红利风格投资价值跟踪（2025W12）：顺周期风格阶段性占优，红利绝对成交额逐步回升

周金铭金融工程与金融产品分析师执业编号：S1500523050003联系电话：+8618511558803邮箱：zhoujinming@cindasc.com 证券研究报告 金工研究 2025年3月22日 周金铭金融工程与金融产品分析师执业编号：S1500523050003联系电话：+8618511558803邮箱：zhoujinming@cindasc.com ➢估值维度：中证红利近三年的绝对PETTM位于96.80%分位点，一个月前为91.99%分位点，回归模型预计未来一年绝对收益为-0.60%。近三年的相对估值位于68.36%分位点，一个月前为56.07%分位点，回归模型预计未来一年超额收益为1.94%。 ➢价量维度：价格方面，中证红利成分股合计58.56%的权重位于半年均线以上，一个月前为54.12%，回归模型预计未来一年绝对收益为7.33%。成交量方面，中证红利绝对成交额处于近三年80.77%百分位，一个月前为57.14%百分位，回归模型估计未来一年绝对收益为3.27%。相对成交额近三年位于3.60%百分位，一个月前为0.00%百分位，当前相对成交拥挤度回归历史低位，带入回归方程，回归模型估计未来一月超额收益为0.81%。 ➢资金维度：当前偏股型公募基金红利风格暴露在2023年Q2转正，2024Q3暴露度为0.39，最新2024Q4暴露度为0.45，在红利风格上仍然维持正向配置，且红利暴露度创2019年以来新高。国内红利类ETF资金本周净流入-8.25亿元，近一月合计净流入-11.68亿元。 ➢总结：综合各维度观点，宏观层面，10年期美债利率高位回落，国内2024年2月M2同比走平，M1-M2剪刀差小幅回落，宏观模型判断红利风格后市或相对弱于成长风格。展望后市，如果国家较大规模的货币政策与财政政策落地，M2与M1-M2剪刀差数据有望进一步好转。估值维度，绝对PE与相对PE偏高，绝对成交量拥挤度近期有所回升，相对成交拥挤度降至历史低位，关注短期超额反弹持续性。资金层面，主动偏股基金2024Q4红利风格暴露度相较于2024Q3有所提升，创2019年以来新高，本周红利ETF资金净流入-8.25亿元。综上我们判断，在前期科技板块涨幅较大开始回调的背景下，两会政策逐步落实，中期维度顺周期红利板块或重拾绝对收益与超额收益层面的配置价值。随着美联储降息与国内流动性逐步宽松，长期看好成长风格的均值回归。 ➢红利50优选组合：组合近一年绝对收益9.63%，超额收益2.08%。近三月绝对收益-0.58%，超额收益-0.17%。 风险因素：结论基于历史数据统计、建模和测算，受市场不确定性影响可能存在失效风险。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 目录 1、宏观：国内M2同比与M1-M2同比初步确认上行趋势..................................................42、估值：绝对PE近三年96.80%，相对PE近三年68.36%................................................63、价量：红利绝对成交额继续回升........................................................................................74、资金：红利ETF资金连续四周净流出，本周净流出8.25亿元......................................95、总结：顺周期风格阶段性占优，红利绝对成交额逐步回升..........................................12风险因素............................................................................................................................................13 表目录 表1：CME FedWatch Tool利率预计表............................................................................................4表2：红利相关ETF列表................................................................................................................10表3：各维度观点汇总.....................................................................................................................12表4：红利50优选组合绝对收益与超额收益...............................................................................12 图目录 