Q4业绩略超市场预期。公司2024年营收52.3亿元，同比增长19%，归母净利润8.4亿元，同比增长16%，毛利率26%（同比减少2pct），归母净利率16%（同比减少0.4pct）；其中Q4营收16.1亿元，同比增长32%（环比增长5%），归母净利润2.6亿元，同比增长68%（环比增长18%），毛利率27%（环比下降1.9pct，但同比提升2.2pct），扣非归母净利润2.4亿元，同比增长46%（环比增长6%），Q4其他收益0.56亿元环比明显增加，主要系政府补助。
负极业务表现强劲。2024年负极出货量21.65万吨，同比增长54%，其中Q4出货量6.8万吨，同比增长50%，环比增长6%。Q2起动力快充产品起量带动出货及市占率提升。公司2024年底新增10万吨产能已满产满销，预计2025年出货量33万吨，同比增长50%。新增马来西亚5万吨产能规划预计2026年H2投产，助力海外客户开拓及长期增长。
盈利能力稳中有升。2024年负极单价2.45万元/吨，单吨净利0.37万元，Q4售价约2.4万元/吨（环比微降），单吨毛利0.63万元（环比提升8%），单吨净利约0.38万元（环比恢复），主要因原材料石油焦价格环比下降。2025年石油焦价格上涨，Q1低硫焦价格由2.5k/吨上涨至5.5k/吨，但近一周已回落至5k/吨以内。公司年末库存15.6亿元（成品库存1.7万吨，可覆盖2-3个月生产），预计Q1单吨净利可维持0.3万元，Q2起原材料上涨可基本传导，预计2025年吨净利维持在0.3万元+。
费用及现金流。2024年期间费用3.2亿元，同比增长29%，费用率6%（同比增加0.5pct），Q4期间费用1.1亿元，同比增长40%（环比增长9%），费用率7%（同比增加0.4pct，环比增加0.2pct）。2024年经营性净现金流-2.8亿元（同比减少32%），Q4经营性净现金流2.5亿元（环比转正）。2024年资本开支8.2亿元（同比增长221%）。2024年末存货15.6亿元（较Q3末上升17%，较年初上升42%）。
盈利预测与投资评级。上调2025-2027年归母净利润至10.3/14.3/17.5亿元（原预期2025-2026年10.2/12.8亿，新增2027年预期），同比+22%/+39%/+23%，对应14/10/8倍PE，给予2025年20倍PE，目标价78.8元，维持“买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。
