教育行业深度报告：需求刚性供给出清，龙头修复释放弹性

需求刚性供给出清，龙头修复释放弹性 —教育行业深度报告 投资要点 推荐(首次) ▌政策：双减政策卓有成效，边际优化深化细则 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn联系人：肖燕南S1050123060024xiaoyn@cfsc.com.cn 1）双减及配套政策：大力压减校外培训，取得阶段性成果。2021年7月24日，教育部发布双减政策，减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担；并密集出台配套政策，细化强化校外培训机构管理。2022年10月28日，“双减”报告指出义务教育阶段线下学科类培训机构数量由原来的12.4万个压减至4932个，压减率96%，线上学科类培训机构由原来的263个压减至34个，压减率87%。2）政策复盘及展望：义务教育减负为长期主线，非学科校外培训为有益补充。①我国教育政策分为两条主线：规范义务教育阶段校外培训发展，从初步探索到强力管控再到分类管理，支持非学科类发展，主旨始终不变即为学生减负并促进全面发展；支持职业教育发展，培养高素质劳动和技术技能人才。②展望：规范校外培训机构，鼓励非学科类校外培训。 行业相对表现 ▌需求：校外培训仍为刚需，素质教育快速增长 1）高中学科培训基本盘稳固，非学科培训参培率有望提升。①K12总在校生规模保持稳增态势，2017-2023年义务教育/特殊教育/高中教育在校生人数CAGR分别为+2%/+8%/+1%。②高中阶段毛入学率提升明显，普通本科录取率有所下降。高中毛入学率从2014年87%提升至2024年92%，而2023年普通本科录取率为37%，较2017年下降7pcts。③非学科培训基数庞大，素质教育需求旺盛。2023年K9在校生人数共1.60亿名，同增1.2%；校外学科/非学科培训/校内课后服务参与率分别为13.5%/13.6%/30.8%。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 2）教育支出持续增长，支付意愿仍足。①宏观层面：教育经费支出占比整体稳定，K12整体支出持续增长。②微观层面：居民人均教育支出保持增长，兴趣班投入金额多数增长。2019年全国/城镇/农村家庭生均教育支出/人均可支配收入比重分别为28.8%/28.1%/37.5%，双减后85%的家庭教育对兴趣班投入金额不变或增加。 3）校外培训市场回暖，素质教育空间广阔。①根据测算，2024年K12学科培训市场规模预计为2241亿元，其中高中预计为1473亿元，2024-2027CAGR分别为12%/14%。②2024年我国素质教育市场规模预计6463亿元，同增29%，2023-2027年CAGR预计为20%。 ▌供给：出清利于龙头，回归良性竞争 1）转型方向潜力仍足，头部具先发优势。素质教育业务为教培企业主流转型方向，内容迁移与复用难度更小；高中学科培训中以全日制培训基地形式开展的，先发优势明显。2）①双减后教育培训机构数量减少，行业供给侧大幅出清。双减前2019年5月全国共约86.4万家教育培训机构，其中K12学科培训校外机构约18.7万家；截至目前我国约12.62万家教培机构，其中学科培训机构仅9312家。②双减后随着中小规模企业加速出清，同时申请牌照等入行门槛持续提高，竞争格局进一步向龙头集中。 ▌行业评级及投资策略 我们认为目前行业整体处于需求刚性、供给出清、政策风险缓和状态，对在行业中具备较深积累、业务转型成功的头部企业是较好的困境反转机会，并已在去年起得到初步验证，当前时点教培机构业绩恢复仍具弹性空间；中小规模企业出清叠加行业准入门槛提升，竞争格局预计进一步向头部集中。我们看好以K12学科培训为原点，向素质教育、高中培训转型较成功的思考乐教育、卓越教育、学大教育，建议关注昂立教育。 ▌风险提示 （1）政策趋严风险；（2）招生放缓风险；（3）竞争加剧风险；（4）宏观经济承压风险；（5）市场化定价受限风险。 正文目录 1、政策：双减政策卓有成效，边际优化深化细则...............................................71.1、双减及配套政策：大力压减校外培训，取得阶段性成果................................71.2、政策复盘及展望：义务教育减负为长期主线，非学科校外培训为有益补充.................132、需求：校外培训仍为刚需，素质教育快速增长...............................................192.1、高中学科培训基本盘稳固，非学科培训参培率有望提升................................192.2、教育支出持续增长，支付意愿仍足..................................................232.3、校外培训市场回暖，素质教育空间广阔..............................................273、供给：出清利于龙头，回归良性竞争.......................................................303.1、转型方向潜力仍足，头部具先发优势................................................303.2、竞争格局分散，头部集中趋势不变..................................................354、行业评级及投资策略.....................................................................374.1、思考乐教育：优势区域市占提升，网点扩张加速放量..................................374.2、卓越教育：高复业务优势释放，素质教育快速增长....................................404.3、学大教育：高中教培根基稳固，职业教育驱动增长....................................435、风险提示...............................................................................44 图表目录 图表1：《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》政策主要内容.....7图表2：双减配套政策及内容.............................................................8图表3：义务教育阶段线下学科类培训机构数量变化.........................................10图表4：线上学科类培训机构数量变化.....................................................10图表5：中央对非学科类培训管理的总体政策《关于规范面向中小学生的非学科类校外培训的意见》10图表6：各地区细化政策.................................................................11图表7：教育产业分类...................................................................13图表8：教育减负政策发展阶段划分.......................................................14图表9：2010-2021年教育行业投融资事件数量及增速........................................14图表10：2010-2021年教育行业投融资规模及增速...........................................14图表11：新东方在线（现为东方甄选）2014-2023财年销售费用率.............................15图表12：好未来2014-2023财年销售费用率................................................15图表13：学大教育、昂立教育、豆神教育、思考乐教育、卓越教育2014-2023年销售费用率......15图表14：2019-2021年期间几大在线教育为引流而推出的低价课...............................16图表15：新东方在线（现为东方甄选）2014-2023财年毛利率.................................16图表16：好未来2014-2023财年毛利率....................................................16图表17：学大教育、昂立教育、豆神教育、思考乐教育、卓越教育2014-2023年毛利率..........17 图表18：2020年教育广告制造教育焦虑....................................................17图表19：在线教育虚假宣传..............................................................17图表20：教育部发布《校外培训管理条例（征求意见稿）》..................................18图表21：部分省市对非学科类培训进行细化管理............................................19图表22：2014-2023年K12总在校生人数及增速.............................................20图表23：2014-2023年K12主要学段学生人数占比...........................................20图表24：2015-2023年K12主要学段学生人数增速...........................................20图表25：2014-2023年高中阶段在校生人数及增速及毛入学率.................................21图表26：2014-2023年普高和中专在校生人数占比...........................................21图表27：2015-2023年普高和中专在校生人数增速...........................................21图表28：2014-2024年高考报名人数、普通本科招生人数及增速、本科录取率...................22图表29：2014-2023年高等教育在学总规模人数及增速、毛入学率.............................22图表30：2014-2023年K9在校生人数（万人）..............................................22图表31：2015-2023年K9在校生人数增速..................................................22图表32：2017-2023年校外培训参与率.....................................................23图表33：2019年中小学生兴趣班参与率....................................................23图表34：全国教育经费细项拆解图.......................