美联储系列十七：利率不动，缩债收敛，经济展望调低
——美联储系列十七 研究院宏观组 宏观事件 徐闻宇xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 北京时间2025年3月20日凌晨2点，美联储将公布3月利率决议和利率点阵图。 在美联储1月暂停降息之后，3月的宏观市场交易在美元走弱背景下持续偏暖。往后看，对于美元继续走弱判断的影响在于非美地区扩张的可能性以及节奏。事件判断上，我们基准预计美联储3月将贴近市场定价的利率政策按兵不动，以降低和市场的分歧。同时我们基准预计美联储缩债政策将进一步趋缓——美联储或在3月会议上公布缩债政策的更多细节。 高聪gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 核心观点 ◼预计美联储3月份将继续保持观望 1）从美国国内角度来看，尽管美股短期压力比较大，但是波动率的上升暂未影响至整体金融环境的收紧，而通胀和就业数据的同样韧性，使得美联储有理由继续保持待机状态，等待4月关税政策进一步的影响。2）从美国以外的角度来看，政治不确定环境下德国财政的可能扩张提升了欧元的定价，而DeepSeek的发布也提升了市场对于人民币资产的重估预期。整体而言，在数据走弱但并非衰退，而外部乐观提升的背景下，我们预计美联储仍将保持再多看一个月数据的行动策略。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 ◼策略 我们认为美联储3月对经济展望或低预期，为将来的货币政策宽松提供依据。 美元：短期继续持有前期风险情景下的波动率多头（+VIX）头寸，欧元多头（+EUR）逢高减仓，关注流动性事件发生的风险。 美债：缩债形成的风险情景下收益率曲线维持扁平化（-2s10s）。趋势的角度，预计风险将抬升市场对美联储6月更快降息的定价（+2s）。 中债：维持战略性陡峭化头寸（+2s10s）持有。尽管2月中旬以来国债发生了一定程度的调整，但是长期调整压力不变，短期风险假设下国债波动料上升，维持T和TL看空不做空的判断。 商品：短期风险情景下，商品需求或面临一定程度的挑战；关注供给侧因素对于商品定价的影响。建议继续关注商品调整后的配置型机会。 ◼风险 经济数据短期向下波动，流动性超预期宽松 目录 宏观事件............................................................................................................................................................................................1核心观点............................................................................................................................................................................................1货币条件：波动率带动宽松收敛.....................................................................................................................................................4流动性：美不扩张，关注非美压力.................................................................................................................................................5实体：乐观预期正在进一步收敛.....................................................................................................................................................6通胀：1月通胀展现出一定韧性......................................................................................................................................................7利率：预计3月继续不降息.............................................................................................................................................................8资产负债表：关注3月缩表收敛.....................................................................................................................................................9财政：短期财政难以扩张........................................................................................................................................................9货币：短期货币支持减弱......................................................................................................................................................10宏观策略：延续对风险的关注........................................................................................................................................................11 图表 图1：美国金融条件继续宽松丨单位：指数点，%.......................................................................................................................4图2：BTFP项目余额剩79亿美元丨单位：亿美元......................................................................................................................4图3：美国金融压力分项指数维持宽松丨单位：指数点..............................................................................................................4图4：持续关注美国金融资产调整压力丨单位：%.......................................................................................................................4图5：美联储ONRRP继续降至低位丨单位：万亿美元...............................................................................................................5图6：央行流动性工具需求似有回升丨单位：亿美元..................................................................................................................5图7：家庭信贷增速四季度维持低位丨单位：%YOY....................................................................................................................5图8：政府杠杆斜率开始放缓丨单位：%，%GDP.......................................................................................................................5图9：货币条件和实体景气未收敛丨单位：指数点......................................................................................................................6图10：暂缓加息带来的改善在下降丨单位：指数点，BP...........................................................................................................6图11：GDP一季度料继续放缓丨单位：%YOY.............................................................................................................................6图12：生产率放缓但成本韧性增强丨单位：%YOY......................................................................................................................6图13：美国通胀热力图显示1月核心通胀呈现出“企稳”|单位：STD......................................................................................7图14：CPI和核心CPI同比走势丨单位：%YOY...........................................................................................................................7图15：二手车和新车CPI同比走势丨单位：%YOY......................................................................................................................7图14：市场预期3月降息概率3.4%丨单位：%PCT........................................................