液化石油气调研报告：山东LPG调研：“内卷”加剧，利润为锚

山东LPG调研：“内卷”加剧，利润为锚 液化石油气：震荡2025年3月19日 1）山东市场竞争加剧，进口贸易利润难寻 山东市场进口分销贸易的“内卷”程度进一步加剧。目前烟台、天津、龙口、董家口、连云港、滨州六大码头是省内7套主要自进口商采买丙烷PDH企业的主要货源，供应已经过剩。而且预计至今年年底省内将新增东营港（中燃）、董家口（昆仑）两大码头，竞争将进一步加剧。预计今年进口外销利润亏损仍为大概率事件，进口贸易商或延续保守谨慎的操作，多以现货采购为主，避免长约采购可能带来的风险。 联系人： 2）利润是PDH装置开停考虑的核心因素，原料囤货意愿低 预计今年影响山东地区PDH企业做出开停车决策的核心因素是是否有利润，不存在太强的保生产心理，且由于装置利润长期以来很难显著高于盈亏平衡线，PDH生产企业在低价提前囤原料丙烷货的意愿低，目前倾向于谨慎采购。自进口贸易商采购丙烷货的山东PDH企业最大罐容基本处于7-10天左右的用量，很少会有囤货的概念，且为规避风险很少会买远月的价格，更倾向于现货采买为主。 ★投资建议 总体来看，山东LPG产业链上参与者整体的采买行为都体现出偏谨慎的态度，若这样的心态维持，则后续低价刺激出的投机补库需求向上弹性预计相对有限。 展望二季度，一季度较好的PDH装置利润带动开工率维持在70%以上的良性水平，4月份检修计划增加、且因利润长停的装置重启概率较低，丙烷化工端需求进一步向上驱动弱，且燃烧需求预计边际转弱、叠加谨慎心态下投机补库需求弹性或有限，则需求端预计在中长期给予价格下行压力。 ★风险提示 调研样本量较小，代表性或有限。 目录 1、调研背景...............................................................................................................................................................................42、调研核心结论.......................................................................................................................................................................42.1、山东市场竞争加剧，进口贸易利润难寻........................................................................................................................42.2、利润是山东PDH装置开停考虑的核心因素，原料采买囤货意愿低...........................................................................63、投资建议...............................................................................................................................................................................74、调研详情...............................................................................................................................................................................75、风险提示.............................................................................................................................................................................12 图表目录 图表1：山东LPG进口量在全国总量中的占比....................................................................................................................4图表2：山东基差季节性.........................................................................................................................................................4图表3：山东主要进口货源码头进口量.................................................................................................................................5图表4：山东LPG商品量........................................................................................................................................................5图表5：山东LPG厂内库存....................................................................................................................................................5图表6：山东民用气现货价格走势.........................................................................................................................................5图表7：2025年3月中国PDH产能分布...............................................................................................................................6图表8：PDH装置制丙烯毛利................................................................................................................................................6图表9：山东已投PDH装置一览............................................................................................................................................6 1、调研背景 山东作为国内地炼以及下游深加工装置布局最为集中的地区，近几年在“减油增化”转型加速的背景下烷烃深加工发展迅速，包含丙烷脱氢、轻烃裂解、丁烷法顺酐等热门装置在内的产能不断推进且仍处于扩能高峰期，带动地区丙丁烷资源用量明显提升。在国内液化气下游需求增长驱动转向化工的大背景下，山东LPG进口量在全国份额中的占比自2020年以来逐年攀升，2024年占比达到23%，2025年年初至今份额已经超过30%。 考虑到当前LPG需求增长受化工端影响程度越来越深、近期PG合约基差估值锚定山东现货价格时长增加、活跃厂库多位于山东地区等因素，本次调研我们走访了山东地区液化气产业链的10家上下游企业，涵盖省内炼化一体化、PDH、轻烃裂解、港口进口商在内的重点企业，以期探寻山东地区当前的产业竞争格局发展现状、利润不佳背景下下游化工装置如何进行开停工决策以及当前市场对中美关税政策不确定性的担忧是否会影响到后续的生产决策。 资料来源：Kpler，东证衍生品研究院*2025年为年初至今的进口量占比情况，数据截至3月19日 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2、调研核心结论 2.1、山东市场竞争加剧，进口贸易利润难寻 根据我们的调研情况来看，山东市场进口分销贸易的“内卷”程度进一步加剧。首先，进口货供应端来看，随着省内码头的不断崛起以及外围可辐射到省内需求企业的港口进驻，目前烟台、天津、龙口、董家口、连云港、滨州六大码头是省内7套主要自进口商采买丙烷PDH企业的主要货源，供应已经过剩。从市场下游客户的采买方式也可见一斑，正是由于市场上并不缺货、货源比较灵活，所以下游企业采购多以现货交易为主， 少有长约，甚至部分企业存在一天一招标的情况，谁便宜就买谁。山东地区龙头贸易商在24年保守缩量仍难抵消亏损。 而且预计至今年年底省内将新增东营港（中燃）、董家口（昆仑）两大码头，竞争将进一步加剧。同时民用气与进口气也存在着一定的替代性，进口气近期的成本一直在5100元/吨以上，相对于地炼的炼厂气价格完全没有竞争力。预计今年进口外销利润亏损仍为大概率事件，进口贸易商或延续保守谨慎的操作，多以现货采购为主，避免长约采购可能带来的风险。 资料来源：Kpler，东证衍生品研究院*2025年为年初至今的进口量情况，数据截至3月19日 资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院 资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2.2、利润是山东PDH装置开停考虑的核心因素，原料采买囤货意愿低 PDH作为丙烷化工端最重要的下游一直是近两年盘面博弈围绕的关键点之一。截至2025年3月，我国PDH产能合计2270万吨/年，其中山东地区的PDH装置共有12套，合计产能722万吨/年，占全国总产能的32%。今年开年以来，由于近端装置利润有所修复，目前山东地区除了鑫泰和中海精细两套长停的装置以外，其余PDH装置均处于开车状态。 根据我们的调研，预计今年影响山东地区PDH企业做出开停车决策的核心因素是是否有利润，不存在太强的保生产心理，且由于装置利润长期以来很难显著高于盈亏平衡线，PDH生产企业在低价提前囤原料丙烷货的意愿低，目前倾向于谨慎采购。企业库容方面，自进口贸易商采购丙烷货的山东PDH企业最大罐容基本处于7-10天左右的用量，很少会有囤货的概念，且为规避风险很少会买远月的价格，更倾向于现货采买为主。生产企业围绕利润进行开停工决策预计将导致需求的释放刚性相对更弱，偏谨慎的采购操作很难自需求端给予FEI显著的上行驱动。 *数据截至2025年3月19日资料来源：公开资料整理，东证衍生品研究院 资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院 3、投资建议 总体来看，“内卷”加剧下山东进口贸易商面临较大亏损压力，地区进口货源的供应充足、罐容有限及装置利润有限下PDH企业的提前囤货意愿偏低，且虽然目前企业多数认为针对自美进口LPG加征关税的可能性有限，但是谨慎起见为避免风险还是很少购买长约，已有观察到部分进口商进口量明显见少。山东LPG产业链上参与者整体的采买行为都体现出偏谨慎的态度，若这样的心态维持，则后续低价刺激出的投机补库需求