房地产开发行业2025W12：房价持续分化，有待量能加持

2月因淡季和成交结构影响，核心城市价格端小幅走弱，全国其余多数城市仍处下跌趋势。70城整体看，2月新房二手房价格仍延续小跌趋势，当月价格环比上涨或持平的城市有所减少。2月70城新房房价环比-0.1%，跌幅较上月持平，同比-5.2%；70城二手房房价环比-0.3%，跌幅较上月持平；同比-7.5%。具体看新房方面，北京当月新房价格环比+0.1%，自2024年4月后首次为正；上海环比+0.2%，涨幅小幅收窄；深圳环比+0.4%保持小幅涨价态势。二手房价格方面，上海当月二手房价格环比由正转负-0.4%，北京+0.0%，深圳二手房价格表现相对强势当月+0.3%仍收涨，全国其余多数城市仍在下行通道中。2月核心城市价格端边际小幅走弱，我们认为主要是2月地产相对淡季，同时成交结构小幅向低总价段倾斜，3月将是检验小阳春成色的时刻。 行情回顾：本周申万房地产指数累计变动幅度为-1.2%，领先沪深300指数1.13个百分点，在31个申万一级行业排名第14名。 新房：本周30个城市新房成交面积为233.6万平方米，环比提升26.8%，同比提升2.6%，其中样本一线城市的新房成交面积为60.8万方，环比+14.0%，同比+26.6%；样本二线城市为102.7万方，环比+16.6%，同比-14.8%；样本三线城市为70.0万方，环比+63.6%，同比+18.3%。 二手房：本周14个样本城市二手房成交面积合计247.9万方，环比下降1.2%，同比增长25.0%。其中样本一线城市的本周二手房成交面积为109.2万方，环比4.4%；样本二线城市为108.5万方，环比-7.2%；样本三线城市为30.1万方，环比2.4%。 信用债：本周（3.17-3.23）共发行房企信用债20只，环比增加11只；发行规模共计139.12亿元，环比增加48.73亿元，总偿还量214.04亿元，环比增加56.98亿元，净融资额为-74.92亿元，环比减少8.25亿元。主体评级方面，本周房企债券发行已披露的主体评级以AAA（（74.8%）为主要构成。债券类型方面，本周房企债券发行以一般中期票据（40.8%）为主要构成。债券期限方面，本周以3-5年（64.3%）的债券为主。 投资建议：维持行业“增持”评级。我们认为重点关注房地产相关股票有以下理由：1、政策受基本面倒逼进入深水区，如我们2022、2023年在报告中反复阐述，认为本轮最终政策力度超过2008、2014年，而现在尚在途中。2、地产作为早周期指标，具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标。3、行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的依然是头部国央企和少量混合所有制及民企，品质房企有望在未来的格局中更加受益。4、我们观点“只看好一线+2/3二线+极少量城市”依然奏效，这个城市组合在销售前期偶尔反弹时表现更好也得到了印证。5、供给侧政策，收储、妥善处置闲置土地等政策有新变化，依然是观察落地最重要的方向，且可以预见，一二线仍然更受益。基于以上，我们认为2025仍然是以政策为核心主导力量，板块主做政策beta，节奏和仓位控制更重要，配置方向可选：（1）基本面alpha公司：H股的绿城中国、建发国际集团、华润置地、中国海外发展、越秀地产；A股的滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份；（2）中介：贝壳；（3）物业属于跟涨：华润万象生活、保利物业、中海物业、绿城服务、招商积余等；（4）受益于化债和去库存的地方城投类企业：城投控股、北京城建等等；（5）转型概念系：张江高科、中华企业等等。 风险提示：政策落地不及预期、需求复苏不及预期、房企出险风险蔓延。 1.因淡季和成交结构影响，2月核心城市价格端小幅走弱 2月因淡季和成交结构影响，核心城市价格端小幅走弱，全国其余多数城市仍处下跌趋势。70城整体看，2月新房二手房价格仍延续小跌趋势，当月价格环比上涨或持平的城市有所减少。具体看新房方面，北京当月新房价格环比+0.1%，自2024年4月后首次为正；上海环比+0.2%，涨幅小幅收窄；深圳环比+0.4%保持小幅涨价态势。二手房价格方面，上海当月二手房价格环比由正转负-0.4%，北京+0.0%，深圳二手房价格表现相对强势当月+0.3%仍收涨，全国其余多数城市仍在下行通道中。2月核心城市价格端边际小幅走弱，我们认为主要是2月地产相对淡季，同时成交结构小幅向低总价段倾斜，3月将是检验小阳春成色的时刻。 2025年2月70城新房房价环比-0.1%，跌幅较上月持平，同比-5.2%。分城市能级看，一线、二线、三线城市环比分别+0.1%、+0.0%、-0.3%。从城市数量看，新房价格环比上涨18城（-6，较上月变化，下同），环比下跌45城（+3）。 2024年2月70城二手房房价环比-0.3%，跌幅较上月持平；同比-7.5%。分城市能级看，一线、二线、三线城市环比分别-0.1%、-0.4%、-0.4%。从城市数量看，二手房价格环比上涨3城（-4），环比下跌65城（+5）。 图表1：70个大中城市新建商品住宅销售价格指数（一二线城市，%） 图表2：70个大中城市二手住宅销售价格指数（一二线城市，%） 2.行情回顾 本周申万房地产指数累计变动幅度为-1.2%，领先沪深300指数1.13个百分点，在31个申万一级行业排名第14名。本周上涨个股共38支，较上周减少41支，下跌股数为69支。本周市场上房地产股涨幅居前五的为粤宏远A、格力地产、新湖中宝、大千生态、长春经开，涨幅分别为11.0%、9.2%、8.5%、7.4%、5.7%。跌幅前五为东旭蓝天、广汇物流、万通地产、京蓝科技、华联控股，跌幅分别为-22.1%、-11.3%、-6.4%、-5.9%、-5.2%。 