、所有保险资产管理公司在内的90%以上的保险机构、95%以上的基金公司，70%以上的证券公司以及众多的信托公司、投资公司、金融高校等，业务协同深化有望进一步提升湘财股份对机构客户的维系力度。 3）互联网基因与品牌效应助力创新业务拓展：大智慧作为老牌金融信息服务商，拥有较强的市场认知度和用户黏性，其互联网基因与湘财股份的传统券商业务形成互补，有望提升整体品牌影响力。此外，借鉴东方财富通过金融科技不断拓展业务边界（如基金代销、投顾服务等），湘财股份亦可探索基于大智慧数据的智能化投顾、量化交易等创新业务，进而实现业务协同和收益增厚，但成功的关键仍在于用户转化效率与生态整合能力。 投资建议：我们认为在前期严监严管的背景下，未来高质量发展的具体细则将成为资本市场长远发展的主要推动力，一流投资银行建设的有效性和方向性不改，建议把握并购重组、高“含财率”和ROE提升三条逻辑主线，个股建议关注资本实力雄厚且业务经营稳健的大型券商配置机遇。 风险提示：权益市场大幅波动影响股票交投活跃度，投资者风险偏好降低拖累市场景气度，宏观环境下行影响市场基本面，政策落地力度不及预期。 2.财经新闻 1.央行：开展8000亿元买断式逆回购操作 3月31日，央行公告，为保持银行体系流动性充裕，3月以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展了8000亿元买断式逆回购操作。 （信息来源：央行） 2.3月公开市场国债买卖情况 3月31日，央行公告，3月未开展公开市场国债买卖操作。 （信息来源：央行） 3.南京全面取消商品房限售 南京全市范围内取消限售，商品住房在取得不动产权登记证书后即可上市交易，有效满足居民各类住房置换需求。 （信息来源：Wind） 3.A股市场评述 证券分析师：王洋，执业证书编号：S0630513040002，wangyang@longone.com.cn 上交易日上证指数拉升收红，收盘上涨12点，涨幅0.38%，收于3348点。深成指、创业板小幅回落，主要指数多呈收涨。 上交易日上证指数依托60日均线支撑拉升收红，收小实体阳K线，目前受阻于5日均线。量能缩小，目前拉升力道仍不足，大单资金净流出22亿元，净流出金额明显收敛，但仍无做多力量的大力支持。指数日线KDJ、MACD死叉共振尚未修复，日线短期均线空头排列尚未修复。但指数60分钟指标有所向好，反弹或尚未结束。指数目前处于20日均线之下与60日均线之上，短线或呈区间震荡态势。震荡中仍需密切关注量价指标变化，若能有效收复20日均线，指数的回落动能或明显改观。 上证指数周线呈小星阴K线，仍处5周均线之下，20周均线之上。目前周KDJ、MACD死叉尚未修复，指数目前上有5周均线压力，下有20周均线支撑，震荡中需关注短线技术条件变化，关注指数的突破方向。 深成指、创业板块双双回落