房地产行业月报：低基数下销售跌幅收窄，小阳春成色或可期待

房地产行业月报 低基数下销售跌幅收窄，小阳春成色或可期待 2月前百开发商销售跌幅有所收窄。根据克而瑞的初步数据，2025年2月前百开发商的全口径销售总额由1月的2,420亿元（人民币，下同）环比下降18.1%至1,981亿元。我们跟踪的22家主要上市开发商2月销售额略微下滑，环比减少3.9%。其中多数国企同比增速由负转正，而多数民企销售额仍保持下跌趋势。2月销售额排名前十开发商中，国企数量为9家，民企仅1家（为龙湖集团，排名第9位）。在前50的房企中，前十个月国企合同销售额市占率增加至71.6%。 国家统计局1月数据显示各线城市价格指数同比跌幅有所收窄。根据国家统计局公布的70大中城市商品住宅价格指数，2025年1月新建商品住宅价格同/环比分别下跌5.4%/0.1%（2024年12月：-5.7%/-0.2%），二手商品住宅价格同/环比跌幅也有所好转，分别下跌7.8%/0.3%（2024年12月：-8.1%/-0.3%）。 资料来源: FactSet 谢骐聪,CFA,FRMphilip.tse@bocomgroup.com(852)37661815 诸葛乐懿Gloria.Zhuge@bocomgroup.com(852)37661845 行业止跌回稳目标明确，低基数下关注后续“小阳春”楼市表现。2月内地延续宽松的房地产政策导向。在中央层面，中央政治局会议再次强调要稳住楼市股市。尽管目前传统淡季的影响仍未完全出清，但在低基数的背景下，我们预计3月小阳春成色可期，应持续关注各线城市之间、国/民企之间的分化情况。我们认为2025年将是房地产政策落实的重要一年，因此还应重点关注城中村改造、收储等配套政策的后续执行情况。 投资启示：我们预计随着购房门槛的降低和抵押贷款承受能力的提高，二级市场的需求将有所改善，而一级实体房地产市场将保持基本稳定。我们认为买家将继续偏好国企项目，这些项目在2025上半年的销售表现仍将优于其他民企项目。随着资本市场情绪好转，一些领先的民营企业可能会借机加速其债务重组进程。中长期我们继续看好华润置地（1109 HK/买入）和越秀地产（123 HK/买入），这两家公司在过去几年的销售表现优异，且在销售方面执行能力更强。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 第一部分：股市 近一个月内地开发商总体弱于中国企业指数股价表现。行业资产净值折让进一步缩小至86.3%。 资料来源：彭博、交银国际（截至2025年3月10日） 资料来源：彭博、交银国际（截至2025年3月10日） 资料来源：彭博、交银国际预测（截至2025年2月28日） 第二部分：房企销售表现 2月百强开发商销售额环比跌幅收窄；“小阳春”楼市表现或可期待2月前百开发商销售数据略有下行，环比降18.1% 根据克而瑞的初步数据，2025年2月在低基数下，前百开发商的销售额环比跌幅有所收窄。2025年2月全口径销售总额由1月2,420亿元（人民币，下同）环比下降18.1%至1,981亿元。2025年2月销售总面积约为2,290万平方米，环比减少5.0%。2025年前两个月合同销售总额同比下跌3.1%至4,402亿元（2024年前两个月：4,544亿元）。 22家上市开发商的2月销售额环比下降3.9% 我们跟踪的22家主要上市开发商2月销售额略微下滑，环比减少3.9%，主要由于销售面积稍有减少（环比-1.0%），同时销售均价也有小幅下行（环比-7.8%）。22家开发商二月销售额与去年同期相比，多数国企及部份民企同比增速由负转正，而多数民企仍保持下跌趋势。在2月销售额排名前十开发商中，国企数量为9家，民企仅有1家（为龙湖集团，排名第9位）。在前50的房企中，二月国企合同销售额市占率有所增加至71.6%（2025年1月：69.8%）。 