首次覆盖报告：“硫磺回收”与“正丙醇”双龙头，新疆煤化工打开成长空间

三维化学是国内领先的化工工程和化学品公司，业务涵盖工程、化工、催化剂三大板块。公司是硫磺回收领域的龙头，累计完成设计、总承包237套硫磺回收装置，总规模1255万吨/年。工程板块在手订单充裕，未来将受益于新疆煤化工项目的大量订单释放，预计2024-2026年工程业务收入将显著增长。化工板块中，公司是国内最大的正丙醇生产企业，并通过“醛醇酸酯”一体化布局提升竞争力。正丙醇下游醋酸正丙酯产能扩张带动需求增长，预计行业供需关系稳定，价格与盈利能力具备较强支撑。纤维素和催化剂业务有望成为新的增长点，公司正推进纤维素技改项目，并掌握领先的催化剂技术。公司现金流表现优异，分红率保持较高水平，2023年和2024中期现金分红率分别为69%和77%，预计2025年股息率约5.4%。预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.68/4.02/5.58亿元，同比变化-5.1%/+50%/+39%，对应PE分别为19.1/12.7/9.2倍，首次覆盖给予“买入”评级。主要风险包括新疆煤化工投资规模不及预期、项目开工及建设进度不及预期、化工品价格大幅波动等。