图1：美国10年期国债收益率及其均线（单位：%）.................................................................4图2：国内M2同比及其均线（%）................................................................................................5图3：国内M1-M2同比剪刀差及其均线（%）..............................................................................5图4：中证红利全收益收盘价与绝对PETTM近三年百分位.......................................................6图5：中证红利未来一年绝对收益与绝对PETTM近三年百分位................................................6图6：中证红利相对超额净值与相对PETTM近三年百分位........................................................7图7：中证红利未来一年超额收益与相对PETTM近三年百分位.................................................7图8：中证红利全收益与120日均线上权重合计...........................................................................7图9：中证红利未来一年绝对收益与120日均线上权重合计........................................................7图10：中证红利全收益与成交额百分位.........................................................................................8图11：中证红利未来一年绝对收益与成交额百分位......................................................................8图12：中证红利超额收益与相对成交额百分位.............................................................................8图13：中证红利未来一月超额收益与相对成交额百分位..............................................................8图14：中证红利绝对收益与公募基金前十大重仓红利风格暴露..................................................9图15：中证红利超额收益与公募基金前十大重仓红利风格暴露..................................................9图16：中证红利全收益收盘价与红利类ETF单日净流入（亿元）...........................................10图17：红利50优选组合绝对收益净值与超额收益净值..............................................................12 1、宏观：国内M2同比与M1-M2同比初步确认上行趋势 本周市场盘整后周五回调，万得全A跌2.10%，中证红利全收益指数跌0.35%，相对万得全A的超额收益为1.75%。 在前期选股报告《分域选股系列之三：红利策略宝典：从经验逻辑到可落地的增强方案》中，我们提出了基于，“全球流动性：10年期美债收益率”、“内部流动性：国内M2同比”、“国内经济预期：国内M1-M2同比剪刀差”的中证红利相对于万得全A的超额收益择时策略。策略自2010年以来超额收益择时年化收益为8.15%，今年超额择时收益为-6.72%。 近期美债收益率受美联储降息预期影响。根据CME FedWatch Tool统计，预期2025年6月降息概率为77.9%，9月再次降息概率为71.9%，美债利率下行后盘整，但60日均线上穿250日均线，在美债端模型给出看多红利的信号。 表1：CME FedWatch Tool利率预计表 资料来源：CME FedWatch、信达证券研发中心数据日期：2025年3月22日 国内宏观层面，国家统计局于2025年3月14日公布了2025年2月份经济数据，2025年2月国内M2同比为7.0%，前值为7.0%。M1-M2同比剪刀差为-6.9%，前值为-6.6%。国内M2同比自2024年8月开始回升，M1-M2同比剪刀差自2024年9月开始回升，当前两者3月均线皆上穿12月均线，长期上行趋势初步确认，M2同比维度与M1-M2同比剪刀差维度皆看空红利超额。 2、估值：绝对PE近三年96.80%，相对PE近三年68.36% 在估值计算上，我们采用权重因子加权的方式，对中证红利指数PETTM估值进行调整，以适配其当前股息率加权的特性。 在PETTM绝对估值层面，中证红利近三年PETTM百分位与未来一年绝对收益的相关性系数为-29.43%，回归T统计值为-15.32。根据PETTM与收益散点图，当中证红利PETTM处于历史低位时，收益相对安全，但若PETTM处于历史高位，则可以看到未来收益尾部风险较大。 截至2025年3月21日，中证红利当前绝对PETTM估值为8.90倍，上月绝对PETTM估值为8.72倍；中证红利近三年绝对PETTM位于96.80%百分位，一个月前为91.99%百分位；近五年绝对PETTM为76.30%百分位，一个月前为67.57%百分位，当前绝对PETTM估值位置偏高。将近三年绝对PETTM百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年绝对收益为-0.60%。 在相对PETTM层面，以中证红利PETTM估值除以万得全A PETTM估值，计算中证红利的相对估值，测算与中证红利未来一年相对万得全A超额收益的关系，两者相关性系数为-31.65%，回归T统计值为-16.60。根据估值与收益散点图，历史上，当中证红利相对PETTM处于历史低位时，有较为可观的超额收益赔率，但若相对PETTM过高，可以看到超额收益赔率逐渐下降，