2024年报点评：金铜量价齐升叠加降本增效，业绩大幅提升

事项： 3月21日，紫金矿业发布2024年年报，公司全年实现营业收入3036.40亿元，同比增长3.49%；归母净利润320.51亿元，同比增长51.76%；扣非归母净利润316.93亿元，同比增长46.61%；经营活动现金净流量489亿元，同比增长32.56%。其中第四季度，公司实现营业收入732.4亿元，同比+7.09%，环比-8.4%；归母净利润76.93亿元，同比+55.28%，环比-17.04%；经营活动现金净流量127.51亿元，同比增长14.50%。 评论： 业绩符合预期，受益矿山金铜量价齐升，公司净利润大幅提升。2024年，国内金、铜均价分别为556元/克、7.5万元/吨，分别同比+24%、+10%，其中第四季度，国内金铜均价为615元/克、7.55万元/吨，同比+31%、+11%，环比+8%、+0.5%。公司抓住金属上涨机遇，积极生产，充分享受金属价格上涨带来的收益，全年矿产品毛利率为57.97%，同比上升8.88pct，综合毛利率为20.37%，同比增加4.56pct，实现归母净利润320.51亿元，同比增长51.76%。 其中第四季度，公司实现营业收入732.4亿元，同比+7.09%，环比-8.43%；归母净利润76.93亿元，同比+55.28%，环比-17.04%。 公司主要产品产量稳步增长。2024年，公司矿产金/矿产铜/矿产银/矿产锌产量分别为72.9吨、106.8万吨、435.8吨、40.7万吨，分别同比+8%、+6%、+6%、-3.5%；其中四季度，公司矿产金/矿产铜/矿产银/矿产锌产量分别为18.7吨、27.9万吨、104.7吨、9.7万吨，分别同比+6%、+10%、+3%、-1%，环比-1%、+3%、-13%、-11%。公司核心矿山产量整体稳步提升，全年招金矿业权益金产量3.2吨，同比+12%，卡莫阿权益铜产量19.5万吨，同比+10%，西藏玉龙权益铜产量3.6万吨，同比+37%，万城商务权益锌产量11513吨，同比+12%。其中四季度，招金矿业权益金产量0.76吨，同比+8%，环比-22%，卡莫阿权益铜产量5.9万吨，同比+43%，环比+15%，西藏玉龙权益铜产量0.8万吨，同比+8%，环比-18%，万城商务权益锌产量2389吨，同比-8%，环比-25%。 根据公司规划，公司2025年计划生产矿产金85吨、矿产铜115万吨、矿产银450吨、矿产铅锌44万吨，计划到2028年生产矿产金100-110吨、矿产铜150-160万吨、矿产银600-700吨，矿产铅锌55-60万吨，未来成长空间巨大。 公司生产运营管理能力稳步提升，成本水平有效管控。生产成本方面，2024全年，公司金锭/金精矿销售成本分别为287.16元/克、158.15元/克，同比+0.38%、-0.43%，铜精矿/电积铜/电解铜销售成本分别为1.91万元/吨、3.3万元/吨、3.6万元/吨，分别同比-4.3%、+9.18%、-17.23%，矿山产锌销售成本为8735元/吨，同比-5.74%，矿山产银销售成本为1.85元/克，同比+7.4%。在全球矿业成本普遍承压的情况下，公司成本上升势头有效遏制，继续位居全球矿业行业低位。 期间费用方面，公司通过强化生产管理运行，期间费用率小幅下降，2024全年，公司销售费用、管理费用、财务费用、研发费用四大期间费用总额120.78亿元，同比-8%，期间费用率4.0%，同比-0.5pct。 投资建议：紫金矿业拥有大规模开发低品位、难利用矿山的能力，增长空间明确且具有较长可持续性，看好公司长期投资价值。考虑金价大幅上涨，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为423.7亿元、488.0亿元、552.2亿元（前值25-26年预测为375.1亿元、452.2亿元），分别同比增长32.2%、15.2%、13.2%。选用相对估值法，参考同行业可比公司2025年平均PE为12倍，对应目标价为19.13元，维持“推荐”评级。 风险提示：海外项目属地风险；中国经济复苏不及预期；海外出现经济衰退；成本控制不及预期；金属价格大幅波动。 主要财务指标