本周重点48家A/H房企中共计上涨1支，较上周减少18支，上涨的是大悦城，涨幅为1.1%。跌幅前五为绿景中国地产、融创中国、融信中国、富力地产、雅居乐集团，跌幅分别为-25.0%、-12.2%、-10.8%、-10.3%、-9.7%。 图表3：本周申万一级行业指数涨跌幅排名 图表4：本周各交易日指数表现 图表5：近52周地产板块表现 图表6：本周涨幅前五个股（人民币元） 图表7：本周跌幅前五个股（人民币元） 图表8：本周重点房企涨跌幅排名 图表9：本周重点房企上涨个股（A股为人民币元） 图表10：本周重点房企跌幅前五个股（H股为港元） 3.重点城市新房二手房成交跟踪 3.1新房成交（商品住宅口径） 本周30个城市新房成交面积为233.6万平方米，环比提升26.8%，同比提升2.6%，其中样本一线城市的新房成交面积为60.8万方，环比+14.0%，同比+26.6%；样本二线城市为102.7万方，环比+16.6%，同比-14.8%；样本三线城市为70.0万方，环比+63.6%，同比+18.3%。 图表11：近6月样本城市新房成交面积及同比 图表12：近6月样本一线城市新房成交面积及同比 图表13：近6月样本二线城市新房成交面积及同比 图表14：近6月样本三线城市新房成交面积及同比 3月累计新房成交面积方面，样本30城共计586.2万方，同比10.9%；一线城市为157.8万方，同比38.0%；二线城市为271.7万方，同比-2.2%；三线城市为156.6万方，同比14.8%。从今年累计12周新房成交面积同比看，样本30城共计2189.9万方，同比12.6%；一线城市为559.8万方，同比29.0%；二线城市为1040.8万方，同比4.2%； 三线城市为589.3万方，同比15.3%。其中一线城市中，北京（-14.6%）、上海（31.9%）、广州（48.6%）、深圳（94.5%）。 图表15：样本30城历年新房周度成交（万方，4周移动平均） 图表16：样本30城新房成交面积数据跟踪 3.2二手房成交（商品住宅口径） 本周14个样本城市二手房成交面积合计247.9万方，环比下降1.2%，同比增长25.0%。 其中样本一线城市的本周二手房成交面积为109.2万方，环比+4.4%；样本二线城市为108.5万方，环比-7.2%；样本三线城市为30.1万方，环比+2.4%。年初至今累计二手房成交面积为2321.9万方，同比增长40.3%；其中样本一线城市的累计二手房成交面积为981.5万方，同比+51.2%；样本二线城市为1069.1万方，同比+37.9%；样本三线城市为271.3万方，同比+17.6%。 图表17：近6月样本城市二手房成交面积及同比 图表18：近6月样本一线城市二手房成交面积及同比 图表19：近6月样本二线城市二手房成交面积及同比 图表20：近6月样本三线城市二手房成交面积及同比 图表21：样本14城历年二手房周度成交（万方，4周移动平均） 图表22：样本14城二手房成交面积数据跟踪 4.重点公司境内信用债情况 根据wind统计数据，本周（3.17-3.23）共发行房企信用债20只，环比增加11只；发行规模共计139.12亿元，环比增加48.73亿元，总偿还量214.04亿元，环比增加56.98亿元，净融资额为-74.92亿元，环比减少8.25亿元。主体评级方面，本周房企债券发行已披露的主体评级以AAA（74.8%）为主要构成。债券类型方面，本周房企债券发行以一般中期票据（40.8%）为主要构成。债券期限方面，本周以3-5年（64.3%）的债券为主。 图表23：房企债券发行量、偿还量及净融资额 图表24：本周房企债券发行以债券评级划分 图表25：本周房企债券发行以债券类型划分 图表26：本周房企债券发行以期限划分 融资成本方面，本周发行利率有升有降。其中25首开MTN003A4年期中期票据（+24bp）的债券利率较公司之前发行的同类型同期限的可比债券利率有所上升。 图表27：本周房企融资汇总（3.17-3.23） 5.本周政策回顾 图表28：中央政策及消息（3.16-3.22） 图表29：地方性政策及消息（3.16-3.22） 6.投资建议 维持行业“增持”评级。我们认为重点关注房地产相关股票有以下理由：1、政策受基本面倒逼进入深水区，如我们2022、2023年在报告中反复阐述，认为本轮最终政策力度超过2008、2014年，而现在尚在途中。2、地产作为早周期指标，具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标。3、行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的依然是头部国央企和少量混合所有制及民企，品质房企有望在未来的格局中更加受益。4、我们观点“只看好一线+2/3二线+极少量城市”依然奏效，这个城市组合在销售前期偶尔反弹时表现更好也得到了印证。5、供给侧政策，收储、妥善处置闲置土地等政策有新变化，依然是观察落地最重要的方向，且可以预见，一二线仍然更受益。基于以上，我们认为2025仍然是以政策为核心主导力量，板块主做政策beta，节奏和仓位控制更重要，配置方向可选：（1）基本面alpha公司：H股的绿城中国、建发国际集团、华润置地、中国海外发展、越秀地产；A股的滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份；（2）中介：贝壳；（3）物业属于跟涨：华润万象生活、保利物业、中海物业、绿城服务、招商积余等；（4）受益于化债和去库存的地方城投类企业：城投控股、北京城建等等；（5）转型概念系：张江高科、中华企业等等。 风险提示 政策落地不及预期、需求复苏不及预期、房企出险风险蔓延。