行业止跌回稳目标明确，低基数下关注后续“小阳春”楼市表现 自2024年9月26日中央政治局会议首次提出“要促进房地产市场止跌回稳”以来，国家层面供需两端支持政策陆续出台。2025年2月，我国延续宽松的房地产政策导向。中央层面，中央政治局会议再次强调要稳住楼市股市。我们认为当前国家稳定房地产行业的信号明确，市场止跌回稳趋势明显。尽管目前传统淡季的影响仍未完全出清，2月的销售情况环比略有承压，但在低基数的背景下，我们预计3月“小阳春”成色可期，应持续关注各线城市之间、国企与民企之间的分化情况。我们认为2025年将是房地产政策落实的重要一年，因此还应重点关注城中村改造、收储等方面配套政策的后续执行情况。 第三部分：实体市场 2025年2月10城新房成交量显著减少，环比下降38.2%（2025年1月环比-48.6%），供应量环比下降12.2%，库存去化周期缩短至约17.96个月。 2月前四周30城新房成交量环比下行33.7%。其中三线城市成交量下滑最明显，一/二/三线城市成交量分别减少40.4/22.1%/42.0%。 资料来源：万得、交银国际 资料来源：万得、交银国际 资料来源：万得、交银国际 国家统计局2025年1月数据同比跌幅有所收窄。根据国家统计局公布的70大中城市商品住宅价格指数，1月新建商品住宅价格同比/环比分别下跌5.4%/0.1%（2024年12月：-5.7%/-0.2%），二手商品住宅价格同比/环比跌幅情况也有所好转，分别下跌7.8%/0.3%（2024年12月：-8.1%/-0.3%）。 根据城市等级划分，新建商品住宅区和二手商品住宅区在一/二/三线城市的指数同比跌幅均有所缩小。一/二/三线城市新建商品住宅区指数同比跌幅分别为-3.4%/-5.0%/-6.0%（2024年12月：-3.8%/-5.4%/-6.2%），二手商品住宅指数同比跌幅分别为-5.6%/-7.6%/-8.2%（2024年12月：-6.7%/-7.9%/-8.4%）。新建商品住宅区在一/二线城市的指数环比增长0.1%，仅在三线城市环比下跌0.2%。二手商品住宅区在一线城市的指数环比增长0.1%，而在二/三线城市环比跌幅持平，分别为-0.3%/-0.4%。 资料来源：万得、交银国际 资料来源：万得、交银国际 第四部分：政策回顾和公司更新 政策回顾 中央层面 2025年2月，我国房地产政策总体延续宽松态势。中央层面，中央政治局会议再次强调要稳住楼市股市。 地方层面 据不完全体统计，2025年2月地方出台房地产宽松性调控政策26条，主要包括加大住房公积金支持力度、发放购房财税补贴、鼓励以旧换新等方面。受益于房地产市场的持续回暖，2月地方房地产的调控节奏有所放缓。 主要公司以及行业更新 时代中国 85.33%的债权人已加入重组支持协议。2025年1月20日，时代中国披露了有关建议重组境外债务的最新资料及计划召开聆讯的相关信息。根据公告，截至2025年1月20日下午五时正（香港时间），持有范围内债务未偿还本金总额约85.33%的债权人已加入重组支持协议。重组生效条件方面，适用同意费应于重组生效日期或之前支付，前提是参与债权人需满足包括持有或已获得符合重组支持协议相关条款的适用合格参与债务、在计划会议上投票赞成计划、并无行使其权利终止重组支持协议等条件。时代中国宣布，就该计划进行召开聆讯，届时将寻求中华人民共和国香港特别行政区高等法院颁布命令以召开计划会议，以便计划债权人审议并酌情批准（无论有否修改）该计划；法院聆讯定于2025年4月11日上午十时正（香港时间）进行。 清盘呈请聆讯延后至5月19日。2025年1月24日，时代中国控股发布公告，宣布押后清盘呈请聆讯。此次聆讯原定于2025年1月27日举行，但经公司与呈请人一致提出延期申请后，高等法院已同意将聆讯日期延至2025年5月19日，同时保留了提前至更早日期的可能性。 保利发展 拟发行2025年度第一期中期票据，规模20亿元。