宏观经济点评：服务消费价格有待提振

服务消费价格有待提振 宏观研究团队 宏观经济点评 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002 郭晓彬（联系人）guoxiaobin@kysec.cn证书编号：S0790123070017 事件：2月CPI同比-0.7%，预期-0.4%，前值+0.5%；PPI同比-2.2%，预期-2.1%，前值-2.3%。 节后需求回落，带动CPI环比回落 2月CPI同比较前值下降1.2个百分点至-0.7%，环比较前值下降0.9个百分点至-0.2%。 1、供给稳定而需求回落，食品项环比由正转负 2月CPI食品项环比由正转负，较前值下降1.8个百分点至-0.5%。蔬菜方面，2月天气温和，供给较为稳定，而节后需求回落，鲜菜CPI环比由正转负，往后看，3月供给或将进一步回升，蔬菜价格上行速度或将有所回落。猪肉方面，需求回落，猪肉价格下降，往后看，预计供给将逐渐增加，猪肉价格或将延续回落趋势。 2、核心CPI环比降至季节性以下，服务项目价格偏弱 2月CPI非食品环比较前值下降0.7个百分点至-0.1%。我们将主要非食品细分项环比与季节性对比，观察各消费品类价格的中长期趋势性方向与短期边际变动。发现中长期看，近半年来服务价格表现弱于实物，在已公布的8个实物细分项目中，除卷烟外，其他7个项目近6月中环比不弱于季节性的次数占比较近12个月均边际上升或持平；而在已公布的8个服务细分项目中，除房租、家庭服务、旅游外，其他5个项目近6月中环比不弱于季节性的次数占比较近12个月均边际下降或持平。短期看，2月核心CPI环比较前值下降0.7个百分点至-0.1%，在2024年12月-2025年1月连续两个月超季节性（2025年2月季节性采用2014、2017、2023年环比平均值）回升后重新降至季节性以下。 相关研究报告 《美国就业市场或将进入“颠簸期”—美 国2月 非 农 就 业 数 据 点 评 》-2025.3.9 《外需周期性下行主导出口走向—宏观经济点评》-2025.3.8 短期服务消费价格表现亦弱于实物消费价格表现。不仅在中长期趋势上，服务价格表现弱于实物价格，短期变化上服务价格表现亦弱于实物价格：2月服务CPI环比弱于季节性0.3个百分点，与季节性的差值高于核心CPI(差值为0.1)。或表明对于服务消费的政策支持弱于实物，未来或需提振服务消费价格。 《蓄势应变，留有后手—2025年政府工作报告学习》-2025.3.5 PPI同比略有回升，能源、建材价格回落，金属价格回升 2月PPI同比较前值回升0.1个百分点至-2.2%，环比较前值回升0.1个百分点至-0.1%。 能源方面，美国衰退预期升温，原油价格承压，石油链产品价格环比涨幅收窄；供给相对稳定而需求平淡，PPI煤炭开采和洗选业环比回落。金属方面，需求有所回暖，黑色环比较前值回升，美联储降息预期升温，有色环比由负转正；节后基建复工偏慢，非金属矿物制品业环比降幅扩大。 预计3月CPI、PPI同比均回升CPI方面，结合农产品批发价格指数等高频数据，我们预计3月CPI环比在-0.3% 左右，同比或在0%左右，再往后，猪价或将弱势运行，服务与实物消费或将平缓修复，CPI同比或震荡上行，2025年全年平均同比或在0%至1%区间。PPI方面，结合CRB现货指数等高频数据，我们预计3月PPI环比略有回落，同比降幅收窄，再往后，海外需求整体偏弱，国际定价大宗商品价格难有大幅上涨，或将震荡偏弱运行，下修2025年全年平均同比至-2%至-1%区间。 风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。 目录 1、节后需求回落，带动CPI环比回落........................................................................................................................................31.1、供给稳定而需求回落，食品项环比由正转负..............................................................................................................31.2、核心CPI环比降至季节性以下，服务项目价格偏弱..................................................................................................42、PPI同比略有回升，能源、建材价格回落，金属价格回升..................................................................................................52.1、多重复合指标显示，上游产品价格春节错位影响较小而韧性较强..........................................................................52.2、大宗品价格跌多涨少.....................................................................................................................................................53、后续通胀预测：3月CPI、PPI同比均回升............................................................................................................................63.1、CPI预测：预计3月CPI同比有所回升......................................................................................................................63.2、PPI预测：预计3月PPI同比有所回升.......................................................................................................................64、风险提示....................................................................................................................................................................................7 图表目录 图1：2025年2月CPI同比增速有所回落..................................................................................................................................3图2：2025年2月食品CPI环比由正转负..................................................................................................................................3图3：服务价格表现弱于实物.......................................................................................................................................................4图4：2025年2月，核心CPI环比略弱于季节性......................................................................................................................5图5：2025年2月，服务CPI环比与季节性差距较大..............................................................................................................5图6：2025年2月PPI同比略有回升...........................................................................................................................................6图7：PPI重点工业品中能源、建材价格回落，金属价格回升.................................................................................................6图8：预计3月CPI、PPI同比均回升.........................................................................................................................................6图9：预计3月CPI-PPI同比剪刀差扩大....................................................................................................................................6 事件：2月CPI同比-0.7%，预期-0.4%，前值+0.5%；PPI同比-2.2%，预期-2.1%，前值-2.3%。 1、节后需求回落，带动CPI环比回落 2月CPI同比较前值下降1.2个百分点至-0.7%，环比较前值下降0.9个百分点至-0.2%。 1.1、供给稳定而需求回落，食品项环比由正转负 2月CPI食品项环比由正转负，较前值下降1.8个百分点至-0.5%。鲜菜、猪肉、环比由正转负，蛋类环比降幅扩大，鲜果环比涨幅收窄。 蔬菜方面，2月天气温和，供给较为稳定，而节后需求回落，2月鲜菜CPI环比较前值下降9.7个百分点至-3.8%。往后看，3月供给将进一步回升，蔬菜价格或将有所回落。高频指标看，3月1日-3月7日的28种重点监测蔬菜平均批发价较2月平均价格环比下降6.3%。 猪肉方面，需求回落，2月猪肉CPI环比较前值下降2.9个百分点至-1.9%。往后看，预计供给将逐渐增加，猪肉价格整体或将延续回落趋势。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2、核心CPI环比降至季节性以下，服务项目价格偏弱 2月CPI非食品环比较前值下降0.7个百分点至-0.1%。分项看，酒类、鞋类、衣着项环比回升相对明显；旅游、家庭服务、交通工具使用和维修项环比回落幅度较大。 将12个月内数据可得的主要非食品细分项目环比与季节性进行对比，观察各消费品类价格的中长期趋势性方向与短期边际变动。中长期看，近半年来服务价格表现弱于实物，在已公布的8个实物细分项目中，除卷烟外，其他7个项目近6月中环比不弱于季节性的次数占