2025年2月20日，保利发展发布2025年度第一期中期票据募集说明书。公告显示，保利发展2025年度中期票据注册额度50亿元，本期发行规模20亿元，发行期限5年期，发行日期2025年2月24日-25日，起息日2025年2月26日，兑付日2030年2月26日。主体评级AAA（中诚信国际），牵头主承销商/簿记管理人中国工商银行联席，主承销商中国建设银行、农业银行、交通银行、兴业银行、招商银行、中信银行、浦发银行、光大银行。募集资金全部用于偿还到期债务融资工具本金及利息。 发布估值提升计划，2025年拟实施中期分红。2025年2月25日，保利发展发布公告，称其股票已连续12个月内每个交易日收盘价均低于最近一个会计年度经审计的每股归属于公司普通股股东的净资产。为应对这一情况，公司董事会审议通过了估值提升计划。根据该计划，保利发展将通过稳经营、提质效等措施推动开发主业提质增效，并积极开展多元资本市场融资。同时，公司将坚持丰厚、持续、稳定的分红政策，并适时开展回购、增持等多种方式，以切实保障股东回报。此外，公司计划于2025年实施中期分红。 万科企业 总部及地区公司高管全面更替，国资团队入驻。2025年2月5日，市场消息显示，万科企业股份有限公司宣布了一项重大的内部人事变动。据悉，此次变动中，万科总部各部门以及地区公司高管团队全面更替，国资背景的经理人队伍全面入驻，接替原有班底。深铁集团董事长辛杰代替郁亮担任万科董事会主席，于2025年1月27日生效。此外，还有四位与深铁集团或者深圳市其他国企相关的人员加入了万科的高级管理层，担任执行副总裁或董事会秘书等职务。 将佛山凌越商务中心抵押予泰康资产。2025年2月7日，万科企业股份有限公司发布关于担保进展情况的公告。公告显示，万科控股子公司顺德万彬前期通过保险资金债权投资计划形式向泰康资产泰康资产融资并完成提款，公司为该笔融资提供连带责任保证担保，担保期限为全部债务的履行期限届满之日起三年。截至目前，本次融资余额7.5亿元，万科继续为本次融资提供本息全额无条件不可撤销的连带责任保证担保，控股子公司万投雅城以其持有的顺德万彬100%股权提供质押担保，担保本金金额均为7.5亿元。顺德万彬将持有的万科凌越商务中心项目抵押给泰康资产，为本次融资提供担保。 深铁借款集团提供28亿元支持万科偿债，质押万物云18.29%总股本。2025年2月10日，万科发布了《关于深铁集团向公司提供股东借款暨关联交易的公告》，第一大股东深铁集团拟向万科提供股东借款，借款金额为28亿元，本次股东借款将用于万科偿还公司到期公开债务。根据公告显示，此次借款期限是3年，万科将为本次股东借款提供价值不超过40亿元的资产进行质押，初始质押担保物是公司持有的等值万物云股票。 再获深铁集团提供42亿元股东借款，利息2.34%。2025年2月21日，万科企业发布公告，宣布万科第一大股东深圳市地铁集团有限公司拟向万科提供借款，借款金额为42亿元。截至目前，深铁集团持有万科27.18%股权，深铁集团构成公司的关联方。万科表示，借款用于偿还公司在公开市场发行的债券的本金与利息，借款期限36个月，借款利率定价基准为每笔借款提款日前一工作日全国银行间同业拆借中心公布的1年期贷款市场报价利率（LPR），浮动点数为减76个基点，目前为2.34%。 华润置地 拟注册发行200亿中票。2025年2月12日，中国银行间市场交易商协会发布关于华润置地控股有限公司注册文件补充信息的函。据了解，华润置地拟注册总金额达200亿元的中期票据，期限为5年，票面利率为固定利率，由集中簿记建档方式确定。主承销商、簿记管理人、存续期管理机构为中信证券，联席主承销商为招商银行。募集资金用于偿还发行人到期的债务融资工具及用于项目建设，其中95亿元用于项目建设，105亿元用于偿还“22华润置地MTN001A”、“20华润控股MTN001B”、“22华润置地MTN